后國際金融危機(jī)時期我國宏觀經(jīng)濟(jì)金融治理的最大難題之一，就在于如何消除實體經(jīng)濟(jì)增長動力不足與金融、房地產(chǎn)等虛擬經(jīng)濟(jì)繼續(xù)膨脹的背離態(tài)勢。今年上半年，這種實體與虛擬經(jīng)濟(jì)之間的背離態(tài)勢并未緩解。6月，官方中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)PMI降至50.1%，創(chuàng)出4個月以來的新低；匯豐中國PMI創(chuàng)出9個月以來的新低，二季度GDP降至7.5%的決策層既定增長目標(biāo)的下限，但與此同時，今年前5個月我國社會融資規(guī)模卻在迅速擴(kuò)張，5月末M2同比增長15.8%，房價漲勢強(qiáng)勁，顯示金融、房地產(chǎn)等虛擬經(jīng)濟(jì)在繼續(xù)膨脹。足見，既要著力提高金融支持實體經(jīng)濟(jì)的效率，又要盡量縮小實體與虛擬經(jīng)濟(jì)的背離態(tài)勢，下半年宏觀經(jīng)濟(jì)、金融政策的掌控難度有多高！

　　當(dāng)前我國宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力增加，經(jīng)濟(jì)增長中樞下移，是全球經(jīng)濟(jì)再平衡的結(jié)果，有其合理性。但虛擬經(jīng)濟(jì)過度膨脹，大量資金集中于房地產(chǎn)領(lǐng)域，投資投機(jī)資金熱衷于資金套利，使得急需資金支持的實體企業(yè)未能及時滿足，金融循環(huán)脫離實體經(jīng)濟(jì)空轉(zhuǎn)，極大地影響到我國宏觀經(jīng)濟(jì)增長動力的恢復(fù)，增大了宏觀經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險。

　　房地產(chǎn)領(lǐng)域已然成了觸發(fā)宏觀經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險的高危領(lǐng)域。房地產(chǎn)領(lǐng)域資金過度堆積，不僅大幅推高房價，而且還成為經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險的重災(zāi)區(qū)。一方面，金融機(jī)構(gòu)大量資產(chǎn)、居民資產(chǎn)與房地產(chǎn)價格高度綁定，房價下跌，將意味著金融機(jī)構(gòu)不良資產(chǎn)和居民負(fù)資產(chǎn)的大量出現(xiàn)，通過消費(fèi)與投資緊縮效應(yīng)，加劇宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力。另一方面，地方政府債務(wù)的償還和地方財政高度依賴土地出讓收入，房價下跌導(dǎo)致地價下跌將引發(fā)連鎖反應(yīng)。因此，宏觀經(jīng)濟(jì)金融治理面對著兩難選擇：要保持短期內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定，房價就得繼續(xù)維持小幅上漲的態(tài)勢；這樣一來，地方政府債務(wù)償還問題可以順延，財政壓力也能在短期內(nèi)緩解，不至于會即刻觸發(fā)房地產(chǎn)金融風(fēng)險事件�？煞績r繼續(xù)上漲，只會繼續(xù)吹大泡沫，未來將會引發(fā)未來更深、更大的破壞性影響。事實上，目前我國各地的房價仍維持小幅上漲態(tài)勢，6月百城住宅均價環(huán)比上漲0.77%，已經(jīng)連漲13個月。在房價收入比、住房租售比已遠(yuǎn)超國際警戒線的同時，房地產(chǎn)市場購買力短期內(nèi)已經(jīng)明顯透支，房地產(chǎn)領(lǐng)域的資金游戲特征日益明顯，已經(jīng)成為金融泡沫繼續(xù)膨脹的重要推手。

　　過去這些年我國金融機(jī)構(gòu)股份制改造所形成的激勵約束機(jī)制，在客觀上推動了部分金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營層熱衷于資金逐利游戲，以至于明顯偏離了“流動性、安全性和效應(yīng)性”中的流動性目標(biāo)首要原則，遂使金融泡沫膨脹的可能性大增。在中央銀行宏觀審慎管理下，金融機(jī)構(gòu)信貸增長受到限制，為追逐利潤增長，金融機(jī)構(gòu)把目光轉(zhuǎn)向了同業(yè)業(yè)務(wù)。據(jù)對上市銀行同業(yè)資產(chǎn)規(guī)模數(shù)據(jù)所做的統(tǒng)計分析，去年13家上市銀行同業(yè)資產(chǎn)規(guī)模同比增長36.7%，較生息資產(chǎn)增速高出21.7個百分點(diǎn)；與生息資產(chǎn)之比為12.2%，較上年同期提高了近兩個百分點(diǎn)。很多同業(yè)業(yè)務(wù)是商業(yè)銀行利用同業(yè)通道或平臺隱匿信貸資產(chǎn)的重要途徑。這樣一來，金融機(jī)構(gòu)從貨幣市場大量融入短期資金，投向期限較長的資產(chǎn)業(yè)務(wù)，期限錯配問題就變得異常嚴(yán)重，大大繃緊了流動性風(fēng)險的鏈條。上月下旬貨幣市場的“錢荒”現(xiàn)象，就是商業(yè)銀行過度擴(kuò)張資產(chǎn)規(guī)模、內(nèi)部流動性管理目標(biāo)形同虛設(shè)、高度依賴同業(yè)和中央銀行流動性支持的結(jié)果。由于實體經(jīng)濟(jì)盈利能力下降，龐大的貨幣存量只有通過自身的循環(huán)，才能實現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營層預(yù)先設(shè)定的盈利目標(biāo)，進(jìn)而導(dǎo)致資金在金融體系中不斷“空轉(zhuǎn)”和“膨脹”。而實現(xiàn)這一機(jī)制的重要動力，在于同業(yè)業(yè)務(wù)的貨幣創(chuàng)造。應(yīng)該看到，金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)與信貸業(yè)務(wù)一樣，也具有貨幣創(chuàng)造的能力。

　　今年以來，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)財務(wù)費(fèi)用增長大約在5%左右，明顯低于上年同期，工業(yè)領(lǐng)域的信貸增長有所放緩。特別是中小型企業(yè)更難得到商業(yè)銀行青睞，這不僅是金融機(jī)構(gòu)的所有制、規(guī)模歧視的結(jié)果，而且也在一定程度上反映出金融泡沫的自我膨脹機(jī)制作用。由于實體經(jīng)濟(jì)對金融資源的吸納能力有限，面對巨大的資產(chǎn)運(yùn)用壓力，只得將資金投向虛擬經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。

　　從根本上說，消除實體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的背離，需要堅持穩(wěn)健的貨幣政策，逐步擠出金融水分，努力盤活存量，引導(dǎo)社會資金投入實體經(jīng)濟(jì)運(yùn)營，以實現(xiàn)提升金融支持實體經(jīng)濟(jì)效率的目的。不經(jīng)歷風(fēng)雨，怎么見彩虹。勇敢承受經(jīng)濟(jì)增速下滑的陣痛，加快結(jié)構(gòu)調(diào)整的步伐，才有可能獲得未來幾十年中國的經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長。

　�。ㄗ髡呦蒂Y深宏觀經(jīng)濟(jì)評論員，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士）