近日，股票市場呈現(xiàn)弱勢震蕩格局，美國退出QE、銀行間市場再度錢荒導致資金價格飆升等因素造成市場分歧加大。2013年12月20日，股市尾盤部分股票出現(xiàn)異動，當天適逢IF1312合約到期交割，市場出現(xiàn)一些因滬深300股指期貨交割造成股市尾盤波動的傳言，被市場冷落多時的“交割日魔咒”又成了很多人議論的話題。這種觀點不免牽強附會，一方面是對現(xiàn)貨市場下跌原因不明就里，只看現(xiàn)象不看實質，缺乏起碼的常識，另一方面是對股指期貨運行狀況和交割制度的認知缺失。國內(nèi)股指期貨交割結算價是在期指交易日的最后兩小時現(xiàn)貨指數(shù)算術平均價來確定，該方式確定的交割結算價操縱成本較高、操縱難度較大。從當時情況看，IF1312價格基本持平，并且保持升水，并沒有帶領市場下跌，股市尾盤下跌對該合約交割結算價影響十分微弱。 

我們仔細分析近期股市下跌原因，無外乎兩點。內(nèi)因是年終國內(nèi)市場流動性緊張，再度上演年中的“6.20”錢荒，銀行間逆回購利率最高竟然超過了16%，導致近期股市本就處于弱勢狀態(tài)。外因是美國縮減淡出QE，對全球金融市場、全球流動性以及其他國家的經(jīng)濟復蘇等產(chǎn)生重大影響。而上周五尾盤一些權重股異動的直接原因則是QFII跟蹤指數(shù)調倉所致，這一點上交所官方微博已經(jīng)公開披露了。

這幾年來，只要市場在交割日那天稍有異動，便有人生搬硬套地扯上“交割日魔咒”，這的確是有失公允。誰也沒法強迫每次交割日市場都風平浪靜，如果真這樣反倒不正常。仔細分析就可以看到，即便是交割日市場有些波動，也只不過是整個資本市場運行體系上的“巧合”。比如，今年以來的兩次“錢荒”，一次是“6.20”，一次是“12.20”，都發(fā)生在年中、年底兩個月的第三個周末前后。這個時段金融機構有資金和監(jiān)管的壓力，銀行間資金緊張，回購利率波動劇烈。而眾所周知，股指期貨的交割日是每個月的第三個周五，這個制度已經(jīng)實行了三年半了，只是今年以來，由錢荒引發(fā)的市場波動，都較為靠近交割日，這與交割日本身沒有關系。

另外，今年以來，央行、證監(jiān)會等監(jiān)管機構的諸多政策也都選擇在周五出臺。這是因為周末有兩天交易真空期，可以讓政策為市場逐漸消化，這在歐美市場也是常見的現(xiàn)象，可以說是監(jiān)管藝術的表現(xiàn)方式。因此，周五作為消息的密集區(qū)，市場在那一天本身就有可能出現(xiàn)較大的波動，也很有可能“巧合”碰上交割日，這就不能把波動的原因怪到交割日身上。

因此說來，哪怕交割日市場有點“風吹草動”，本來就不足為奇，未來交割日也可能和每個普通的交易日一樣，出現(xiàn)股市的起落。從三年半以來的實際數(shù)據(jù)來看，股指期貨上市以來的44個交割日中，股票指數(shù)上漲25次，下跌19次，上漲次數(shù)占比56.82%，平均上漲1.04%，下跌次數(shù)占比43.18%，平均下跌1.08%。其中，最大的上漲幅度為3.21%，發(fā)生在2010年10月15日。最大跌幅為2.44%，發(fā)生在2013年7月19日。綜合來看，決定股指期、現(xiàn)貨走勢的是基本面和技術面等因素，與股指期貨是否交割并無直接關系。更何況，12月20日股市尾盤部分股票異動，是個別QFII跟蹤指數(shù)調倉所致，這本身就是個偶然事件。

如果說了以上的分析，還是有很多人選擇相信“陰謀論”，非要說QFII在期現(xiàn)貨兩邊進行操縱的話，那么我們可以看看，期指交割制度和交割日的運行本身是不是可以讓“陰謀論”得逞。

有人說，資金是在通過打壓現(xiàn)貨，從而在股指期貨的交割上獲取利益。這種說法罔顧了上周五股指期貨的真實走勢。只要看看滬深300股指期貨1312合約當天的K線圖就明白，當天周五下午兩點以后，該合約價格就已經(jīng)靠近結算價，基本持穩(wěn)。14:00時刻，期貨IF1312合約2293.4點，與結算價僅相差3.1點。14:59時刻，期指IF1312合約價格2289.2點，與交割結算價2290.3點相差1.1點。同一時刻，現(xiàn)貨收盤時價格2280.88點，期貨交割結算價比現(xiàn)貨價格高9.4點，從單一時點價格來看，現(xiàn)貨下跌并未影響期指交割結算價。可以說，當時1312合約根本就沒有受到現(xiàn)貨波動的影響，要說操縱，甚至連現(xiàn)象本身都不支持。

從交割制度看，目前股指期貨交割采用現(xiàn)貨指數(shù)最后2小時每五秒鐘取樣的算術平均價作為交割結算價，試圖操縱交割結算價的成本巨大。據(jù)測算，12月20日現(xiàn)貨市場尾盤的下挫對IF1312合約交割價的影響為0.04個點，即使尾盤少數(shù)成分股有異動，一方面，每一成分股占滬深300指數(shù)權重較低，另一方面，尾盤幾十個樣本點的波動對交割結算價影響微乎其微，要通過操縱股指期貨交割價來獲利是得不償失的。根據(jù)筆者推算，哪怕是當天QFII有意操縱，那么最后期指結算價的這點波動，它恐怕只能獲利幾萬塊錢，而這需要在現(xiàn)貨上動用幾個億資金并冒著違法違規(guī)的高度風險，試問有誰會去為了幾萬塊錢冒如此大的風險呢？

從股指期貨市場結構來看，QFII的持倉占比一直很小，并且僅限于套期保值，要想興風作浪，既沒有這個實力，也沒有這個條件。

最后再說說期指引領現(xiàn)貨下跌的說法。在上周五的交割結算日，股指期貨基本維持著正基差，并且下跌幅度低于現(xiàn)貨指數(shù)，股指期貨IF1312合約全天下跌2.27%，而滬深300指數(shù)現(xiàn)貨下跌幅度為2.33%。除了待交割合約價格高于現(xiàn)貨外，其他三個合約的基差也大多較高，期指的多頭情緒明顯強于現(xiàn)貨。這也足以證明，股指期貨沒有帶領現(xiàn)貨指數(shù)下跌。

說來說去，股指期貨上市后，風險可控了，機構更活了，理念進步了，成為股市風險的泄洪渠、投資者避險的逃生艙，服務資本市場發(fā)展全局的積極作用得以顯現(xiàn)，這些都是有目共睹的。但是作為一個新事物，在股市下跌的時候被人拿來“撒撒氣”，也是金融期貨市場成長道路上必須經(jīng)歷的風風雨雨。股指期貨市場沒那么多“陰謀”、“魔咒”，只要市場參與者心中有陽光，金融期貨市場就有光明。

（作者：北京工商大學證券期貨研究所所長、教授）