今年以來，主板市場與創(chuàng)業(yè)板市場、周期性行業(yè)與成長板塊呈現(xiàn)出了“冰火兩重天”的分化格局：截至9月27日，滬深300指今年以來下跌5.1%，同期創(chuàng)業(yè)板指數(shù)大漲85.4%。成長股投資、主題投資成為今年A股市場投資的主流。

　　四季度，十八屆三中全會即將召開，美國量化寬松政策或?qū)⑼顺觥＿@些宏觀因素的變化，將對A股市場產(chǎn)生什么影響？與前三季度相比，四季度A股市場會呈現(xiàn)哪些顯著的變化？四季度，基金公司的投研總監(jiān)們在投資思路上有哪些新變化？是堅(jiān)守成長，轉(zhuǎn)向價(jià)值，還是追逐“主題”？IPO重啟后，基金的投資策略又將如何演變？

　　記者日前專訪了今年以來整體投資業(yè)績突出的景順長城基金、摩根士丹利華鑫基金和長城基金等三家基金公司的投研總監(jiān)，以期為投資者帶來更多來自投研一線的思考。

　　⊙本報(bào)記者 黃金滔

　　基金圓桌嘉賓

　　摩根士丹利華鑫基金

　　基金投資部總監(jiān)錢斌

　　景順長城研究副總監(jiān)、

　　景順長城支柱產(chǎn)業(yè)

　　基金經(jīng)理賈殿村

　　長城基金宏觀策略

　　研究總監(jiān) 向威達(dá)

　　四季度“驗(yàn)證”改革預(yù)期

　　《基金周刊》：您如何看待四季度A股市場行情？與前三季度相比，四季度A股市場會出現(xiàn)哪些顯著的變化？

　　錢斌：展望四季度，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速較三季度有所回落，但仍在市場預(yù)期范圍之內(nèi)；其次，國內(nèi)貨幣政策保持穩(wěn)健，美國QE可能逐步退出，市場資金面不會比當(dāng)前寬松；再次，三中全會召開，市場預(yù)期改革紅利，催生主題投資機(jī)會和熱點(diǎn)；最后，三季報(bào)披露完畢，個(gè)股業(yè)績分化。在上述背景下，我們判斷市場總體震蕩為主，但不乏投資機(jī)會，市場結(jié)構(gòu)分化格局進(jìn)一步延續(xù)。

　　與前三季度相比，四季度A股面臨較大的事件，主要是三中全會召開。今年以來，市場對改革預(yù)期較高。成長股的牛市行情及市場中的主題和熱點(diǎn)大多是在預(yù)期改革和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的大背景下展開的。隨著三中全會召開，市場即將進(jìn)入預(yù)期驗(yàn)證期，其結(jié)果將對A股市場產(chǎn)生較大影響。

　　賈殿村：從宏觀上看，今年一季度以來的經(jīng)濟(jì)政策對市場影響極大，且部分經(jīng)濟(jì)政策對市場的影響持續(xù)至今，如《中央軍委加強(qiáng)自身作風(fēng)建設(shè)十項(xiàng)規(guī)定》、《銀監(jiān)會八號文》，以及抑制投機(jī)投資性購房政策的連續(xù)出臺，持續(xù)對A股市場造成沖擊。上市公司中傳統(tǒng)行業(yè)和周期性行業(yè)復(fù)蘇依然非常放緩，盈利不佳，使得資金流向盈利相對穩(wěn)定、增長較快、充滿“中國夢”的TMT板塊。

　　由于這個(gè)板塊在未來一段時(shí)間仍然充滿想象和外延擴(kuò)張，因此，預(yù)計(jì)今年四季度依然會延續(xù)這種市場情緒，整個(gè)TMT行業(yè)依然會比較活躍。

　　向威達(dá)：與前三個(gè)季度相比，四季度的情況可能會更復(fù)雜一些：首先，市場又在懷疑8月份以后經(jīng)濟(jì)回升的持續(xù)性；其次，隨著三中全會的臨近，許多改革利好兌現(xiàn)可能導(dǎo)致相關(guān)概念股炒作退潮；最后，四季度接近年底，資金和流動(dòng)性又可能對市場產(chǎn)生不利的影響。

　　分化格局延續(xù)

　　《基金周刊》：站在目前角度，四季度您更看好價(jià)值股還是成長股，還是主題投資？四季度，您(或貴公司)管理基金的投資策略、倉位策略會發(fā)生大的變化嗎？

　　錢斌：長期來看，我們始終堅(jiān)持成長股投資策略，四季度也不例外，成長股仍然是我們的關(guān)注重點(diǎn)。在十八屆三中全會的影響下，市場會預(yù)期改革紅利，將出現(xiàn)主題投資機(jī)會。但主題投資機(jī)會大多很難預(yù)判，且持續(xù)性不強(qiáng)。我們會根據(jù)彼時(shí)的市場狀況，選擇性參與。

　　四季度，我的投資策略和倉位策略不會發(fā)生大的變化。因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的大方向不會變。我們的投資策略是建立在此背景基礎(chǔ)上的，比較連貫，不會頻繁變化。

　　總體來說，我們將始終立足經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的大方向，精選能夠穿越經(jīng)濟(jì)周期的高成長類個(gè)股，并以此為核心構(gòu)建投資組合。對于仍有穩(wěn)健表現(xiàn)的傳統(tǒng)行業(yè)及市場中的主題投資機(jī)會，我們也會積極關(guān)注，注意平衡組合長短期的業(yè)績表現(xiàn)。做倉位的選擇，其實(shí)是在做擇時(shí)，但市場短期波動(dòng)是很難預(yù)測的。因此，我不做擇時(shí)，只精選個(gè)股。

　　賈殿村：電子、通信、文化傳媒、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)雖然估值偏高，但成長性強(qiáng)，想象空間大，相對有投資機(jī)會。景順長城支柱產(chǎn)業(yè)基金在投資策略上，依然保持相對較高的股票倉位，沿著“重行業(yè)、重個(gè)股”的投資思路，自下而上選擇公司，適當(dāng)考慮行業(yè)配置。重點(diǎn)配置方向依然在電子、通信、傳媒、電氣設(shè)備、建筑裝飾等行業(yè)，在周期性行業(yè)上配置較輕。

　　向威達(dá)：從趨勢上看，創(chuàng)業(yè)板還有再創(chuàng)新高的能力。但隨著TMT和創(chuàng)業(yè)板繼續(xù)上漲，創(chuàng)業(yè)板估值過高面臨的分化震蕩風(fēng)險(xiǎn)也在加大。主題投資或者說題材股的炒作也可能快到頭了。因此，四季度我們更看好銀行、汽車、家電、交通運(yùn)輸?shù)裙乐祰?yán)重低估、現(xiàn)金分紅較高的價(jià)值股和醫(yī)藥股。

　　《基金周刊》：什么主流品種決定反彈高度？反彈結(jié)束看什么品種？

　　錢斌：創(chuàng)業(yè)板今年是單邊牛市，不存在反彈一說。如果要說主板，那肯定是權(quán)重最大的金融、地產(chǎn)等行業(yè)決定反彈高度。如果成長股因估值過高，股價(jià)回調(diào)，則創(chuàng)業(yè)板、中小板指數(shù)則可能會有調(diào)整。至于主板，反彈是否結(jié)束，則主要看金融、地產(chǎn)等權(quán)重板塊。

　　向威達(dá)：由于銀行股等金融板塊在整個(gè)市場的地位，四季度決定反彈高度可能主要還是銀行股。即，銀行股估值修復(fù)的程度決定了大盤的反彈高度。按歷年市場反彈或上漲中各板塊輪動(dòng)的規(guī)律看，觀察市場反彈是否即將結(jié)束，可以看鋼鐵、石化等基本面不太好甚至糟糕的板塊最后開始補(bǔ)漲的時(shí)候，則預(yù)示著反彈可能臨近結(jié)束。

　　賈殿村：文化傳媒是本輪行情的主流，該板塊的上漲高度，將決定著整個(gè)創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的走勢。電子、通信(四G)行業(yè)將是未來兩年較為持續(xù)的熱點(diǎn)。

　　QE退出影響有限

　　《基金周刊》：您對四季度影響A股市場的風(fēng)險(xiǎn)因素怎么看？

　　向威達(dá)：四季度最大的風(fēng)險(xiǎn)主要在于：一、相當(dāng)一部分上市公司特別是創(chuàng)業(yè)板的三季報(bào)可能低于市場預(yù)期導(dǎo)致市場震蕩分化；二、經(jīng)濟(jì)增速回落壓制銀行地產(chǎn)和金屬等周期股反彈空間。

　　四季度流動(dòng)性不會特別寬松，但也不會過度緊張，央行的貨幣政策可能以穩(wěn)中偏緊為主。美國退出量化寬松的影響可能低于預(yù)期，對中國的影響可能更小。以目前中國的體制，我們預(yù)計(jì)這次地方政府債務(wù)審計(jì)結(jié)果不會有什么意外。

　　賈殿村：四季度經(jīng)濟(jì)反彈的持續(xù)性存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，中央“底線思維”確立和對十八屆三中全會“促改革”預(yù)期將成為四季度的政策基調(diào)，并構(gòu)成對于四季度中國股票市場“穩(wěn)增長”、“促改革”的雙輪驅(qū)動(dòng)。但基于經(jīng)濟(jì)增速變化相對平穩(wěn)的判斷，我們認(rèn)為，四季度改革預(yù)期市場影響重于經(jīng)濟(jì)判斷。

　　美聯(lián)儲動(dòng)議退出量化寬松政策，主要是基于美國經(jīng)濟(jì)明顯復(fù)蘇。美元貶值符合美國的長短期利益。所以，美國遲遲不愿退出量化寬松政策。

　　一旦美聯(lián)儲動(dòng)議退出量化寬松政策，這對于中國來說利大于弊。中國目前最頭痛的一件事情是，美國多輪量化寬松的超級貨幣政策，使得截至去年底的3.31萬億美元外匯儲備大幅貶值。如果美國量化寬松政策喊停，那么保值壓力將大大緩解，中國輸入型通脹壓力將大大減輕，對于恢復(fù)中國出口經(jīng)濟(jì)大有裨益，對于國內(nèi)出口企業(yè)將帶來實(shí)質(zhì)性利好。

　　錢斌：四季度影響市場的風(fēng)險(xiǎn)因素，主要包括：一、國內(nèi)經(jīng)宏觀經(jīng)濟(jì)增長情況；二、十八屆三中全會的改革政策力度是否符合預(yù)期；三、美國QE退出力度及其影響；四、上市公司三季報(bào)整體業(yè)績增長情況。

　　穩(wěn)健貨幣政策將是未來較長一段時(shí)間的主基調(diào)。因此，下半年的流動(dòng)性，不會寬松，也不會太緊，穩(wěn)定為主。至于美國終止量化寬松，對中國的影響有限。

　　國內(nèi)銀行業(yè)面臨的問題，主要是利率市場化帶來的利差收窄。至于地方債務(wù)審計(jì)結(jié)果，李克強(qiáng)總理在達(dá)沃斯論壇上已表示債務(wù)總體可控，我們認(rèn)為不會像市場想象的那樣糟糕。至于其對銀行業(yè)的沖擊，市場可能已有反應(yīng)。

　　IPO重啟不會影響投資策略

　　《基金周刊》：IPO重新開閘后，您的投資策略會發(fā)生顯著變化嗎？如果有，主要會體現(xiàn)在哪些方面？

　　錢斌：我們的投資策略主要是自下而上，精選高成長性個(gè)股，以期獲得超越市場的表現(xiàn)。IPO開閘與否，只會影響市場的供給，不會影響上市公司的質(zhì)地。我們工作的重點(diǎn)主要是選擇質(zhì)地好的公司，并以合適的價(jià)格買入。因此，投資策略，是不會因IPO開閘，而發(fā)生顯著變化。

　　賈殿村：IPO開閘后，不會大幅度調(diào)整自己的投資策略，我認(rèn)為事件對股市的影響是短期的，不會改變長期趨勢。

　　向威達(dá)：IPO重新開閘后，我們的投資策略可能會根據(jù)IPO改革的措施作一些調(diào)整，但不會發(fā)生太大變化。我們的投資策略主要是依據(jù)對未來的經(jīng)濟(jì)走勢和公司盈利能力的判斷。從中長線看，我們繼續(xù)看好代表國家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的TMT和環(huán)保等新興產(chǎn)業(yè)，但如果IPO重新開閘主要集中在創(chuàng)業(yè)板或中小板，則短期有可能會加劇創(chuàng)業(yè)板或中小板震蕩分化的風(fēng)險(xiǎn)。

　　三中全會孕育政策機(jī)遇

　　《基金周刊》：您對三中全會有何預(yù)期？其中蘊(yùn)含哪些投資機(jī)會目前還未被市場充分認(rèn)知或挖掘？

　　賈殿村：主要預(yù)期依然是如何穩(wěn)增長與調(diào)結(jié)構(gòu)，關(guān)鍵是如何落實(shí)。從目前市場的走勢來看，雖然市場對經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型已有了不小的反應(yīng)，但是可能還不充分，畢竟中國不能再過度依賴較高的固定資產(chǎn)投資增速來維持GDP的增長，

　　因此，市場對于文化傳媒、互聯(lián)網(wǎng)、計(jì)算機(jī)軟件的認(rèn)識可能還不夠深入，這些行業(yè)未來的增速可能會比想象得高。

　　向威達(dá)：三中全會是全球各國觀察中國未來幾年政治經(jīng)濟(jì)走向的一個(gè)重要窗口。我們對此相對樂觀。十八屆三中全會一定會在對外進(jìn)一步開放、對內(nèi)加快產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)調(diào)整和國家經(jīng)濟(jì)社會轉(zhuǎn)型產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。市場已對自由貿(mào)易區(qū)和金融改革特別是民營銀行作出了比較充分的響應(yīng)，但在土地改革和國企改革這兩大領(lǐng)域可能會比較復(fù)雜一些，市場還可以在這兩個(gè)方面進(jìn)一步作些深度挖掘。

　　錢斌：市場化可能是三中全會上經(jīng)濟(jì)改革的一個(gè)關(guān)鍵詞。改革的重點(diǎn)主要集中在：如何轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長模式，調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，處理好政府和市場，讓市場發(fā)揮更多的力量。預(yù)計(jì)財(cái)稅制度，金融體制，要素價(jià)格，城鎮(zhèn)化等都將是此次三中全會關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　對于大國政府，其政策的制定需要權(quán)衡多方面的利益。對于三中全會，目前都是預(yù)測。很難判斷市場目前有關(guān)三中全會的投資邏輯，最終是否成立。

　　在政策出臺前，我們不去做猜測。我們認(rèn)為，三中全會將給出未來5-10年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)改革的基本原則。其影響是長期而深遠(yuǎn)的，從中我們可以判斷長期的投資邏輯和方向，而不僅僅是短期熱點(diǎn)追逐。無論結(jié)果如何，對于三中全會出臺的改革政策，我們都應(yīng)該仔細(xì)研判，找出長期受益的行業(yè)和個(gè)股，做大趨勢、高確定性。