我國(guó)新股發(fā)行制度要實(shí)現(xiàn)真正市場(chǎng)化，不僅需要分清政府與市場(chǎng)的邊界，而且還要法制大環(huán)境相匹配。

　　新股IPO實(shí)質(zhì)上體現(xiàn)的是一種公共財(cái)產(chǎn)利益關(guān)系，體現(xiàn)的是一種公平交易體制，而要保障這種機(jī)制的有效且保護(hù)投資人利益，需要提供公開(kāi)透明且嚴(yán)格的法律嚴(yán)肅性。

　　日前，中國(guó)證監(jiān)會(huì)下發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)》并向全社會(huì)征求意見(jiàn)。而從市場(chǎng)的反應(yīng)來(lái)看，端午節(jié)后的首日重挫，似乎顯示市場(chǎng)投資者對(duì)此項(xiàng)改革存在憂慮。新股停發(fā)與審核的時(shí)日已經(jīng)有一階段，而中國(guó)證券市場(chǎng)為何對(duì)新股IPO發(fā)行即擔(dān)心擴(kuò)容且又充滿理性融資期待呢？實(shí)際上就本次意見(jiàn)改革的方針來(lái)看，筆者認(rèn)為市場(chǎng)化能否切實(shí)推進(jìn)將是其能否成功的關(guān)鍵。

　　研究此次新股發(fā)行改革來(lái)看，其主要集中在五個(gè)大的方面。即推進(jìn)新股市場(chǎng)化發(fā)行機(jī)制、強(qiáng)化發(fā)行人及其控股股東等責(zé)任主體的誠(chéng)信義務(wù)、進(jìn)一步提高新股定價(jià)的市場(chǎng)化程度、強(qiáng)化定價(jià)過(guò)程的信息披露要求、改革新股配售方式與加大監(jiān)管執(zhí)法力度，切實(shí)維護(hù)“三公”原則。從總體上來(lái)看，涉及的面較為廣泛，但從具體的操作環(huán)節(jié)與控制體系來(lái)看，其并不盡然。而第一方面可以說(shuō)在某種程度上已內(nèi)涵了下述方面，新股發(fā)行市場(chǎng)化機(jī)制可以說(shuō)是此次改革的重中之中，也是恢復(fù)融資功能、化解擴(kuò)容之憂能否成功的最為關(guān)鍵的環(huán)節(jié)。

　　筆者認(rèn)為新股發(fā)行市場(chǎng)化所體現(xiàn)的并非是簡(jiǎn)單意義的招股說(shuō)明書(shū)預(yù)先披露時(shí)點(diǎn)、其他股權(quán)形式或以股債結(jié)合的方式融資、發(fā)行人自主選擇等因素，實(shí)際上新股發(fā)行的市場(chǎng)化機(jī)制是一個(gè)非常廣泛的概念，它由發(fā)行體制、法律追溯、市場(chǎng)化接軌二級(jí)市場(chǎng)交易方式、機(jī)構(gòu)公平競(jìng)爭(zhēng)等諸多方面的結(jié)合。而市場(chǎng)化最為關(guān)鍵的是自由競(jìng)爭(zhēng)、優(yōu)勝劣汰機(jī)制與法律機(jī)制的真正結(jié)合，才可稱為嚴(yán)格意義的市場(chǎng)化機(jī)制。從目前來(lái)看，我國(guó)新股發(fā)行制度要實(shí)現(xiàn)真正市場(chǎng)化，不僅需要分清政府與市場(chǎng)的邊界，而且還要法制大環(huán)境相匹配。

　　研究中國(guó)資本市場(chǎng)來(lái)看，以往許多新股發(fā)行不僅難以體現(xiàn)出真正意義的市場(chǎng)化，同時(shí)也為相關(guān)利益體所把持，利益輸送、違法懲治不嚴(yán)格等方面實(shí)際上是對(duì)新股IPO難以市場(chǎng)化最重要體現(xiàn)。比如萬(wàn)福生科事件，其今年3月1日發(fā)布自查公告稱，2008年至2011年虛增營(yíng)收7.4億元，虛增凈利潤(rùn)1.6億元。超九成凈利是“水貨”，IPO財(cái)務(wù)造假明確，而從監(jiān)管層的處罰力度來(lái)看，對(duì)中介機(jī)構(gòu)平安證券及上市公司方面主要采取的仍然是現(xiàn)金處罰及市場(chǎng)準(zhǔn)入的制約，而沒(méi)有引入刑法，如果以此造假情況來(lái)看，對(duì)相關(guān)違規(guī)違法的利益人完全可以引入刑法懲治。

　　根據(jù)《中華人民共和國(guó)刑法》第一百六十條非常明晰，比如在招股說(shuō)明書(shū)、認(rèn)股書(shū)、公司、企業(yè)債券募集辦法中隱瞞重要事實(shí)或者編造重大虛假內(nèi)容，發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券，數(shù)額巨大、后果嚴(yán)重或者有其他嚴(yán)重情節(jié)的，處五年以下有期徒刑或者拘役，并處或者單處非法募集資金金額百分之一以上百分之五以下罰金。但從中國(guó)A股市場(chǎng)上市公司及中介機(jī)構(gòu)造假處罰來(lái)看，過(guò)多的是注重經(jīng)濟(jì)處罰，而沒(méi)有真正的與刑法掛鉤。

　　新股發(fā)行機(jī)制的市場(chǎng)化建設(shè)一方面需要操作性強(qiáng)的市場(chǎng)化因素，同時(shí)最為重要的則是要引入法律懲治及時(shí)有效的公開(kāi)。新股IPO實(shí)質(zhì)上體現(xiàn)的是一種公共財(cái)產(chǎn)利益關(guān)系，體現(xiàn)的是一種公平交易體制，而要保障這種機(jī)制的有效且保護(hù)投資人利益，需要提供公開(kāi)透明且嚴(yán)格的法律嚴(yán)肅性。IPO環(huán)節(jié)必須在受到法律保護(hù)的同時(shí)伴生制約力量，必須體現(xiàn)出明確又嚴(yán)厲的刑事處罰規(guī)定。

　　對(duì)比中國(guó)A股市場(chǎng)IPO發(fā)行來(lái)看，雖然相關(guān)法律明確而有規(guī)定，但實(shí)際上其不少公司在案發(fā)后卻沒(méi)有得到嚴(yán)厲的刑法制裁。美國(guó)市場(chǎng)之所以能夠百年發(fā)展，優(yōu)勝劣汰及法律的嚴(yán)肅性是最為重要的支撐，研究其市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)，美國(guó)早已實(shí)施了旨在要求上市公司進(jìn)行會(huì)計(jì)改革與保護(hù)投資者的法案——《薩班斯－奧克斯利法案》，可以說(shuō)從IPO發(fā)行、上市、交易、融資、重組、退市及法律維護(hù)等方面貫穿始終。

　　相關(guān)資料顯示，薩班斯法中302條款和404條款在股票發(fā)行之初及內(nèi)控體系上完善了公司質(zhì)量環(huán)節(jié)。302款主要強(qiáng)調(diào)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告的真實(shí)性。404款要求在美上市企業(yè)要建立內(nèi)控體系。內(nèi)控活動(dòng)的記錄不僅要細(xì)化到像產(chǎn)品付款時(shí)間這樣的細(xì)節(jié)，而且對(duì)重大缺陷都要予以披露。該法案核心“嚴(yán)厲”在于，公司首席執(zhí)行官和首席財(cái)務(wù)官必須對(duì)財(cái)報(bào)真實(shí)性宣誓。一旦不實(shí)，有可能將被處以10年或20年監(jiān)禁的重刑——這和美國(guó)持槍搶劫的最高刑罰相同。對(duì)比中國(guó)上市公司董事長(zhǎng)責(zé)任與法律追究來(lái)看，中國(guó)A股市場(chǎng)可以說(shuō)無(wú)法比擬，這也是上市公司真實(shí)性前提基礎(chǔ)的不同，而后續(xù)的退市、刑法等更是難以嚴(yán)格。

　　新股發(fā)行制度的真正市場(chǎng)化，需要政府與市場(chǎng)分離，并最終完成由當(dāng)前的核準(zhǔn)制到注冊(cè)制的替代。從市場(chǎng)主體來(lái)看，引入更多所有制的競(jìng)爭(zhēng)，展開(kāi)公平競(jìng)爭(zhēng)才會(huì)真正的實(shí)現(xiàn)“競(jìng)爭(zhēng)中優(yōu)勝劣汰”，同時(shí)嚴(yán)格法律執(zhí)行力度，市場(chǎng)化的程度才會(huì)深入而有效。此次暫停IPO之前中國(guó)股市已有7次暫停，從歷次情況來(lái)看，市場(chǎng)化與法制化兩個(gè)層面均沒(méi)有較大的變化，因此要實(shí)現(xiàn)新股發(fā)行改革的成功，就必須在市場(chǎng)化的原則下堅(jiān)定而行，此次改革方案雖然有亮點(diǎn)，有進(jìn)步，但更多的仍然是局部性的修補(bǔ)，行政色彩濃厚，且沒(méi)有涉及發(fā)行制度根本問(wèn)題所在。

　　總體來(lái)看，20年的中國(guó)資本市場(chǎng)，7次新股停發(fā)出現(xiàn)，這明顯體現(xiàn)出IPO問(wèn)題的嚴(yán)重與利益對(duì)沖。通過(guò)對(duì)新股IPO歷史與市場(chǎng)軌跡、法律建設(shè)與執(zhí)行等對(duì)比認(rèn)為，此次新股發(fā)行制度改革的核心問(wèn)題雖然有所觸及，但仍然有較長(zhǎng)的路要走。從國(guó)際資本市場(chǎng)新股發(fā)行來(lái)看，沒(méi)有哪個(gè)國(guó)家的資本市場(chǎng)如我國(guó)A股這樣停停走走，問(wèn)題不斷，而這實(shí)際上反映出我國(guó)資本市場(chǎng)市場(chǎng)化與法制化不足的核心問(wèn)題。因此，要實(shí)現(xiàn)新股改革的成功突破，發(fā)揮股市的資源優(yōu)化配置功能，就需要加大市場(chǎng)化建設(shè)，且嚴(yán)格法律方面的緊隨而上，且執(zhí)法嚴(yán)格，并將市場(chǎng)新變化來(lái)修改相關(guān)刑法及證券法規(guī)來(lái)適應(yīng)市場(chǎng)化的深入。一名話，市場(chǎng)化是IPO改革能否成功的關(guān)鍵！