淡水泉掌門人趙軍的逆向投資思維認(rèn)為，股票市場(chǎng)中情緒聚集的地方不容易找到好的投資標(biāo)的，公司團(tuán)隊(duì)更喜歡在被市場(chǎng)“忽略”和“冷落”的地方去“淘金”。

　　淡水泉(北京)投資管理有限公司(以下簡(jiǎn)稱“淡水泉”)掌門人趙軍有一句名言：我尋找的不是市場(chǎng)的白馬，也不是市場(chǎng)的黑馬，而是市場(chǎng)的灰馬。這句話道出了身為公司總經(jīng)理、投資總監(jiān)趙軍的投資邏輯：在市場(chǎng)情緒聚集的地方難以尋找好的投資標(biāo)的，而在被市場(chǎng)忽視和冷落的地方卻有“淘金”的樂(lè)趣。

　　2007 年，已是公募明星基金經(jīng)理的趙軍和6 位曾經(jīng)的同事一起成立了淡水泉，同時(shí)發(fā)起設(shè)立國(guó)內(nèi)信托產(chǎn)品和海外對(duì)沖基金。2009 年，私募大佬楊駿退出江湖，經(jīng)由平安信托安排，淡水泉接管了三支原由楊駿主管的曉揚(yáng)系列基金。截至目前為止，淡水泉旗下已經(jīng)有14 支產(chǎn)品，其中中國(guó)機(jī)會(huì)三期躋身2012 福布斯最佳基金產(chǎn)品前20 強(qiáng)。

　　2011 年的艱難時(shí)日，淡水泉4 月份的一次調(diào)倉(cāng)為其守住了虧損底線。當(dāng)時(shí)淡水泉判斷，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有明顯的趨弱跡象，將投資組合中偏經(jīng)濟(jì)周期的資產(chǎn)賣掉，包括銀行和化工類的股票，在五六月份的時(shí)候買入了一些和經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)性較弱的資產(chǎn)，主要集中在養(yǎng)殖和飼料方面。這次調(diào)整為淡水泉跑贏大盤、積蓄力量贏得了寶貴的時(shí)間和經(jīng)驗(yàn)。

　　2011 年年底以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的看法愈發(fā)悲觀，淡水泉卻從政策放松以及流動(dòng)性改善角度，認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)部分周期性行業(yè)存在過(guò)度悲觀跡象，因而從2011 年年底就開(kāi)始有意識(shí)地增加對(duì)一些周期類的股票配置。

　　這“一正一反”的兩次操作實(shí)際上反映了淡水泉奉行的投資方法：“逆向投資”+“行業(yè)輪動(dòng)策略”。淡水泉的逆向投資思維認(rèn)為，股票市場(chǎng)中情緒聚集的地方不容易找到好的投資標(biāo)的，公司團(tuán)隊(duì)更喜歡在被市場(chǎng)“忽略”和“冷落”的地方去“淘金”，越是不被看好的投資，公司越是加強(qiáng)對(duì)其基本面的研究，以期先于市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會(huì)。

　　“市場(chǎng)中沒(méi)有絕對(duì)好或者絕對(duì)壞的行業(yè)和公司，選擇什么時(shí)候去買這個(gè)行業(yè)或者這個(gè)公司取決于兩個(gè)因素，一個(gè)是市場(chǎng)的情緒，一個(gè)是基本面�！壁w軍將自身的逆向投資方法定義為價(jià)值投資的分支，因?yàn)槟嫦蛲顿Y最終要賺錢還是要靠公司的基本面驅(qū)動(dòng)，但和傳統(tǒng)價(jià)值投資的區(qū)別在于對(duì)市場(chǎng)情緒的重視。

　　趙軍認(rèn)為，市場(chǎng)情緒和經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展一樣，都是有規(guī)律可預(yù)測(cè)的，一支股票從不被人喜歡到少數(shù)關(guān)注，越來(lái)越受追捧，到鋪天蓋地的關(guān)注，也是一種規(guī)律。當(dāng)某一類資產(chǎn)被過(guò)度追捧，首先可以認(rèn)為該類資產(chǎn)從長(zhǎng)期來(lái)看在喪失性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，其次是其對(duì)立面的資產(chǎn)肯定是被冷落了。

　　為了判斷某一類資產(chǎn)的市場(chǎng)情緒是否過(guò)熱，淡水泉設(shè)立了諸如分析師關(guān)注人數(shù)、分析報(bào)告的數(shù)量變化，媒體公開(kāi)報(bào)道的關(guān)鍵詞轉(zhuǎn)變、機(jī)構(gòu)投資人的配置程度等作為判斷的指標(biāo)。這套體系在淡水泉內(nèi)部被稱為FARM，其中F 指機(jī)構(gòu)投資人，掌控大額資金的人，包括基金經(jīng)理，這些人直接影響股價(jià)；A 指分析師，他們會(huì)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生重要影響；R 指監(jiān)管者和政策決策部門，它們會(huì)對(duì)整個(gè)股市的生存環(huán)境產(chǎn)生重大影響；M 指上市公司管理層，他們直接影響著上市公司的質(zhì)量。FARM 體系歸納出了影響股價(jià)的四大因素，并試圖從這些因素的分析入手來(lái)進(jìn)行投資。趙軍認(rèn)為，超額收益的來(lái)源可以分解為高質(zhì)量的信息、正確的研究方向、以及有效的研究方法，而淡水泉的FARM 系統(tǒng)就是體現(xiàn)這樣的投資管理思想。

　　首先通過(guò)和機(jī)構(gòu)投資者及研究員的溝通來(lái)確定市場(chǎng)形勢(shì)，回避被市場(chǎng)高估的熱點(diǎn)，并確定被市場(chǎng)主流情緒忽視的潛力板塊。一旦確定重點(diǎn)，就組織集體討論論證，研究方向確定后集中團(tuán)隊(duì)力量展開(kāi)深入研究。趙軍典型的投資狀態(tài)是逆向思考、獨(dú)立判斷，一方面將主要的研究精力放于當(dāng)下市場(chǎng)忽略的地方，另外一方面投資組合中當(dāng)前的市場(chǎng)熱點(diǎn)股票反而要逐步退出。退出的節(jié)奏則取決于對(duì)這些行業(yè)的判斷，同時(shí)還取決于組合中的資產(chǎn)是否有更好的替代。

　　在逆向投資的方法論中，除了市場(chǎng)情緒之外，公司的基本面是另外一個(gè)核心考慮因素。在趙軍看來(lái)，決定一個(gè)公司是否是值得投資的好股票有三個(gè)條件：有能力、有動(dòng)力和超預(yù)期。所謂有能力是指公司的管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)在所處的行業(yè)證明了他們的能力，已經(jīng)經(jīng)過(guò)歷史證明，“這意味著公司未來(lái)的成長(zhǎng)性和對(duì)未來(lái)的預(yù)測(cè)更加可信”，趙軍說(shuō)，“我不太喜歡烏雞變鳳凰的故事”。

　　趙軍在投資生涯中碰到過(guò)非常多能力不錯(cuò)的公司，但是公司的管理層不重視市值成長(zhǎng)，在治理結(jié)構(gòu)不完善的公司，容易出現(xiàn)管理層有意通過(guò)加大研發(fā)投入等方式進(jìn)行盈余管理，小富即安，這種公司被趙軍定義為能力有余、動(dòng)力不足的公司。

　　除了上述兩個(gè)條件之外，公司的業(yè)績(jī)還要超出預(yù)期，否則業(yè)績(jī)已經(jīng)體現(xiàn)在價(jià)格當(dāng)中，股價(jià)就沒(méi)有上漲的動(dòng)力。對(duì)于滿足這類條件的這類股票，淡水泉將其列入重點(diǎn)持股的股票池，但在行業(yè)輪動(dòng)的策略中，趙軍投資的股票則不受上述三個(gè)條件限制。

　　在行業(yè)輪動(dòng)策略中，淡水泉選股的標(biāo)準(zhǔn)是股票和主題線索的相關(guān)性，要求投資的股票能夠分享行業(yè)或者主題線索。但為了控制風(fēng)險(xiǎn)，淡水泉會(huì)采取相對(duì)分散的策略。所謂的分散策略是指選定不同的主題或者行業(yè)進(jìn)行配置，不同的主題線索之間盡量是弱相關(guān)的關(guān)系，其背后的驅(qū)動(dòng)因素是相互獨(dú)立的，從而形成一種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。

　　對(duì)于股市前景，趙軍持結(jié)構(gòu)性的樂(lè)觀態(tài)度，其依據(jù)在于結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型將導(dǎo)致企業(yè)結(jié)構(gòu)分化，優(yōu)勝劣汰，從而股市也將實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)分化，優(yōu)質(zhì)公司物以稀為貴，相對(duì)以前更加值錢�！胺只�背景下，越來(lái)越多的公司因?yàn)榉只�走向重估、貶值和被拋棄，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的股權(quán)會(huì)逐步實(shí)現(xiàn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)，未來(lái)幾年市場(chǎng)對(duì)這些股票會(huì)產(chǎn)生從認(rèn)可到追捧再到狂熱的過(guò)程�！�