成長(zhǎng)股與價(jià)值股輪換的思考

　　匯添富成長(zhǎng)焦點(diǎn)、民營(yíng)活力基金經(jīng)理 齊東超

　　去年12月底參加了一個(gè)叫做“黑暗中對(duì)話”的游戲，游戲由盲人組織，將幾十個(gè)參與者關(guān)在完全黑暗的屋子中做2個(gè)小時(shí)的游戲。游戲的內(nèi)容已逐漸淡忘，但一剎那間給我的啟發(fā)卻如獲至寶。彼時(shí)，我沉浸在對(duì)市場(chǎng)的反復(fù)思考中，經(jīng)歷過長(zhǎng)期連續(xù)的市場(chǎng)下跌之后，市場(chǎng)終于大漲，關(guān)于后市，當(dāng)時(shí)流傳的段子是“一根陽(yáng)線，兩根陽(yáng)線，三根陽(yáng)線”。在那個(gè)時(shí)候，我開始反復(fù)琢磨起自己長(zhǎng)期看好的股票，同時(shí)也在反復(fù)思考今后的投資。投資者常常面臨的短暫的迷茫和這完全的黑暗有很多相似之處，這黑暗甚至讓我想起了那塌陷在煤礦里的工人，不知道是否會(huì)有人營(yíng)救，卻還要堅(jiān)持活下去，堅(jiān)持向外界傳遞不知道是否會(huì)被獲知的信號(hào)。

　　有人說，投資是孤獨(dú)的，基金經(jīng)理做到第四年的時(shí)候，我逐漸開始有了一些感覺。我的投資方法中，成長(zhǎng)股投資的特點(diǎn)非常鮮明。因?yàn)槲覉?jiān)信，大多數(shù)行業(yè)和公司的發(fā)展都是S型的，我們力爭(zhēng)投資在其發(fā)展加速期的前半部分，才有望獲得確定性的利潤(rùn)。這種方法，確實(shí)會(huì)給人帶來心曠神怡的利潤(rùn)，但缺陷也非常明顯。這主要體現(xiàn)在，一個(gè)加速趨勢(shì)被市場(chǎng)感知時(shí)，EPS和PE的雙擊會(huì)超預(yù)期的表現(xiàn)，但某個(gè)時(shí)間點(diǎn)，市值的地心引力和其他未被感知的負(fù)面因素會(huì)不期而至，雙擊演變成雙殺。我們總是希望自己能夠逢高賣出，但往往容易成為沖高的裹挾者和制造者。前述趨勢(shì)如又逢價(jià)值股的反撲，演繹的則更加夸張，最典型的案例就是去年的12月份。

　　現(xiàn)在回到本文的正題，成長(zhǎng)與價(jià)值的輪換。任何一項(xiàng)投資，都應(yīng)該是基于企業(yè)基本面和估值做出的綜合決策。成長(zhǎng)股方面，當(dāng)一個(gè)潛在高成長(zhǎng)的公司，只被以平庸的價(jià)格交易時(shí)，我們要果斷的發(fā)現(xiàn)其價(jià)值，當(dāng)過往高成長(zhǎng)的公司疲態(tài)初現(xiàn)，但仍然以未來高貴的價(jià)格交易時(shí)，我們也要果斷的實(shí)現(xiàn)其價(jià)值。價(jià)值股方面，一個(gè)過往平淡堅(jiān)實(shí)的公司，顯現(xiàn)出向上端倪時(shí)，應(yīng)該出現(xiàn)我們的身影。

　　在市場(chǎng)波動(dòng)的時(shí)候，挑戰(zhàn)主要來自兩個(gè)層面。基本面層面，主要來源于商業(yè)模式的核心要素和相應(yīng)的企業(yè)戰(zhàn)略。好的成長(zhǎng)股較少出現(xiàn)突兀性的波動(dòng)，波動(dòng)往往來自于新的信息變量。一方面我們需要評(píng)價(jià)這些變量是否傷害了商業(yè)模式的核心要素，另一方面，企業(yè)的戰(zhàn)略本身是否覆蓋新的信息變量并持續(xù)強(qiáng)化商業(yè)模式的有效性。估值層面，主要來源于市值的地心引力，這一因素很大程度上受市場(chǎng)情緒左右，較難把握。

　　投資真正的考驗(yàn)就出現(xiàn)在這些時(shí)候，股票暴跌的時(shí)候是減持還是增持，來源于對(duì)前述基本面的理解。很多人會(huì)說，我看好某個(gè)股票，但要等他跌下來再買。實(shí)際情況往往會(huì)是因?yàn)槟硞�(gè)新的變量才會(huì)下跌，了解不深往往是不敢做決策的。另外，市值的不斷高企可能確實(shí)泡沫化，但也可能是企業(yè)發(fā)生了本質(zhì)的變化，也在考驗(yàn)投資者日常的工作質(zhì)量。

　　具體的操作，我以為要依賴于一個(gè)勤勉而又獨(dú)立思考的團(tuán)隊(duì)。我們需要時(shí)刻提醒自己抽身于市場(chǎng)，置身于數(shù)據(jù)和最新的變化中去，每天以清零的眼光打量我們的持倉(cāng)和關(guān)注的公司，反復(fù)思考“這是否依然是個(gè)好的行業(yè)，公司的商業(yè)模式是否依然有效且公司戰(zhàn)略制定得當(dāng)，執(zhí)行力是否反映到財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)”。我想，這就好比最初一群前行的人，有時(shí)候前進(jìn)的方向是黑暗，往左往右或回頭都有光亮，但有時(shí)只有堅(jiān)持往前走，往前走，再往前走，真的重見光明了，大部分人都不在了，回報(bào)也會(huì)超出想象。