權威人士透露，方案幾易其稿，終獲高層認可

　　■本報實習生 賀震雯

　　正如所預期的一樣，宏源證券自7月28日復牌以來，迎來了連續(xù)兩個漲停板。事實上，宏源證券的強勢表現(xiàn)，帶動了券商板塊的絕地反擊，甚至充當了大盤這波行情的發(fā)動機。

　　業(yè)界多將此歸因于這樁證券業(yè)史上市場化并購案的絕對給力，以市場化的方式完美地照顧了各方利益尤其是上市公司中小投資者的利益，同時又具有突破性的創(chuàng)新價值。

　　然而，僅僅了解到這些信息還不夠，尚不足以充分認識到此樁并購案的信號意義�！蹲C券日報》記者日前從權威人士處獨家獲悉，申萬吸并宏源一案受到高層的高度關注，最終出臺的方案幾易其稿，終于獲得認可。

　　一樁央企子公司層面的并購，卻受到高層的如此重視，其間傳遞出怎樣的重大信號？

　　并購方案亮點頗多

　　創(chuàng)新架構著眼未來

　　宏源證券于7月25日晚間正式公告了重大資產重組方案，同時在北京舉行了新聞發(fā)布會，中國證券業(yè)史上最大的市場化并購案終于揭開面紗。申銀萬國證券董事長李劍閣表示，并購方案綜合考慮了各方利益，宏源證券與申銀萬國將實現(xiàn)強強聯(lián)合，打造出中國證券業(yè)新一家綜合實力領先的券商航母。

　　根據(jù)證券業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)，合并之后，原本綜合排名在行業(yè)第十位左右的兩家公司將躍入行業(yè)第一梯隊，年營業(yè)收入、凈資產收益率、客戶資金余額等數(shù)據(jù)都居于行業(yè)首位。同時，兩家公司在研究、資管、固收、新三板和國際業(yè)務等領域將實現(xiàn)優(yōu)勢互補。

　　本次重組將由申銀萬國證券以換股方式吸收合并宏源證券，在具體安排上充分考慮了股東的利益。宏源證券與申銀萬國換股吸收合并的換股比例為1：2.049，即換股股東所持有的每股宏源證券A股股票可以換得2.049股申銀萬國本次發(fā)行的A股股票。

　　對此，申銀萬國戰(zhàn)略總監(jiān)陳曉升表示，“申萬證券的2013年的凈資產收益率是9.6%，宏源證券大概是7.5%，申萬的盈利能力強于宏源證券。根據(jù)這次換股比例，宏源證券換算2.049股的申銀萬國證券的股票，意味著宏源證券實際上的業(yè)績是增厚的，大概增厚36%左右�！彼�特別強調說，“這體現(xiàn)了對中小股東利益的保護。”

　　新公司的架構采用了創(chuàng)新性的“投資控股集團（上市公司）+證券子公司”雙層架構。宏源證券董事長馮戎對此指出，此架構將有利于新公司實施“一體化戰(zhàn)略”構想，在鞏固和擴大證券業(yè)務優(yōu)勢的同時，進一步吸納銀行、保險、信托和租賃等金融業(yè)務資源，建立起以資本市場業(yè)務為核心的縱向一體化金融服務全產業(yè)鏈，實現(xiàn)不同類型業(yè)務之間客戶共享和客戶需求的挖掘，為實體經濟提供綜合化的金融服務，最終實現(xiàn)新公司成為中央?yún)R金的金融資產證券化重要平臺這一目標定位。

　　各方利益艱難博弈

　　高層背后推動拍板

　　據(jù)了解，從去年10月份宏源證券停牌到合并方案出臺，歷時九個月有余，遠超普通重大資產重組3個月停牌時間期限的慣例。這其中的艱難可想而知。記者日前從權威人士處獨家獲悉，本次并購方案甚至經過了國務院層面領導的認可。

　　這樁證券業(yè)史上最大的市場化并購案，以及這份幾易其稿終獲高層認可的方案，除了臺前的光鮮，其背后還有哪些看點？

　　首先，是地方政府利益的博弈與平衡。

　　宏源證券目前是新疆最大的券商，也是新疆第一家上市券商，在新疆地區(qū)市場份額占三分之二。公開數(shù)據(jù)顯示，2013年，宏源證券交給地方政府的稅收達到4.4億元。而申萬作為上海的老牌券商，具有強大的客戶資源優(yōu)勢和業(yè)務積累，對當?shù)亟洕�發(fā)展的貢獻也很大。顯然，兩地必然都不愿輕易放棄自己手中的優(yōu)質券商。大股東層面屬意的合并之路，該怎么走？

　　合并方案巧妙地用母子公司架構避開了這一問題，作為上市公司的投資控股集團注冊地在新疆，證券子公司注冊地則設在上海。

　　一位注冊會計師對此分析，以宏源、申萬現(xiàn)有證券資產在上海另行注冊新券商，規(guī)模相比原先更大，上海自然是此次并購最大的獲益者。而另一方面，對于新疆來說，上市公司數(shù)量沒有減少，合并口徑計算的GDP因并購而增加了。此外，若未來新開拓的非券商牌照業(yè)務放到集團，也會進一步增加地方稅源。

　　看上去皆大歡喜，但從目前來看，上海方面更得其實，新疆方面只得其名。上述注冊會計師認為，新疆最后能否真正獲益，在于母公司投資控股集團能否真正做實。而這恰恰是此次吸收合并方案設計操刀者提出的“做實控股集團，做強證券公司”總體思路之一。

　　利益格局重組，誰還付出了代價？答案是北京方面可能將遭受影響甚至是損失。之前宏源證券雖然注冊地是新疆，但運營總部一直設在北京，合并之后新證券公司的總部定在上海，其在北京的功能或將被弱化。

　　其次，宏源證券近幾年發(fā)展提速，業(yè)績可圈可點，現(xiàn)今淪落到被人吸收合并反主為客的地步，令人唏噓。

　　業(yè)內人士分析稱，此次并購能夠克服各種阻力順利推進，顯然與兩家券商各自所處情境密切相關；宏源證券能夠心甘情愿被完全吸收合并，與其目前處于低潮期不無關系。

　　據(jù)悉，宏源證券擁有證券類業(yè)務全牌照，原本業(yè)績蒸蒸日上。比如，經過近幾年超常規(guī)發(fā)展，其固定收益業(yè)務規(guī)模目前躋身業(yè)內前三。然而去年9月10日，宏源證券債券銷售交易部總經理陳智軍和副總經理葉凡被公安機關調查，之后宏源證券副董事長、總經理胡強、副總經理周棟也接受公安機關調查，宏源證券隨即免去二人職務。宏源證券就此一度陷入危機，內部人心惶惶。申銀萬國此時出手，無疑是最佳選擇。

　　而從申萬方面來看，其上市也是迫在眉睫，包括國泰君安在內的主要競爭對手都已經向證監(jiān)會提交了招股說明書。另一方面，申萬的業(yè)績處于下滑趨勢，傳統(tǒng)經紀業(yè)務被海通、廣發(fā)、華泰證券全面趕超，而投行、資管等業(yè)務也已經排名20名開外。申萬通過并購宏源可以一步跨入上市券商行列，同時也可以增強融資能力，打開未來發(fā)展空間。

　　事實上，據(jù)接近該樁并購交易案的人士透露，新公司將繼承申萬更高的資信評級，并隨后啟動規(guī)模為100億元的債權融資。

　　再次，該樁券業(yè)并購交易受到高層關注，透露出重要信號。

　　上述權威人士稱，高層人士對于此次并購的高度重視，不僅僅是關注申銀萬國和宏源證券這兩家機構本身，甚至也超出了中央?yún)R金公司資本運作范圍。與成熟經濟體相比，長久以來，國內券商規(guī)模不大實力不強，對于實體經濟升級發(fā)展的作用有限。“高層關注申萬宏源，其實就是關注證券業(yè)�！彼�說。

　　一位分析人士指出，本次合并方案中，申萬發(fā)行股份的價格是以凈資產為基準，體現(xiàn)了國有股東的讓利。他對此表示，如果沒有來自高層的支持和拍板，這是不容易通過的，“難怪券商板塊持續(xù)走強�！�

　　事實上，來自于雙方背后大股東中央?yún)R金的推動力也不可小覷。

　　根據(jù)可查信息，目前匯金公司仍然持有中國銀河金融控股78.57%的股權、申銀萬國55.38%的股權、中金公司43.35%的股權、中信建投40%的股權、中投證券100%的股權和瑞銀證券14.01%的股權。多年來，由于匯金系券商眾多，受限于證監(jiān)會“一參一控”的硬性要求，匯金系券商遲遲未能上市。近年來，匯金積極推動旗下券商上市，繼銀河證券特批H股上市之后，中金公司也啟動了H股IPO程序。此次申萬通過并購宏源上市，匯金公司旗下券商整合又再向前邁進重要一步。