隨著交易型開(kāi)放式指數(shù)基金（ETF）和指數(shù)基金時(shí)常出現(xiàn)在媒體的頭條新聞，許多學(xué)者和被動(dòng)投資的支持者簡(jiǎn)單地假設(shè)被動(dòng)投資管理為王。然而，他們可能過(guò)早作出了假設(shè)，原因諸多。實(shí)際上，那些自稱是主動(dòng)型的基金經(jīng)理投資的方式非常接近市場(chǎng)基準(zhǔn)，這讓人質(zhì)疑和一個(gè)真正主動(dòng)管理基金作比較的可信度。

　　被動(dòng)式管理有其限制：一種常見(jiàn)的被動(dòng)投資方式是通過(guò)ETF投資，這些產(chǎn)品帶有很多經(jīng)常被忽視的風(fēng)險(xiǎn)，包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。在過(guò)去的幾個(gè)季度，股票的關(guān)聯(lián)性和波動(dòng)性普遍下降，基本面主導(dǎo)了全球股市的動(dòng)向，因此主動(dòng)型的基金經(jīng)理能利用市場(chǎng)的非有效性，獲得更佳的機(jī)會(huì)。

　　近年來(lái)已經(jīng)有人斷言，被動(dòng)投資被證實(shí)比主動(dòng)管理優(yōu)越。至少?gòu)牧鲃?dòng)量的角度來(lái)看，這些說(shuō)法似乎有理。在過(guò)去幾年，大量資金流入了美國(guó)基金市場(chǎng)的被動(dòng)全球股票型ETF，顯著超過(guò)了同一領(lǐng)域主動(dòng)型共同基金的增長(zhǎng)速度。此外，股票ETF業(yè)務(wù)整體增長(zhǎng)成倍，現(xiàn)在占了主動(dòng)型股票的近四分之一：2006年，ETF所管理的資金約有3850億美元，但在2012年年底，被動(dòng)股票ETF資產(chǎn)接近1萬(wàn)億美元。

　　被動(dòng)投資的支持者指出，比起主動(dòng)管理型基金，被動(dòng)投資擁有更好的短期回報(bào)潛力和較低的費(fèi)用。然而，這些因素并不會(huì)告訴你一個(gè)完整的故事。確實(shí)，在更近期和更短的時(shí)間段，美國(guó)股票共同基金表現(xiàn)不如大市，因?yàn)楦哧P(guān)聯(lián)性的市場(chǎng)環(huán)境限制了基本面投資的優(yōu)勢(shì)。

　　盡管有這些挑戰(zhàn)，許多主動(dòng)管理型投資組合仍表現(xiàn)良好。在較長(zhǎng)的時(shí)間段內(nèi)，我們相信真正的主動(dòng)投資管理的潛在好處仍然存在，雖然并不能擔(dān)保主動(dòng)型投資經(jīng)理的投資技術(shù)或決策會(huì)一定產(chǎn)生預(yù)期的效果。

　　被動(dòng)式投資不考慮市場(chǎng)前景或宏觀經(jīng)濟(jì)條件。當(dāng)某一個(gè)市場(chǎng)陷入困境時(shí)，被動(dòng)ETF通常會(huì)首當(dāng)其沖。某個(gè)行業(yè)可能瀕臨危機(jī)，而一個(gè)被動(dòng)ETF可能仍然投資于這個(gè)行業(yè)。主動(dòng)型基金經(jīng)理則不同，一個(gè)投資團(tuán)隊(duì)投入時(shí)間和專業(yè)知識(shí)關(guān)注市場(chǎng)走向，重新平衡和配置資產(chǎn)，被動(dòng)投資組合則完全被市場(chǎng)走勢(shì)牽著走。

　　事實(shí)上，被動(dòng)ETF的投資者可能不知不覺(jué)地會(huì)成為大勢(shì)投資者。多數(shù)主動(dòng)型基金經(jīng)理盡量低買高賣，沒(méi)有什么人會(huì)倒過(guò)來(lái)做，但根據(jù)許多ETF產(chǎn)品的本質(zhì)，被動(dòng)型投資者往往會(huì)購(gòu)買更多那些價(jià)格上漲最多的個(gè)股和行業(yè)，減少投資那些價(jià)格跌幅最大的行業(yè)或股票。在股價(jià)快速上漲的時(shí)期，或在由情緒或趨勢(shì)推動(dòng)的市場(chǎng)，這會(huì)帶來(lái)有利的影響，但在主要由基本面推動(dòng)的市場(chǎng)，被動(dòng)ETF投資者可能會(huì)蒙受損失。當(dāng)有些行業(yè)大幅升值時(shí)，它們?cè)谥笖?shù)或ETF所占的比率可能會(huì)變得過(guò)度高；不幸的是，在隨后的熊市，這種情況可能會(huì)導(dǎo)致投資組合的大幅下跌。

　　一般來(lái)說(shuō)，衍生工具合約沒(méi)有抵押，也沒(méi)有擔(dān)保，ETF及其投資者的回報(bào)依賴于交易對(duì)手的信譽(yù)，以確保獲得付款。另外，合同可能被抵押，但資產(chǎn)與被復(fù)制的指數(shù)不同。如果交易對(duì)手違約，會(huì)對(duì)該ETF產(chǎn)生顯著的影響。此外，一些被動(dòng)ETF使用杠桿，以改善一個(gè)既定指數(shù)的回報(bào)；在某些情況下，這些基金借貸資產(chǎn)，以增加其購(gòu)買能力。如果市場(chǎng)下跌，這些基金所蒙受的損失會(huì)大大超出預(yù)期。

　　我們相信，目前的市場(chǎng)條件為主動(dòng)型的基金經(jīng)理呈現(xiàn)了良好的環(huán)境。步入2008年，市場(chǎng)可以說(shuō)是在情緒投資者的帶動(dòng)下下跌。2009年，上漲的勢(shì)頭帶動(dòng)美國(guó)股市上揚(yáng)。在這類環(huán)境中，主動(dòng)型基金經(jīng)理難以從選股和其他基本面分析中獲益，因?yàn)槌晒φ吆褪�敗者之間的差異通常非常小，而且不由事實(shí)所決定。然而，在如今的股市中，關(guān)聯(lián)性似乎一直在下降。

　　關(guān)聯(lián)性水平下跌為主動(dòng)型基金經(jīng)理帶來(lái)了潛在的機(jī)會(huì)，可受益于選股。此外，歷史數(shù)據(jù)表明，當(dāng)股票交易以基本面為基礎(chǔ)時(shí)，每股盈利（EPS）的增長(zhǎng)往往會(huì)超過(guò)股價(jià)。目前，市場(chǎng)正再次顯現(xiàn)出一些基于基本面交易的特征，因此投資環(huán)境會(huì)獎(jiǎng)勵(lì)優(yōu)秀的公司，并為選股帶來(lái)很好的機(jī)會(huì)。

　　正如我們經(jīng)常所說(shuō)的，一個(gè)投資組合如果看上去和指數(shù)完全一樣，就不能擊敗指數(shù)。反之亦然：看上去和指數(shù)一模一樣的投資組合也無(wú)法避開(kāi)市場(chǎng)下跌的最糟影響�！罢嬲�”的主動(dòng)型基金經(jīng)理可以提供范圍更廣的潛在結(jié)果，其中包括更多的潛在上漲空間。鑒于被動(dòng)投資的隱藏風(fēng)險(xiǎn)和長(zhǎng)期回報(bào)的不穩(wěn)定性，我們認(rèn)為現(xiàn)在是仔細(xì)研究主動(dòng)對(duì)被動(dòng)投資辯論、并考慮主動(dòng)管理投資策略的理想時(shí)機(jī)。