人民網(wǎng)財經(jīng)·京東調(diào)查報告二

國美和蘇寧急劇擴張之時，關(guān)于類金融模式的討論非常多。類金融模式基本的框架就是：企業(yè)利用規(guī)模優(yōu)勢和渠道優(yōu)勢，吸納、占用供應(yīng)商的資金，通過滾動方式供自己長期使用，從而得到快速擴張、多元發(fā)展的經(jīng)營模式。

類金融模式保證蘇寧與國美獲得運營資金，并支持了蘇寧與國美主營業(yè)務(wù)的快速發(fā)展�？傮w而言，國美運用類金融模式比蘇寧更加激進，后來由于實際控制人黃光裕犯罪問題，國美發(fā)展受到重大挫折。蘇寧則相對穩(wěn)健，已經(jīng)成為中國最大的電器零售集團。

如果從類金融模式來考察企業(yè)，蘇寧是一個比較好的比照對象。我們推斷，京東商城應(yīng)具有類似特點，并在部分領(lǐng)域會表現(xiàn)得更加極端。

整體上，企業(yè)占用供應(yīng)商資金的基本方式是，加快收款，拖慢付款。在運營中，類金融模式的財務(wù)特點主要體現(xiàn)在“五高五低”。

第一，應(yīng)付款項高、銀行借款低。

京東的下游是一般網(wǎng)購消費者，采取線上支付的為即時到帳，貨到付款則在24小時左右。在在上游向供應(yīng)商或者貿(mào)易商采購，收到現(xiàn)金之后，有一段時間的結(jié)賬周期。若平均帳期45天，則可以獲得年銷售額的1/8，壓款。以京東2012年600億銷售額為例，平均月滾動壓款75億元。

另一方面，公開資料沒有顯示京東在銀行有大量貸款，從企業(yè)民營屬性、公司連續(xù)虧損的企業(yè)基本面看，京東應(yīng)該沒有條件從銀行取得大量貸款。

因此，總體上，京東體現(xiàn)出應(yīng)付款項高、低銀行借款的財務(wù)特點。

第二， 資產(chǎn)負(fù)債率高、有息負(fù)債率低或者為零

由于應(yīng)付款項高，因此京東的資產(chǎn)負(fù)債率應(yīng)該很高，不過在資產(chǎn)負(fù)債率的構(gòu)成中，京東的銀行借款比較少，或者美元。其中基于京東的強勢地位，應(yīng)付款項預(yù)計利息支出非常有限，相反還會因為資金沉淀，帶來利息收入。因此在資金構(gòu)成中，京東總體的特點是高資產(chǎn)負(fù)債率和低有息負(fù)債率。

第三，利息收入高、利息支出低。

由于前述第二項特點，我們預(yù)計京東的利息收入高，利息支出低。在這個方面，2013年3月23日，京東創(chuàng)始人、CEO劉強東曾經(jīng)透露過一個數(shù)據(jù)，劉強東在清華大學(xué)經(jīng)管學(xué)院的“創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新領(lǐng)導(dǎo)力論壇”上的講話稱，京東來自金融的收益去年（2012年）達(dá)到1.5億，今年（2013年）至少3.5億。

第四，虧損越來越高，凈現(xiàn)金需求越來越低。

在初期，由于在線零售沖擊了原有銷售體系，銷售規(guī)模也不大，話語權(quán)有限，貨源存在問題，隨著京東銷售規(guī)模的擴大，凈現(xiàn)金需求的趨勢是需求越來越少。

我們預(yù)計，目前的情況下，京東的凈現(xiàn)金需求可能為負(fù)，即京東在經(jīng)營的過程中，現(xiàn)金應(yīng)該在被不斷生產(chǎn)出來。

需要注意的是，雖然現(xiàn)金在經(jīng)營過程中被不斷生產(chǎn)出來，但并不代表企業(yè)就會盈利。事實上，對于京東而言，很多現(xiàn)金被以虧損或固定資產(chǎn)投資的方式消耗。這是京東不斷補充資本金的主要原因之一。

第五，毛利率較低，其他業(yè)務(wù)收入走高是趨勢

由于類金融模式的特點，京東必須依托于高標(biāo)準(zhǔn)化的、低毛利、銷售規(guī)模大的產(chǎn)業(yè)，在這個領(lǐng)域，京東供應(yīng)商競價能力低，是類金融模式最容易切入的領(lǐng)域。我們估計京東未來的毛利率會上升，但幅度不會太大，并將長期保持低毛利率的情況。

我們估算，2012年京東商城的綜合毛利在6%左右。從京東的發(fā)展趨勢看，主營業(yè)務(wù)毛利率很低，其他業(yè)務(wù)收入將成為主要切入口，未來在這些方面的規(guī)模走高是必然的趨勢。

京東主業(yè)相關(guān)的其他收入可以來源于：利息收入，此項收入可以基于沉淀資金，通過存款利息和銀行理財產(chǎn)品獲得；促銷費：促銷活動中供應(yīng)商需要承擔(dān)部分成本；廣告費：在京東商城網(wǎng)絡(luò)首頁、頻道位置的焦點圖、Banner廣告位置及多個入口位置對供應(yīng)商收費等等。

依靠這些收入能否盈利，存有懸念。我們傾向于認(rèn)為，京東的現(xiàn)金收益率，是決定京東前途的關(guān)鍵。

類金融模式有兩個支柱：一個是零售業(yè)務(wù)，解決資金來源、資金周期和成本問題；一個是投資，解決投資收益問題。

京東的零售業(yè)務(wù)，決定了其能夠動用的資金規(guī)模、使用時間和資金成本。這個問題的核心是供應(yīng)商控制力。京東的另外一個方面就是投資收益問題，這些投資可以進入債權(quán)、債券、證券投資、股權(quán)投資、房地產(chǎn)投資以及其他投資等。

——本文摘自金臺公司觀察之《燃燒的京東》 ·[下載PDF完整版]