在2021年赴港上市無(wú)果后，廈門燕之屋生物工程股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“燕之屋”）將上市目標(biāo)投向A股資本市場(chǎng)并提交了招股書，擬登陸上交所主板。

今年4月22日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)就燕之屋首次公開(kāi)發(fā)行股票的申請(qǐng)文件提出反饋意見(jiàn)，要求說(shuō)明57個(gè)問(wèn)題。5月9日，燕之屋更新了招股說(shuō)明書，但并未完全就上述證監(jiān)會(huì)提出的問(wèn)題進(jìn)行解答。另外，燕之屋在此次IPO之前的一系列關(guān)聯(lián)收購(gòu)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓以及董事長(zhǎng)個(gè)人的負(fù)債情況，也讓各界對(duì)這只 “燕窩第一股”備加關(guān)注。

營(yíng)銷撐起的“業(yè)績(jī)”

通過(guò)招股書可知，燕之屋主營(yíng)燕窩產(chǎn)品，包括即食燕窩、鮮燉燕窩、干燕窩及其他燕窩衍生產(chǎn)品。2019年至2021年，燕之屋營(yíng)收分別為9.51億元、12.99億元和14.99億元，年均復(fù)合增速25.5%；對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)分別為0.79億元、1.22億元和1.72億元。

同時(shí)，招股書顯示，2019年至2021年，燕之屋銷售費(fèi)用分別約為 3.08億元、3.17億元和 3.91億元。若不考慮新收入準(zhǔn)則將為履行銷售合同發(fā)生的運(yùn)費(fèi)、耗材費(fèi)、電商平臺(tái)傭金作為履約成本計(jì)入營(yíng)業(yè)成本的影響，燕之屋 2020 年以及 2021 年銷售費(fèi)用分別為 3.83億元、4.51億元，報(bào)告期內(nèi)銷售費(fèi)用率分別為 32.40%、29.50%和 30.08%。對(duì)應(yīng)的研發(fā)費(fèi)用則分別為0.19億元、0.18億元、0.19億元。

2019年-2021年燕之屋銷售費(fèi)用明細(xì)。單位：萬(wàn)元 來(lái)源：燕之屋招股書

此外，燕之屋大額銷售費(fèi)用主要支出在廣告宣傳上，引起社會(huì)關(guān)注。以2021年為例，燕之屋廣告宣傳費(fèi)用約2.67億元，占總銷售費(fèi)用比例為68.37%。

證監(jiān)會(huì)在對(duì)招股書的反饋意見(jiàn)中表示，燕之屋先前的代言人劉嘉玲宣稱，其保養(yǎng)秘訣是“吃燕窩只選燕之屋碗燕”，稱自己“每天吃一碗燕之屋的碗燕”；在一些宣傳燕之屋燕窩的廣告中也寫到，清朝的皇帝因食用燕窩而長(zhǎng)壽，慈禧太后也靠燕窩進(jìn)行滋補(bǔ)，使得太后年過(guò)六旬容顏依舊……要求燕之屋具體列表說(shuō)明：關(guān)于燕窩的營(yíng)養(yǎng)價(jià)值介紹等相關(guān)材料、數(shù)據(jù)來(lái)源，是否有權(quán)威出處，是否存在虛假宣傳等合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)等，公司是否因此受到行政處罰。

但燕之屋在更新的招股書中，并沒(méi)有對(duì)此做出解答。

此外，燕之屋進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)和生產(chǎn)的主要平臺(tái)廈門市燕之屋絲濃食品有限公司。據(jù)食品生產(chǎn)許可獲證企業(yè)信息查詢平臺(tái)顯示，廈門市燕之屋絲濃食品有限公司持有的是食品生產(chǎn)許可證，食品生產(chǎn)類別為：罐頭；飲料。

燕之屋研發(fā)了燕窩粽子與燕窩月餅。招股書顯示，后者是由第三方上海訣麒國(guó)際貿(mào)易有限公司代工生產(chǎn)。據(jù)企查查顯示，上海訣麒國(guó)際貿(mào)易有限公司是一家化妝品產(chǎn)銷商，產(chǎn)品有面膜、唇蜜、蛋白飲。

高價(jià)關(guān)聯(lián)收購(gòu)與商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)

成立于2014年10月31日的燕之屋，此次IPO引起監(jiān)管關(guān)注的還有其錯(cuò)綜復(fù)雜的關(guān)聯(lián)收購(gòu)、收購(gòu)關(guān)聯(lián)企業(yè)過(guò)程中評(píng)估結(jié)果的公允性，以及關(guān)聯(lián)收購(gòu)帶來(lái)的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。

2021年6月-9月間，燕之屋收購(gòu)了哈爾濱市金燕薈商貿(mào)有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“哈爾濱金燕薈”）、長(zhǎng)春市金燕薈商貿(mào)有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“長(zhǎng)春金燕薈”）、北京天飛燕商貿(mào)有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“北京天飛燕”）和太原市吉祥燕商貿(mào)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“太原吉祥燕”）各自55%的股權(quán)。招股書顯示，截止到本招股書出具日，燕之屋已完成對(duì)北京天飛燕、長(zhǎng)春金燕薈、哈爾濱金燕薈和太原吉祥燕的收購(gòu)，假設(shè)報(bào)告期初北京、長(zhǎng)春、哈爾濱和太原為發(fā)行人直營(yíng)市場(chǎng)，燕之屋各期關(guān)聯(lián)交易的比例為 8.64%、6.96%和 7.79%。

其中，北京天飛燕成立于2021年3月22日，2021年上半年的凈資產(chǎn)為193.2萬(wàn)，凈利潤(rùn)為93.2萬(wàn)，燕之屋收購(gòu)花了3267萬(wàn)。

長(zhǎng)春金燕薈成立于2021年3月19日，2021年上半年的凈資產(chǎn)為149.6萬(wàn)，凈利潤(rùn)為49.6萬(wàn)，燕之屋收購(gòu)花了1606萬(wàn)。

哈爾濱金燕薈成立于2021年3月16日，2021年上半年的凈資產(chǎn)為194.4萬(wàn)，凈利潤(rùn)94.4萬(wàn)，燕之屋收購(gòu)花了1837萬(wàn)。

太原吉祥燕成立于2021年5月20日，2021年上半年的凈資產(chǎn)為61.43萬(wàn)，凈利潤(rùn)虧損8.83萬(wàn)，燕之屋收購(gòu)花了1254萬(wàn)。

值得關(guān)注的是，上述企業(yè)注冊(cè)時(shí)間集中在2021年的3月至5月期間。在收購(gòu)之前，燕之屋實(shí)控人之一鄭文濱及其妻子薛鳳英管理著燕之屋哈爾濱、長(zhǎng)春、北京地區(qū)的產(chǎn)品經(jīng)銷業(yè)務(wù)，燕之屋另一位實(shí)控人李有泉管理著太原地區(qū)的產(chǎn)品經(jīng)銷業(yè)務(wù)。雖然上述企業(yè)凈資產(chǎn)總額為598.63萬(wàn)元，但燕之屋的收購(gòu)總估值達(dá)1.45億元。

通過(guò)收購(gòu)關(guān)聯(lián)方經(jīng)銷商的方式，燕之屋降低了關(guān)聯(lián)交易占各期營(yíng)業(yè)收入的比重。招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，燕之屋向關(guān)聯(lián)方銷售金額分別為 16774.33 萬(wàn)元、16609.82 萬(wàn)元 和 16757.60 萬(wàn)元，占各期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為 17.65%、12.79%和 11.18%。

燕之屋實(shí)控人之一鄭文濱的妻子薛鳳英，除了是上述被收購(gòu)的北京天飛燕的實(shí)控人之外，還是北京中大百誠(chéng)堂生物科技有限公司的實(shí)控人，并是燕之屋的持股人之一。據(jù)招股書顯示，北京中大百誠(chéng)堂生物科技有限公司及其關(guān)聯(lián)公司目前也是燕之屋的第二大客戶。

燕之屋的經(jīng)銷商同時(shí)又是公司的股東、實(shí)控人及親屬等，引起了證監(jiān)會(huì)對(duì)利益輸送、定價(jià)公允性、業(yè)務(wù)真實(shí)性等問(wèn)題的密切關(guān)注。證監(jiān)會(huì)在反饋意見(jiàn)中要求說(shuō)明燕之屋進(jìn)行上述控股權(quán)收購(gòu)的原因、合理性和收購(gòu)時(shí)以門店為主體進(jìn)行模擬合并所依據(jù)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，并說(shuō)明各門店、商場(chǎng)專柜會(huì)計(jì)核算基礎(chǔ)和內(nèi)部控制情況；同時(shí)結(jié)合收購(gòu)的定價(jià)依據(jù)、相關(guān)資產(chǎn)評(píng)估的主要方法、評(píng)估結(jié)果、評(píng)估增值的合理性等，補(bǔ)充說(shuō)明被收購(gòu)企業(yè)評(píng)估結(jié)果是否反映其公允價(jià)值，是否存在可能減值而未充分計(jì)提的資產(chǎn)項(xiàng)目，收購(gòu)后形成的商譽(yù)是否存在可能減值而未充分計(jì)提，交易定價(jià)是否存在損害發(fā)行人利益的情況。

對(duì)此，燕之屋在更新版的招股書中稱，為避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、減少關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行關(guān)聯(lián)收購(gòu)，收購(gòu)價(jià)格根據(jù)天津中聯(lián)資產(chǎn)評(píng)估有限責(zé)任公司的評(píng)估作價(jià)確定，但并未直接言明被收購(gòu)企業(yè)評(píng)估結(jié)果是否反映其公允價(jià)值。

此外，收購(gòu)哈爾濱金燕薈、長(zhǎng)春金燕薈、北京天飛燕也給燕之屋造成商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。招股書顯示，截至 2021 年 6 月 30 日，燕之屋商譽(yù)的賬面價(jià)值為 6415.44 萬(wàn)元，占報(bào)告期末歸屬于母公司股東權(quán)益的比例為 23.01%。

一名券商內(nèi)部人士告訴人民網(wǎng)財(cái)經(jīng)，商譽(yù)是企業(yè)整體價(jià)值的組成部分，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，公司收購(gòu)資產(chǎn)時(shí)支付對(duì)價(jià)與標(biāo)的凈資產(chǎn)公允價(jià)值之間的差額形成商譽(yù)。同時(shí)，按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》，企業(yè)合并、收購(gòu)所形成的商譽(yù)，至少應(yīng)當(dāng)在每年年度終了進(jìn)行減值測(cè)試。如果減值測(cè)試顯示，資產(chǎn)組確實(shí)發(fā)生了減值，那么商譽(yù)整體確認(rèn)減值。這個(gè)減值測(cè)試在業(yè)績(jī)承諾期過(guò)了之后依然有效。

“因?yàn)闃?biāo)的公司經(jīng)營(yíng)的不確定性，如果商譽(yù)過(guò)高，溢價(jià)收購(gòu)來(lái)的公司可能會(huì)導(dǎo)致合并報(bào)表之后的總資產(chǎn)減值。”該券商人士說(shuō)，資產(chǎn)減值意味著現(xiàn)時(shí)資產(chǎn)預(yù)計(jì)給企業(yè)帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)利益比原來(lái)入賬時(shí)所預(yù)計(jì)的要低，此外商譽(yù)的變化將影響企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表，利潤(rùn)表中“商譽(yù)減值”記錄在“資產(chǎn)減值損失”下，將直接帶來(lái)企業(yè)利潤(rùn)的減少。

換言之，燕之屋通過(guò)溢價(jià)收購(gòu)的關(guān)聯(lián)企業(yè)北京天飛燕、長(zhǎng)春金燕薈、哈爾濱金燕薈和太原吉祥燕，一旦經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)不確定性，燕之屋由收購(gòu)形成的商譽(yù)或?qū)�減值，減值的數(shù)值會(huì)在燕之屋的利潤(rùn)表中體現(xiàn)出來(lái)。

燕之屋招股書顯示，2021 年末，燕之屋商譽(yù)金額為 7516.46 萬(wàn)元，同期凈利潤(rùn)為17177.59萬(wàn)元。招股書認(rèn)為，若未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)、市場(chǎng)條件、產(chǎn)業(yè)政策或其他不可抗力等外部因素發(fā)生重大不利變化，導(dǎo)致被收購(gòu)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下降，可能使燕之屋面臨商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)賭回購(gòu)與創(chuàng)始人個(gè)人債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

燕之屋的前身廈門燕之屋生物工程發(fā)展有限公司（以下簡(jiǎn)稱“燕之屋有限”）在2020年計(jì)劃IPO之前，頻繁進(jìn)行了一系列的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資，并存在多處對(duì)賭協(xié)議。歷次股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資的價(jià)格公允性、合理性，以及對(duì)賭協(xié)議潛在的風(fēng)險(xiǎn)受到社會(huì)關(guān)注。

比如，2020年9月18日，鄭文濱將燕之屋有限7.91%股權(quán)以0元價(jià)格轉(zhuǎn)讓給付煜。10月19日，廈門市雙丹馬實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司（以下簡(jiǎn)稱“雙丹馬”）將燕之屋1%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給廈門火炬產(chǎn)業(yè)發(fā)展股權(quán)投資基金有限公司（以下簡(jiǎn)稱“火炬投資”），交易價(jià)格1000萬(wàn)元；27日，雙丹馬將燕之屋有限1%的股權(quán)，以 1800.00 萬(wàn)元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給福州天壹同創(chuàng)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱“天壹同創(chuàng)”） ，同時(shí)雙丹馬還將燕之屋2.7%、2%股權(quán)以0元的價(jià)格分別轉(zhuǎn)讓給黃進(jìn)成、黃文小。

2020年10月27日，福建陽(yáng)明康怡生物醫(yī)藥創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱“陽(yáng)明康怡”）將燕之屋1%、1.25%、0.5%、0.5%、0.25%分別轉(zhuǎn)讓給曾煥容、師濤、吳俊杰、張青、肖雯，交易價(jià)格分別為1800萬(wàn)元、2250萬(wàn)元、900萬(wàn)元、900萬(wàn)元、450萬(wàn)元。

值得關(guān)注的是，此后燕之屋進(jìn)行了兩次增資。2020年12月燕之屋整體變更為此次的上市主體股份有限公司，并啟動(dòng)增資，向員工持股平臺(tái)廈門金燕騰飛股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱“金燕騰飛”）發(fā)行164.71萬(wàn)股股份，發(fā)行價(jià)格12元/股，募集1970萬(wàn)元，后者持股比例為1.93%。2021年6月，薛鳳英以12元/股對(duì)燕之屋增資2070萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)持股1.99%。

證監(jiān)會(huì)在對(duì)招股書的反饋意見(jiàn)中表示，火炬投資、天壹同創(chuàng)受讓燕之屋股權(quán)分別是12元/注冊(cè)資本、21.6元/注冊(cè)資本，而金燕騰飛、薛鳳英對(duì)燕之屋增資均為12元/股，要求燕之屋說(shuō)明上述增資或股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格的確認(rèn)方式及公允性，相鄰增資或股份轉(zhuǎn)讓價(jià)格是否存在重大差異以及歷次增資或股權(quán)轉(zhuǎn)讓是否適用《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則—股份支付》。

燕之屋在更新版招股書中表示，火炬投資受讓燕之屋有限股權(quán)時(shí)未按照國(guó)資監(jiān)管相關(guān)規(guī)定履行資產(chǎn)評(píng)估及評(píng)估備案程序，存在程序瑕疵。而此前的招股書并沒(méi)有闡明相關(guān)事項(xiàng)，也未就資產(chǎn)評(píng)估等程序進(jìn)行說(shuō)明。

除了程序問(wèn)題外，光耀天祥、弘燕投資、陽(yáng)明康怡等投資機(jī)構(gòu)在受讓燕之屋股權(quán)時(shí)，與雙丹馬、燕之屋創(chuàng)始人黃健等簽署對(duì)賭協(xié)議。值得關(guān)注的是，2021 年 8 月 24 日 ，陽(yáng)明康怡、 雙丹馬、黃健與燕之屋簽訂相關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，其中對(duì)賭條款自證監(jiān)會(huì)受理燕之屋上市申報(bào)材料之日起自動(dòng)終止，各方就該條款范圍內(nèi)的權(quán)利義務(wù)一并解除。

但若燕之屋上市申請(qǐng)被證監(jiān)會(huì)或證券交易所退回或否決，或燕之屋撤回IPO申請(qǐng)，陽(yáng)明康怡、雙丹馬、黃健與燕之屋簽訂的上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議中的股權(quán)回購(gòu)的條款則自動(dòng)恢復(fù)。也即，如果燕之屋此次上市失敗或放棄上市，黃健、燕之屋需要對(duì)上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的陽(yáng)明康怡、雙丹馬的股權(quán)進(jìn)行回購(gòu)。據(jù)招股書顯示，在當(dāng)時(shí)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，雙丹馬占燕之屋有限32.32%的股權(quán)，陽(yáng)明康怡占占燕之屋有限7.5%的股權(quán)。據(jù)企查查顯示，雙丹馬實(shí)控人為黃健，后者持股77.0170%。此外，黃健之子黃俊豪持股雙丹馬8.5574%。

另?yè)?jù)招股書披露，燕之屋實(shí)際控制人、董事長(zhǎng)黃健存在約1.5億元人民幣的個(gè)人負(fù)債，借款利率在12%-18%。

上述券商人士表示，倘若此次燕之屋IPO再失利，陽(yáng)明康怡、 雙丹馬、黃健與燕之屋簽訂的對(duì)賭條款中的股權(quán)回購(gòu)，能否順利執(zhí)行，也值得進(jìn)一步關(guān)注。

針對(duì)上述問(wèn)題，人民網(wǎng)財(cái)經(jīng)聯(lián)系黃健及燕之屋相關(guān)部門進(jìn)行采訪，但截止到發(fā)稿前，并未收到回應(yīng)。

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