——專訪知名經(jīng)濟學(xué)家、瑞士信貸董事總經(jīng)理陶冬

　　死罪可免，活罪難逃。

　　即將過去的2012年，全球經(jīng)濟走得可謂艱難。歐債危機硝煙再起，中國出現(xiàn)了增長“降檔”，加上美國年底面臨的陡峭“財政懸崖”，世界經(jīng)濟復(fù)蘇再次頻頻亮起紅燈。

　　危難之際，央行再一次扮演了救世主的角色。從歐元區(qū)、到巴西、到澳大利亞、中國，降息再次被決策者們頻頻動用。美聯(lián)儲在今年9月13日宣布正式啟動QE3，將這輪量化寬松浪潮推向了新的高潮，三個月后，QE4不期而至。同時加入QE競賽的還有英國、歐元區(qū)和日本。

　　2012年的最后幾周，伴隨著“世界末日”的喧囂，世界經(jīng)濟反倒是依稀重現(xiàn)了失去多時的“正能量”。即將開始的2013年，世界經(jīng)濟會否一舉重拾動能？量化寬松的浪潮又將如何發(fā)展？帶著這些廣大讀者關(guān)心的疑問，上海證券報記者日前專訪了知名經(jīng)濟學(xué)家、瑞士信貸董事總經(jīng)理陶冬。

　　美國

　　“財政懸崖”可控 “財政斜坡”難躲

　　上海證券報：記得一年前的這個時候您曾對我說過，全球經(jīng)濟不確定性持續(xù)上升，增長進一步放緩。那么眼下您又會怎樣來評價明年的形勢的呢？誰會脫穎而出？誰又會拖后腿？

　　陶冬：我對明年經(jīng)濟的判斷是，不確定性開始減少，但全球增長依然乏力。全球的增長前景明年會有所改善，不確定性有所下降，這可能是明年最大的好事。相對2012年，過了財政懸崖之后，美國的增長不確定性會少一些，中國的增長不確定性也會少一些。但是增長的力度并不強。

　　歐洲已經(jīng)在衰退，日本也在衰退之中，明年會陸陸續(xù)續(xù)從衰退中爬出來。美國經(jīng)濟會不會衰退，取決于財政懸崖問題的解決，如果財政懸崖問題不是很“壯烈”的話，相信美國經(jīng)濟明年還可以實現(xiàn)2%的增長。

　　上海證券報：提到歐債就不能不提財政懸崖，您覺得美國會落崖么？

　　陶冬：這段時間大家談得最多的是美國的財政懸崖。在我看來，美國存在“財政斜坡”，但懸崖是沒有的。因為美國的財政問題目前是可控的。

　　今天和去年11月的最大區(qū)別是，美國大選已結(jié)束，兩黨的黨爭還會有，但不會是死去活來、你死我活之爭。我相信財政懸崖的兩黨談判道路會非常曲折，不排除到年底或者年底后的那一天還沒有達成協(xié)議。但美國是一個白宮、一個國會、一個美聯(lián)儲，到最后可以達成一個協(xié)議。至于能否找出一個可持續(xù)的可靠解決方案，我沒有信心。但只要他們愿意把問題往后拖一年，至少就會對美國是正面的影響。因為過了財政懸崖后，美國經(jīng)濟的不確定性會大幅減少。

　　歐洲

　　希臘西班牙警報暫緩最擔(dān)心法國

　　上海證券報：歐債危機似乎出現(xiàn)了緩解，金融市場也有回暖跡象，您是否還認為歐債是個大問題呢？

　　陶冬：歐洲曾經(jīng)一度彌漫著硝煙，大家認為歐債危機在迅速惡化，歐元有一天也許會破產(chǎn)。但過去三個月，歐債危機逐步向好的方向發(fā)展，歐洲國家發(fā)債成本明顯下降。這一切都功歸于歐洲央行，歸功于德拉吉。我們相信，隨著希臘救助金發(fā)放，西班牙局勢的暫時穩(wěn)定，歐債危機進入了一個相對的緩沖期。

　　但我們目前看到的，不過是恐慌峰值之間的一段平靜。歐債危機并未真正結(jié)束，歐債危機的核心是財政收支結(jié)構(gòu)性的缺陷，只有通過增加財政收入、減少公共開支來解決，靠貨幣政策不可能得到真正解決。

　　美、日、歐三大經(jīng)濟體中，歐洲的債務(wù)總量是最少的，債務(wù)占GDP的比重也是最低的，但危機恰恰在歐洲，為什么？因為歐洲是邦聯(lián)政治體系，美國是聯(lián)邦，日本是中央政府。中央和地方之間的關(guān)系是老子和兒子的關(guān)系，兒子掉河了，老子肯定會跳水去救。但德國和西班牙、希臘只是鄰居關(guān)系，救救急可以，但要跳水舍命相救不大現(xiàn)實。最近歐洲領(lǐng)導(dǎo)人會開會討論建立歐洲銀行聯(lián)盟和更嚴格的財政紀律，但這些都只是一部分，更重要的是財政支付補貼，換句話說，經(jīng)濟上強勁的德國愿意資助弱小的國家。由于邦聯(lián)的政治體系，短期內(nèi)德國可能愿意付一點錢，但錢永遠付不夠。10年以內(nèi)歐元破產(chǎn)仍有可能，眼下只是中場休息。

　　上海證券報：明年來說，有沒有什么時間點讓您擔(dān)心？或者說，有沒有誰可能成為下一個希臘？

　　陶冬：明年2月到4月份，西班牙有大量國債需要續(xù)期，那個時候，西班牙問題可能卷土重來；另外一個是，意大利總理蒙蒂已宣布辭職，這會給意大利在明年2、3月大選前后帶來新的不明朗因素。但對我而言，歐債危機最讓人擔(dān)心的是法國。目前為止，所有人都把法國和德國并列為歐洲的兩大核心國家，是歐洲穩(wěn)定的支柱。但實際上法國經(jīng)濟基本面在迅速惡化，到明年年中，法國的失業(yè)率可能達到13.5%；法國經(jīng)濟中的消費和稅收對失業(yè)率非常敏感，一旦經(jīng)濟下滑，法國的財政收入狀況會比目前的預(yù)期差很多。一旦評級機構(gòu)對法國進行第二輪評級調(diào)整，明年法國出事才是歐洲我最擔(dān)心的事情。

　　日本

　　量化寬松重心由美國轉(zhuǎn)向日本

　　上海證券報：量化寬松是2012年貫穿始終的主線，展望2013年，QE似乎仍是主基調(diào)之一。您怎么看明年主要發(fā)達經(jīng)濟體明年的貨幣政策調(diào)整？

　　陶冬：我認為，量化寬松政策的重心接下來將從美國轉(zhuǎn)向日本。

　　除非美國真的跌落財政懸崖，明年美聯(lián)儲可能不會再加大寬松措施，這也將是自金融危機爆發(fā)以來頭一回，美國沒有在新的一年中祭出新的寬松政策。

　　相比之下，日本央行的貨幣政策可能向盯住通貨膨脹轉(zhuǎn)移，尤其是安倍當(dāng)選首相后，日本央行的量化寬松幅度可能會增加。過去是每個月固定的債券購買計劃，以后可能變?yōu)�，在沒有達到既定通脹目標之前，央行每個月將購買不設(shè)上限的國債，通過這一途徑來注入流動性。

　　實際上，美國量化寬松最強烈的時期可能已經(jīng)過去，基本上就維持目標的水平。但日本可能在增加新的流動性。

　　中國經(jīng)濟一時半會還快不起來

　　陶冬是我認識的國內(nèi)經(jīng)濟學(xué)家中，對國際經(jīng)濟形勢看得最透、最準的一個。但作為瑞士信貸的亞洲區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家，陶冬對中國經(jīng)濟的深刻認識才是他的“金字招牌”。

　　觀察近期的固定投資等指標，陶冬認為，中國經(jīng)濟已經(jīng)見底。不過，在他看來，當(dāng)前幾乎所有的增長反彈動力都來自基礎(chǔ)設(shè)施。換句話說，今天拉動經(jīng)濟企穩(wěn)回升只有一個動力——公共開支。

　　“中國經(jīng)濟的核心問題沒有得到解決，民間投資消失了。哪怕是現(xiàn)在經(jīng)濟企穩(wěn)，民間投資還是沒有出現(xiàn)�！碧斩�直言。“少了民間投資，中國經(jīng)濟今后幾年也就是8%左右的增長，快不起來�！�

　　今年11月份，中國的工業(yè)生產(chǎn)重新反彈至兩位數(shù)增長。很多人都為此歡呼雀躍。但陶冬認為，任何人要是對于中國經(jīng)濟可能重新回到過去兩位數(shù)的強勁增長抱有“奢望”，甚至依此投資，最終肯定會失望，會輸?shù)煤軕K。

　　“今天中國經(jīng)濟沒有V型反彈的底氣和動力，也不會有V型反彈的政策。更可能出現(xiàn)的是1997年到2003年我們所見到的一個長期的底�！�

　　今天中國迫切需要的，在陶冬看來，是結(jié)構(gòu)性的改革�；仡櫄v史，上世紀80年代初，百廢待興，中國推出了農(nóng)村改革，以體制上的突破，帶來生產(chǎn)力上的突破，帶來了6年左右的好光景。90年代初，經(jīng)濟再次出現(xiàn)僵局，鄧小平提出了開放經(jīng)濟特區(qū)，吸引外資流入，為中國成為“世界工廠”奠定了基礎(chǔ)。本世紀初，中國經(jīng)濟再次陷入泥沼，并且碰上亞洲金融危機，中國適時加入WTO，又是以體制上的突破帶來了結(jié)構(gòu)上的變化，拉動了生產(chǎn)力的提高。

　　“今天，中國已消耗前幾次結(jié)構(gòu)性改革帶來的紅利，迫切需要一次新的體制上的突破�！碧斩�說。中國政府顯然也意識到了這個問題，2007年就提出了經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。但剛好碰到了西方金融危機。陶冬認為，在這期間，中國也或多或少受到西方印鈔和財政刺激的影響。

　　在陶冬看來，這些反周期的擴張政策，可以“托一托經(jīng)濟的底，讓經(jīng)濟增長沒有那么難看”，但是很多這些政策，都是在維持，不是在突破�！吧倭梭w制上突破，就沒有生產(chǎn)力的提高，經(jīng)濟就很難有突破，中國就很難回到過去我們習(xí)以為常的那個勇猛的中國�！�

　　2013貨幣戰(zhàn)爭新元年

　　這場危機以美國開始，歐債為中場節(jié)目，最終可能以新興市場泡沫破裂作為結(jié)局。當(dāng)哪一天QE退出提上日程，受傷最深的不是美國、歐洲或日本，而是新興市場。

　　貨幣戰(zhàn)爭新元年

　　對于亞洲等新興經(jīng)濟體而言，無休止的量化寬松政策可能帶來諸多風(fēng)險，資產(chǎn)泡沫、通脹乃至金融市場的穩(wěn)定。《紐約時報》日前撰文指出，西方大量印鈔所導(dǎo)致的熱錢涌入，為亞洲經(jīng)濟前景蒙上陰影，這本身就足以成為2013年威脅全球經(jīng)濟增長的一大不確定因素。

　　在“世界末日”前兩天，女總裁拉加德領(lǐng)導(dǎo)的國際貨幣基金組織(IMF)罕見地鬧起了內(nèi)訌。

　　IMF下屬的獨立評估辦公室本月19日發(fā)布了一份報告，炮轟IMF一直以來就知道無端指責(zé)新興經(jīng)濟體過多累積外匯儲備，而不去認真調(diào)查促使各國儲備黃金和外匯的原因，特別是各國對于日益龐大的國際資本流動(俗稱“熱錢”)的擔(dān)憂。這讓拉加德和其他IMF高管人士非常惱火。

　　IMF的內(nèi)訌絕非獨立事件，尤其是在當(dāng)前的特定時期。

　　QE“無上限”

　　以美聯(lián)儲為代表，今年，歐元區(qū)、英國、日本和美國在內(nèi)的發(fā)達經(jīng)濟體幾乎無一例外祭出了量化寬松措施，而且大多都不止一次。

　　在美國、日本，當(dāng)局更是想出了“無上限”的QE。本月，美聯(lián)儲推出了所謂的QE4，而面臨政治壓力的日本央行干脆搞起了“QEX”！

　　展望2013年，QE競賽似乎還看不到頭。在最近發(fā)布的《2013年世界經(jīng)濟形勢與展望》中，聯(lián)合國的經(jīng)濟專家們警告說，世界經(jīng)濟仍處在另一次大衰退的邊緣，歐元危機激化、美國財政懸崖以及中國經(jīng)濟“硬著陸”等風(fēng)險中的任何一個，都有可能導(dǎo)致全球經(jīng)濟蕭條，并以1%至3%的速度衰退。

　　可以預(yù)見，2013年依然會是一個流動性極度寬松的年份。匯豐全球首席經(jīng)濟學(xué)家斯蒂芬·金恩指出，新一輪的全球量化寬松，正在威脅到金融穩(wěn)定。匯豐特別提醒亞洲經(jīng)濟體注意日本政策的外溢效應(yīng)。主張激進貨幣政策的安倍晉三即將成為日本新首相，明年日本央行可能被迫實施更高的通脹目標，進一步加大寬松力度。

　　新興市場“早晚有一劫”

　　分析人士注意到，當(dāng)前亞洲可能正在回到2010年的局面，資金正在大量涌入新興亞洲。而野村的亞洲經(jīng)濟學(xué)家蘇博文也指出，就凈資本流入而言，亞洲明年可能迎來“豐收年”。

　　根據(jù)野村編制的一個壓力衡量指標，最近幾個月亞洲資金流入的壓力已出現(xiàn)上升。目前的指標雖低于2010年的高峰，但卻達到了2011年5月之后的最高位。

　　大量“熱錢”涌入，已經(jīng)給亞洲亮起了風(fēng)險預(yù)警的“黃燈”。以房地產(chǎn)為例，亞洲很多經(jīng)濟體的房價再度大幅上漲，韓元等亞洲貨幣也持續(xù)升值。對于中國香港等地的房價泡沫風(fēng)險，IMF已提出了公開警告。

　　政策當(dāng)局則已在開始著手應(yīng)對潛在風(fēng)險。韓國上月宣布了一項限制銀行持有外匯債務(wù)的措施，旨在增加該國在資本流向突然逆轉(zhuǎn)時的抗風(fēng)險能力。香港則引入了一項限制本港居民購樓的新稅種。

　　回到本文開頭的IMF鬧劇，事實上，隨著近年來QE政策導(dǎo)致國際資本流動大幅增長，一直反對新興經(jīng)濟體干預(yù)熱錢的IMF也在悄然改變立場。在本月初的一份報告中，IMF公開表示，支持成員國“在特定情況下”采取措施管控跨境資本流動，即熱錢。

　　在西方“無限QE”的大背景下，貨幣戰(zhàn)爭再次成為熱門話題。有意思的是，這一次提出這個詞的不再是巴西這樣的新興經(jīng)濟體，而是出自QE的制造者之一——英國。

　　即將卸任的英國央行行長金恩本月公開表示，對于包括英國在內(nèi)的西方國家而言，繼續(xù)加大QE刺激經(jīng)濟的效果已經(jīng)非常有限。反倒是，這樣可能會激發(fā)明年全球爆發(fā)全面的貨幣戰(zhàn)爭。在美國、日本爭相通過QE貶值本幣的背景下，其他國家也不得不采取相應(yīng)措施影響匯率，以免失去出口優(yōu)勢。

　　中國香港金管局總裁陳德霖最近憂心忡忡地指出，QE或許可以達到預(yù)期的刺激經(jīng)濟復(fù)蘇的效果，但這一非常規(guī)手段也有可能引發(fā)令人擔(dān)心的后果，即QE會擾亂發(fā)達國家在危機之后本應(yīng)經(jīng)歷的減債過程，最終導(dǎo)致資產(chǎn)價格大幅下滑和持續(xù)波動。

　　這樣的負面影響最終可能在新興市場體現(xiàn)最為明顯。瑞士信貸經(jīng)濟學(xué)家陶冬認為，新興市場“早晚有一劫”，當(dāng)哪一天QE退出提上日程，受傷最深的不是美國、歐洲或日本，而是新興市場。“這場危機以美國開始，歐債為中場節(jié)目，最終可能以新興市場泡沫破裂作為完美結(jié)局。”(上海證券報)

(來源:上海證券報)