7月31日，微信圈里流傳：某合規(guī)和風(fēng)險(xiǎn)控制委員會(huì)開(kāi)會(huì)，其中的一個(gè)議題是討論暫停贖回，主要內(nèi)容有：“會(huì)議普遍認(rèn)為，在當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)環(huán)境下，暫停贖回是正常、合理的選擇。部分合資基金公司外方股東直接要求公司暫停贖回。會(huì)議建議，完善公募基金暫停贖回機(jī)制�！�

　　8月7日，某大報(bào)刊文《基金公司緊急辟謠“限制減倉(cāng)”》，對(duì)于前期某傳言進(jìn)行了澄清。很好！而對(duì)于暫停贖回？不知上述傳聞是真是假，反正，在公募開(kāi)放式基金市場(chǎng)中這么嚴(yán)重的一個(gè)說(shuō)法，我至今沒(méi)有看到任何辟謠。

　　一、基金公司作為利益既得方應(yīng)該會(huì)積極推動(dòng)此事

　　回顧中國(guó)基金市場(chǎng)的發(fā)展歷程，基金公司經(jīng)常會(huì)出于自身利益的考慮、模仿國(guó)外的一些做法、搞一些所謂的創(chuàng)新，例如：2005年，有公司提出了并行收取基金銷售服務(wù)費(fèi)的建議；2006年，復(fù)制和分拆曾經(jīng)風(fēng)行一時(shí)，等等，這些做法，筆者當(dāng)時(shí)都是最早提出反對(duì)意見(jiàn)的，因?yàn)槟切┳龇ɑ蛏嫦忧趾ν顿Y者利益、或?qū)τ诨�金行業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展無(wú)益。

　　基金公司作為最大的利益既得方，想積極推動(dòng)暫停贖回，這種做法可以理解。而投資者作為被動(dòng)的規(guī)則接受方，僅有的應(yīng)對(duì)策略就是：不投資。投資者的明智應(yīng)對(duì)措施，已經(jīng)在當(dāng)前的市場(chǎng)上有著鮮明的顯現(xiàn)：(1)老式封閉式基金 ，現(xiàn)在剩下幾個(gè)？當(dāng)初為中國(guó)公募基金市場(chǎng)發(fā)展增加立下或汗馬功勞的老封基，現(xiàn)在為什么發(fā)展不起來(lái)？因?yàn)榉忾]，因?yàn)樯鲜姓蹆r(jià)。(2)近幾年，有些基金公司在不斷地嘗試?yán)�長(zhǎng)開(kāi)放式基金的封閉運(yùn)作周期，產(chǎn)品類型主要是債基，期限主要是一年，且多數(shù)不敢上市。這些產(chǎn)品目前的數(shù)量極少，為什么？因?yàn)榉忾]。(3)私募基金基本上都是封閉運(yùn)作、流動(dòng)性不好的，發(fā)展的情況如何？公司的數(shù)量達(dá)到公募基金的幾十倍，合計(jì)資產(chǎn)管理規(guī)模僅為公募基金的幾分之一。

　　之前，就已經(jīng)有基金公司在搞“暫停申購(gòu)”，并給出了一些美妙的借口。由于這些基金多為業(yè)績(jī)表現(xiàn)領(lǐng)先的基金，市場(chǎng)也就基本上默認(rèn)了�，F(xiàn)在，傳基金公司又開(kāi)始琢磨暫停贖回這件事情，如果任其發(fā)展下去，那么，開(kāi)放式基金就會(huì)成為一大堆變相的封閉式基金。合適嗎？利益既得方依然在孜孜不倦地找機(jī)會(huì)嘗試推動(dòng)原本天然具有自由贖回機(jī)制的開(kāi)放式基金搞暫停贖回，似乎不太合適吧？

　　二、市場(chǎng)中的實(shí)際情況讓我們推理出反面的結(jié)論

　　(一)投資者的市場(chǎng)敏感度差別較大

　　第一，作為中國(guó)專業(yè)研究基金市場(chǎng)最長(zhǎng)的人，根據(jù)我多年以來(lái)的了解，如果是普通基民，由于他們不是股民，他們絕大多數(shù)不看實(shí)時(shí)股市行情，基本上都沒(méi)有專業(yè)分析能力，二級(jí)市場(chǎng)敏感度很低，不會(huì)有集中贖回的情況發(fā)生，僅有少數(shù)人會(huì)后知后覺(jué)地陸陸續(xù)續(xù)做一些贖回�？傊�，散戶基民的一致集中行動(dòng)概率很低，基金公司完全不必高度防范他們做出短期集中贖回的可能性，

　　但是，如果某些基金的銷售渠道太過(guò)于集中，責(zé)任就完全在于基金公司自己了，如果做不好渠道服務(wù)，就應(yīng)該自罰，而不是得罪渠道，并嫁禍于投資者。

　　第二，機(jī)構(gòu)投資者大都市場(chǎng)敏感度很高，會(huì)做擇時(shí)。至于基金公司如何應(yīng)對(duì)，各個(gè)公司的機(jī)構(gòu)客戶服務(wù)部門自有應(yīng)對(duì)措施。前期，上海那個(gè)合資公司讓某基金的日凈值損失幅度超常理地在17%左右，已經(jīng)給行業(yè)做出一個(gè)如何克服暫時(shí)性、突發(fā)類、單點(diǎn)型巨額贖回的“良好”應(yīng)對(duì)示范了，并且“十分成功”——即使有涉嫌侵害普通投資者合法利益。這其中，更多的責(zé)任在于基金公司的合法、合規(guī)意識(shí)。

　　(二)基金公司自己的常規(guī)風(fēng)控做得如何？

　　基金公司認(rèn)為“在當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)環(huán)境下，暫停贖回是正常、合理的選擇�！钡拇_是這樣嗎？根據(jù)基金的二季報(bào)數(shù)據(jù)和濟(jì)安金信基金評(píng)價(jià)中心的統(tǒng)計(jì)，以截至今年6月12日股市行情最高點(diǎn)時(shí)績(jī)效領(lǐng)先的前10名主動(dòng)權(quán)益類基金為例，我們可以看到：

　　(1)它們前10大重倉(cāng)股的平均集中度為62.72%；如果從凈資產(chǎn)的角度來(lái)看，最高一只基金的重倉(cāng)股集中度為94.29%。很高！

　　(2)有5只基金做了放大投資，最高的放大投資比例為20.14%，即該基金的實(shí)際股票投資金額，比其基金資產(chǎn)凈值的可投資上限(做了0.95的系數(shù)調(diào)整)多了20.14%。非常激進(jìn)！

　　(3)若按照8月8日之前的老式基金分類方法，上述10只基金中有2只是靈活配置混合型基金，8只是老式股票型基金。而按照8月8日之后的新式主動(dòng)權(quán)益類基金分類方法，這10只基金全部是混合基金。就是他們，股票投資倉(cāng)位占基金資產(chǎn)凈值的平均比例為96.99%、占基金資產(chǎn)總值的平均比例為85.12%。這樣的倉(cāng)位，對(duì)于混合基金來(lái)說(shuō)，顯著偏高！

　　上述統(tǒng)計(jì)，是在股市行情暴跌了半個(gè)月之后的數(shù)據(jù)。這些情況說(shuō)明了什么？超高的重倉(cāng)股集中度、積極地做放大投資、股票投資倉(cāng)位很高，歸結(jié)到一個(gè)方面，就是這些績(jī)優(yōu)基金基本上都沒(méi)有做大類資產(chǎn)配置調(diào)整�；�金公司的這一系列行為，名義上可以美化成為風(fēng)格展現(xiàn)，而事實(shí)上呢？是不愿意做擇時(shí)，還是做不好擇時(shí)？基金契約里寫了有，實(shí)際操作中為什么沒(méi)有？

　　這些情況的出現(xiàn)，充分說(shuō)明了兩個(gè)問(wèn)題：第一，基金公司的風(fēng)險(xiǎn)控制工作應(yīng)該還可以有很大的改善和提高空間，如果做好風(fēng)控，做好分散投資，做好組合投資，做好擇時(shí)，做好大類資產(chǎn)配置調(diào)整，何愁流動(dòng)性問(wèn)題？何愁無(wú)法應(yīng)對(duì)贖回？

　　第二，假如連像“公募基金公司這樣的最大型專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者都無(wú)法做好擇時(shí)”這個(gè)觀點(diǎn)能夠成立，那么，前一項(xiàng)分析就都不是事了。而這一連串的觀點(diǎn)如果能夠成立，何來(lái)市場(chǎng)的集中贖回壓力呢？若果真如此，又何必要?jiǎng)谏駮和ＺH回呢？

　　三、暫停贖回，不一定就是一種很好的選擇

　　為何基金公司現(xiàn)在提出這種建議？原因在于前期特定的市場(chǎng)環(huán)境：股市暴跌，并出現(xiàn)了千股停牌、千股跌停的奇觀，不僅讓很多基金公司心有余悸，或許也觸發(fā)了他們的靈感：股票能夠停牌，基金應(yīng)該也可以暫停贖回。可這完全是兩碼事。這種情況能有幾回？就那么幾個(gè)交易日，難道都熬不過(guò)去？難道真的就會(huì)讓一些基金公司面臨無(wú)法應(yīng)對(duì)贖回的風(fēng)險(xiǎn)？ 公募基金的分散投資、組合投資是如何執(zhí)行的？

　　上周，對(duì)于暫停贖回，我做了一次網(wǎng)上的市場(chǎng)調(diào)研，看看大家對(duì)于這個(gè)問(wèn)題的態(tài)度，結(jié)果是：有數(shù)十人表態(tài)，除了兩個(gè)基金公司的人、一個(gè)媒體的人及一個(gè)未知身份的人跟風(fēng)，都表示贊同之外，其他的人一致反對(duì)。以此為基礎(chǔ)，我想，如果真就暫停贖回來(lái)一次全體基民投票表決，估計(jì)很難通過(guò)。

　　什么是開(kāi)放式基金？什么是公募基金？這些最為基本的特點(diǎn)，希望基金公司要經(jīng)�；匚叮�并落實(shí)到投資運(yùn)作、市場(chǎng)服務(wù)的過(guò)程當(dāng)中。

　　暫停贖回，當(dāng)前不一定就是一種很好的策略或制度選擇，因?yàn)椋?1)違背了公募基金、開(kāi)放式基金的基本原理。(2)助長(zhǎng)了某些基金公司的非合規(guī)意識(shí)。(3)若單只、幾只基金施行，可能會(huì)波及其他基金，甚至?xí)�跨類別波及，進(jìn)而波及整個(gè)市場(chǎng)。(4)若某個(gè)、某些基金公司施行，極有可能會(huì)拖累其他公司，進(jìn)而影響到市場(chǎng)全局。(5)如果有基金、有公司施行，則必定會(huì)成為未來(lái)FOF中新的風(fēng)險(xiǎn)防范點(diǎn)，因?yàn)檫@是涉及基金公司風(fēng)控和誠(chéng)信的重要問(wèn)題。(6)一旦恢復(fù)贖回，可能會(huì)觸發(fā)真正的大規(guī)模集中贖回。

　　我不是絕對(duì)地、完全地反對(duì)搞暫停贖回，本文在此給出兩個(gè)建議：第一，未來(lái)，基金公司可以在某些新基金發(fā)行時(shí)，在基金契約中明確地寫入這一條。

　　第二，對(duì)于老基金，可以通過(guò)召開(kāi)持有人大會(huì)的方式，對(duì)這個(gè)重要的制度調(diào)整做“全民公決”。

　　四、國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的大事通常不需要外國(guó)人來(lái)指手畫腳

　　“部分合資基金公司外方股東直接要求公司暫停贖回”。外方股東的這種做法合適嗎？自前期上海某合資基金公司某基金的日凈值損失幅度為17%左右的事件發(fā)生過(guò)之后，筆者就正式開(kāi)始對(duì)一些合資基金公司外方股東的遵紀(jì)守法、道德風(fēng)險(xiǎn)、專業(yè)素質(zhì)等保有懷疑和警惕了。

　　8月10日，某大報(bào)刊文《QDII發(fā)獨(dú)立宣言棄用外資顧問(wèn)》，“目前118只QDII基金中僅有18只還設(shè)有境外投顧，占比為14%，為QDII出海8年來(lái)的最低水平”。為什么？因?yàn)椋悍��?wù)力度不夠、要價(jià)太高、擁有海外投資顧問(wèn)的QDII業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)不明顯。其中，最后一條原因最有力度。這說(shuō)明很多外資并不如他們標(biāo)榜的那么高大上。那些外方投資顧問(wèn)，連QDII都不需要他們來(lái)推薦他們自己市場(chǎng)的股票了，更何況中國(guó)的市場(chǎng)？

　　那些給合資基金公司提“要求”的外方股東，無(wú)論他們是什么樣的，都非常不適合對(duì)于如此重大的事情指手畫腳。重要原因之一，是他們絕大部分不了解中國(guó)，更何況暫停贖回是一件事關(guān)中國(guó)基金市場(chǎng)、中國(guó)股票市場(chǎng)、中國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制和穩(wěn)定發(fā)展大局的大事。

　　或許，這里會(huì)不會(huì)有另外一種情況呢？很多國(guó)人歷來(lái)缺乏自信，很多事情，如果拉上了外國(guó)人，就會(huì)顯得有底氣很多。那么這一次，他們是否又在輕車熟路地故伎重演了呢？如果真是這樣，則可以反證：他們心里沒(méi)底。

　　也許，有人會(huì)說(shuō)：因?yàn)橥鈬?guó)的基金市場(chǎng)有，所以我們也可以有。這種邏輯其實(shí)是不成立的。西方一些發(fā)達(dá)國(guó)家的妓院是合法的，在中國(guó)可以有嗎？

　　五、市場(chǎng)影響重大的事情應(yīng)由監(jiān)管層統(tǒng)一部署

　　當(dāng)然，對(duì)于如此有重大潛在市場(chǎng)影響力的暫停贖回行動(dòng)，最終還是應(yīng)該有監(jiān)管機(jī)構(gòu)來(lái)制定統(tǒng)一的實(shí)施標(biāo)準(zhǔn)和方法，作為一種當(dāng)極端情況出現(xiàn)時(shí)的緊急預(yù)案，也未嘗不可。

　　(一)實(shí)施暫停贖回，要有可以量化的具體的實(shí)施條件，并公布出來(lái)。這樣的條件，投資者可以通過(guò)統(tǒng)計(jì)事先有所預(yù)警，并在此基礎(chǔ)上提前做出相應(yīng)的準(zhǔn)備；這些條件，必須是比較難以觸發(fā)的，否則，實(shí)施的過(guò)于頻繁，對(duì)于市場(chǎng)會(huì)造成很多傷害�；蛟S，有的人擔(dān)心這種做法會(huì)提前引起市場(chǎng)的不必要?jiǎng)邮�，其�?shí)不一定，分級(jí)基金的B份額面臨下折風(fēng)險(xiǎn)之前的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警就是很好的例證。

　　(二)要確定可以實(shí)施暫停贖回的基金類型。如果實(shí)施暫停贖回，是全部都暫停，還是暫停一部分？個(gè)人認(rèn)為，既然要防范風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)施暫停贖回，那就不妨做事做徹底，對(duì)所有的基金都實(shí)施暫停贖回，以及暫停各種二級(jí)市場(chǎng)交易、套利。

　　(三)要確定實(shí)施暫停贖回時(shí)的公司范圍。個(gè)人認(rèn)為，既然對(duì)所有類型的基金都可以實(shí)施暫停贖回，那么，為了市場(chǎng)的公平，如果實(shí)施暫停贖回，則是所有的基金公司都要執(zhí)行暫停贖回。

　　(四)如果實(shí)施了全面的暫停贖回，則申購(gòu)、認(rèn)購(gòu)、二級(jí)市場(chǎng)交易、套利、轉(zhuǎn)換、過(guò)戶等都應(yīng)該同步全面停止。因?yàn)槿�面�?shí)行暫停贖回的目的是為了防范風(fēng)險(xiǎn)，如果在積極防范風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，還讓投資者來(lái)買基金，則是明顯與理不通的。

　　(五)如果公募基金全部被暫停贖回了，為了市場(chǎng)的公平，私募基金也應(yīng)該立即被要求全面執(zhí)行暫停贖回。公募基金的持有人主要是普通投資者，風(fēng)險(xiǎn)承受能力相對(duì)較低；私募基金的持有人都是中、高凈值人群，風(fēng)險(xiǎn)承受能力相對(duì)更高，更應(yīng)該被一視同仁。

　　(六)如果實(shí)施了全面性的暫停贖回，為了實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)公擔(dān)，還應(yīng)該讓基金公司、托管機(jī)構(gòu)、指數(shù)公司等同時(shí)停止收取管理費(fèi)、托管費(fèi)、指數(shù)使用費(fèi)等。否則，上述機(jī)構(gòu)作為利益既得方，不這樣做，他們就不會(huì)有積極避免和終止使用暫停贖回這種極端風(fēng)控措施的動(dòng)力，同時(shí)，更是為了不讓這些利益既得方“不勞而獲”。

　　至于是否可以把實(shí)施暫停贖回的決定權(quán)交由基金公司來(lái)自己決定，個(gè)人認(rèn)為不妥，因?yàn)椋阂粊?lái)，他們是利益既得方；二來(lái)，大家對(duì)于市場(chǎng)的分析、判斷的能力和水平等不一樣。如果放任，只會(huì)讓市場(chǎng)更亂。但如果一定要做，則必須要有嚴(yán)苛的實(shí)施條件，如：暫停贖回期間要每天做信息披露，內(nèi)容包括基金的規(guī)模、資產(chǎn)配置情況、行業(yè)組合情況、個(gè)股持有情況，等等；上述信息披露必須是要能夠承擔(dān)法律責(zé)任的。