周四公開市場(chǎng)央行再度暫停逆回購(gòu)，短期資金利率有所攀升，但我們認(rèn)為不會(huì)出現(xiàn)類似今年6月的緊張格局，預(yù)計(jì)短期A股市場(chǎng)或開始企穩(wěn)。不過，考慮到美國(guó)量化寬松退出延遲、國(guó)內(nèi)通脹壓力上升及資產(chǎn)價(jià)格上漲，央行在貨幣政策上繼續(xù)騰挪的難度明顯加大。因此，相對(duì)于三季度，我們認(rèn)為四季度A股市場(chǎng)的不確定性有所強(qiáng)化，主要股指的波動(dòng)性進(jìn)一步上升，預(yù)計(jì)小盤股受到的影響將更加顯著。市場(chǎng)不確定性加大

　　10月匯豐PMI（采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)）預(yù)覽值并未能夠指引下一階段的市場(chǎng)方向。一是9月匯豐PMI指數(shù)的最終值較預(yù)覽值大幅修正，市場(chǎng)開始懷疑預(yù)覽值的有效性。二是10月匯豐PMI預(yù)覽值為50.9，低于9月預(yù)覽值卻高于9月終值，市場(chǎng)也無法得出短期經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的方向。

　　目前部分投資者擔(dān)心10月經(jīng)濟(jì)指標(biāo)驗(yàn)證9月數(shù)據(jù)的下滑，從而證偽三季度經(jīng)濟(jì)的反彈。而另一部分投資者則認(rèn)為即便四季度經(jīng)濟(jì)有所回落，但幅度比較有限，整體趨于穩(wěn)定的態(tài)勢(shì)不會(huì)改變。因此，10月匯豐PMI預(yù)覽值無法給予市場(chǎng)以方向性指引，投資者之間的分歧并未因此而出現(xiàn)明顯降低。

　　市場(chǎng)的另一個(gè)分歧來自于貨幣政策的微調(diào)。在美國(guó)量化寬松（QE）退出延遲、國(guó)內(nèi)通脹壓力上升之際，市場(chǎng)普遍認(rèn)同央行的貨幣政策將有所收緊，但在程度上卻出現(xiàn)了巨大的分岐。一方以6月錢荒為警示案例，認(rèn)為貨幣政策收緊的幅度極為有限，尤其是在十八屆三中全會(huì)即將召開的敏感時(shí)間窗口；另一方則認(rèn)為通脹超預(yù)期使得貨幣政策騰挪的難度加大，而今年9月M2（廣義貨幣供給）的增速仍然達(dá)到14.2%，超出了年度的調(diào)控目標(biāo)，未來央行在公開市場(chǎng)上回籠貨幣的力度將進(jìn)一步加大，甚至不排除重啟3月期央票的可能。我們認(rèn)為，在不刺激不緊縮的大前提下，貨幣政策的局部微調(diào)肯定會(huì)影響市場(chǎng)的階段運(yùn)行，現(xiàn)階段貨幣政策傾向收緊的信號(hào)已經(jīng)出現(xiàn)，但讓市場(chǎng)投資者立即達(dá)成共識(shí)的難度較大。

　　此外，融資交易者面臨的不確定性也在加大。截至10月23日，兩市融資余額達(dá)到3113億元，較國(guó)慶前的規(guī)模膨脹了近10%。一方面，出于對(duì)節(jié)后市場(chǎng)的美好預(yù)期，諸多投資者選擇了加杠桿的方式，并帶來短期資金的快速流入；另一方面，在10月8日融資凈買入達(dá)到57億元的歷史天量后，凈融資買入的規(guī)模持續(xù)降低，表明融資客心態(tài)也漸趨謹(jǐn)慎。近期隨著滬深300ETF融資的暫停、部分券商融資標(biāo)的折算率降低，融資盤增長(zhǎng)的速度將有所減緩。我們認(rèn)為，一旦投資者意識(shí)到融資難以無限制增長(zhǎng)之后，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好將明顯改變，并導(dǎo)致其投資模式及盈利模式的變化。

　　小盤股波動(dòng)更劇烈

　　我們預(yù)計(jì)下一階段指數(shù)的波動(dòng)性上升，而小盤股受到的影響將更為顯著。一方面，小盤股在經(jīng)歷持續(xù)上漲之后，股價(jià)處于較高的位置，獲利盤兌現(xiàn)的意愿更強(qiáng)；另一方面，在未來資本市場(chǎng)的制度改革中，優(yōu)先股、市值配售及個(gè)股期權(quán)等方案無疑更有利于大盤藍(lán)籌股，并遏制大盤指數(shù)的下探空間。

　　在大盤低位震蕩的情況下，我們預(yù)計(jì)小盤指數(shù)可能出現(xiàn)以下三種走勢(shì)：一是在擴(kuò)容壓力不明顯的情況下，出于機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)取暖”及年末凈值需要，資金在流入與流出之間尋找平衡，小盤指數(shù)的中期頂部構(gòu)建將極為復(fù)雜；二是四季度新股發(fā)行（IPO）繼續(xù)暫停，資本市場(chǎng)改革提升制度紅利預(yù)期，資金流入導(dǎo)致供求關(guān)系失衡加大，小盤指數(shù)將再現(xiàn)類似于今年6月后的向上走勢(shì)；三是四季度IPO正式重啟，擴(kuò)容導(dǎo)致供求的天平開始向另一方傾斜，融資盤平倉(cāng)及大小非減持將帶來資金大幅流出，并進(jìn)一步加大小盤指數(shù)調(diào)整的空間。

　　就目前來看，我們認(rèn)為第一種情景及第三種情景出現(xiàn)的概率更大。因此對(duì)于投資者而言，需要注意以下幾點(diǎn)：一是投資策略從結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)向結(jié)構(gòu)性調(diào)整轉(zhuǎn)變；二是投資杠桿從激進(jìn)方式向穩(wěn)健方式轉(zhuǎn)變。此外，在年末估值切換之后，短線交易者將選擇獲利兌現(xiàn)，但中長(zhǎng)期投資者可尋找合適時(shí)機(jī)以布局明年。 （作者單位：中原證券）