1982年，第一張股指期貨合約在美國堪薩斯城誕生，標(biāo)志著涵蓋貨幣、利率及股票衍生品的場(chǎng)內(nèi)金融衍生品體系在美國得以完整建立,期貨市場(chǎng)最終實(shí)現(xiàn)了從商品期貨到金融期貨的革命性轉(zhuǎn)變，金融期貨的誕生成為現(xiàn)代金融的一個(gè)標(biāo)志性事件。作為金融期貨的重要分支，股指期貨在隨后的三十年中逐漸風(fēng)靡全球，發(fā)展浪潮遍及主要發(fā)達(dá)及新興經(jīng)濟(jì)體，成為資本市場(chǎng)最重要的風(fēng)險(xiǎn)管理工具和金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施當(dāng)中不可或缺的重要組成部分。

一、股指期貨因風(fēng)險(xiǎn)加劇而艱難破繭而出

上世紀(jì)七十年代初期，伴隨著布雷頓森林體系解體，美元匯率開始自由浮動(dòng)，通脹水平急劇提高，利率市場(chǎng)化漸進(jìn)式推進(jìn)，債券價(jià)格和利率波動(dòng)加劇，股票市場(chǎng)遭遇了自1929-1933年大危機(jī)以來最為嚴(yán)重的沖擊。投資者在遭遇市場(chǎng)動(dòng)蕩時(shí)缺少避險(xiǎn)工具，除拋售外匯、債券和股票之外，別無恰當(dāng)?shù)慕鹑诠ぞ呖梢岳�用。而�?dāng)時(shí)的芝加哥作為世界上最大的期貨市場(chǎng)，其谷物期貨為全球市場(chǎng)定價(jià)。但是，農(nóng)產(chǎn)品并非主流金融的組成部分，紐約華爾街對(duì)期貨交易一直漠不關(guān)心，在他們看來，期貨交易不過是農(nóng)場(chǎng)主和食品商的小圈子和專屬領(lǐng)域。但勇于夢(mèng)想、敢于創(chuàng)新的芝加哥人提出了疑問：既然農(nóng)產(chǎn)品期貨可以為農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)提供風(fēng)險(xiǎn)管理和對(duì)沖工具，為什么不能發(fā)明基于外匯、債券和股票的金融期貨，用來管理金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)？這一樸素的思想閃耀著人類智慧的光芒，卻遭到了華爾街的無情恥笑。

芝加哥勇敢地邁步向前，隨后輝煌的創(chuàng)新十年是在美國經(jīng)濟(jì)的動(dòng)蕩與沖擊之下，人們?yōu)榱艘?guī)避金融風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)行的積極探索。1972年芝加哥商業(yè)交易所創(chuàng)建國際貨幣市場(chǎng)并推出外匯期貨，1976年芝加哥期貨交易所推出國債期貨，為外匯和債券持有者提供了風(fēng)險(xiǎn)管理工具和對(duì)沖手段，但如何為股票組合持有者提供應(yīng)對(duì)股價(jià)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理工具？

實(shí)際上，早在20世紀(jì)60年代，就有人提出過股指期貨這一概念。埃爾默?福克（Elmer Falker），喜歡腳穿綁腿鞋、口叼雪茄煙、身材矮小的芝加哥商業(yè)交易所（CME）的場(chǎng)內(nèi)交易員，就曾指出股指期貨將是“終極”期貨合約，并與時(shí)任CME主席的利奧?梅拉梅德（Leo Melamed）討論過道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)期貨的想法，并嘆息說“它將永遠(yuǎn)無法實(shí)現(xiàn)，因?yàn)槟銦o法交割”。1968年，曾經(jīng)當(dāng)過卡車司機(jī)的紐約產(chǎn)品交易所（NYPE）會(huì)員默里?博羅維茨（Murray Borowitz），也曾建議推出道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)期貨，但被美國證券交易委員會(huì)否決。盡管思想先驅(qū)者們關(guān)于股指期貨的想法沒有立即變成現(xiàn)實(shí)，但是股指期貨這一極富魅力的新產(chǎn)品仍然吸引了許多交易所為之努力。從產(chǎn)生這一設(shè)想到1982年真正推出股指期貨，經(jīng)過了十多年時(shí)間的孕育，克服了觀念、法規(guī)、監(jiān)管等方面的障礙。星星之火，可以燎原。在其后的三十年間，股指期貨作為一項(xiàng)偉大的金融創(chuàng)新和股票市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，在全球發(fā)達(dá)國家和新興市場(chǎng)均取得了巨大成功。

1977年初，堪薩斯期貨交易所（KCBT）聘請(qǐng)斯坦福大學(xué)羅杰?格雷博士（Roger Gray）專門從事新產(chǎn)品開發(fā)工作。經(jīng)過認(rèn)真分析，決定開發(fā)股指期貨，因?yàn)橐?guī)模龐大的股票市場(chǎng)亟需有效的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖和保值手段。1977年10月，KCBT向美國商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）正式提交了報(bào)告，提出開發(fā)以股票指數(shù)為標(biāo)的的期貨產(chǎn)品，來規(guī)避股票投資中的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。幾乎是同時(shí)，CBOT與CME也將目光投向股指期貨。而歷史最悠久、在當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)中認(rèn)可度最高的道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)，毫無疑問地成為了標(biāo)的指數(shù)的首選。

由于股指期貨沒有任何先例，這一設(shè)想遭到了普遍質(zhì)疑，被許多人看作是以股票指數(shù)進(jìn)行“賭博”的行為。在使用道瓊斯指數(shù)問題上，三家期貨交易所都未能與道瓊斯公司達(dá)成協(xié)議�！耙蝗浩谪浬叹谷幌胍晕覀兊闹笖�(shù)來賭博”，道瓊斯公司的管理層完全無法接受這種“荒謬”的想法，斷然拒絕了KCBT上市道瓊斯指數(shù)期貨的要求，并表示在必要時(shí)將以妨礙名譽(yù)罪提出訴訟。幾年之后，CME也希望能與道瓊斯指數(shù)公司合作，同樣沒有成功。而CBOT則認(rèn)為，道指作為一個(gè)具有如此高的市場(chǎng)影響力和關(guān)注度的股票指數(shù)，理應(yīng)被看作是市場(chǎng)的公共資源，推出以道指為標(biāo)的的期貨合約不需要道瓊斯公司的授權(quán)。CBOT認(rèn)為道指就像是阿司匹林，已經(jīng)成為沒有商標(biāo)的通用產(chǎn)品，因而在沒有征詢道瓊斯公司同意的情況下上市了道瓊斯指數(shù)期貨。道瓊斯公司將CBOT告上了法庭，并且在伊利諾伊州高等法庭勝訴，道指被判決為道瓊斯公司的私人財(cái)產(chǎn)，CBOT被迫撤銷已經(jīng)上市的道瓊斯指數(shù)期貨合約。這場(chǎng)官司直接導(dǎo)致了CBOT股指期貨夢(mèng)想的破滅，直到1997年，CBOT的道瓊斯指數(shù)期貨才再次上市，比第一張股指期貨合約出現(xiàn)的時(shí)間晚了整整15年。

股指期貨產(chǎn)生的另一個(gè)障礙在于無法解決期貨合約到期交割的問題。股票指數(shù)同其他實(shí)物商品或金融工具不同，它由一籃子股票組成，商品期貨和其他金融期貨可在合約到期時(shí)交割實(shí)物，而股指期貨則存在困難。因?yàn)檫@意味著交割若干類型且權(quán)重不同的股票組合，這對(duì)于交易雙方來說都是不現(xiàn)實(shí)的。1981年，CME推出了歐洲美元期貨，合約到期時(shí)采用現(xiàn)金結(jié)算的辦法，即交易雙方之間建立起一種清算信用，到期時(shí)，盈利一方從虧損一方獲取收益完成一筆交易的清算。這次革新使股票指數(shù)期貨的交割難題從操作層面得以解決。

在股指期貨誕生前，美國的股票市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)分別由證券交易委員會(huì)（SEC）和CFTC分別進(jìn)行監(jiān)管。由于股指期貨橫跨了股票市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)，一時(shí)難以明確監(jiān)管主體。1981年，CFTC與SEC就股票指數(shù)及股票衍生產(chǎn)品的管轄權(quán)達(dá)成協(xié)議并簽署了《Shad-Johnson協(xié)定》，確定美國股指期貨及股指期貨期權(quán)的監(jiān)管權(quán)歸CFTC，而SEC則對(duì)股票期權(quán)、股票指數(shù)期權(quán)享有監(jiān)管權(quán)。同時(shí)還規(guī)定股指期貨合約的設(shè)計(jì)必須滿足現(xiàn)金交割等一系列限制條件。這一協(xié)定的簽署標(biāo)志著對(duì)股指期貨市場(chǎng)發(fā)展監(jiān)管僵局的消除，同時(shí)將股指期貨的現(xiàn)金交割“合法化”，從制度層面為股指期貨的推出鋪平了道路。

KCBT最終轉(zhuǎn)而與Arnold Bernhard & Company聯(lián)手，以它的價(jià)值線綜合指數(shù)（Value Line Composite Index, VLCI）作為期貨合約的標(biāo)的。而CME則將目標(biāo)確定在標(biāo)普500指數(shù)上，于1980年2月與標(biāo)準(zhǔn)普爾公司達(dá)成協(xié)議。這兩個(gè)指數(shù)期貨合約最終分別于1982年2月24日和1984年4月21日開始正式交易。

標(biāo)普500指數(shù)期貨在上市后取得了巨大的成功，僅僅5個(gè)月后，交易量便超過了當(dāng)時(shí)其他股指期貨的總和。實(shí)際上，標(biāo)普500指數(shù)期貨的優(yōu)勢(shì)不僅在于推出時(shí)機(jī)，也在于其標(biāo)的指數(shù)的選擇上。道瓊斯指數(shù)的計(jì)算方法是將成分股的價(jià)格進(jìn)行簡(jiǎn)單的算術(shù)平均，作為一般指標(biāo)指數(shù)，難以真實(shí)反映股票組合投資的走勢(shì)；而標(biāo)普500指數(shù)則以股票市值為權(quán)重采用加權(quán)平均法進(jìn)行計(jì)算，能更好反映投資者股票組合的表現(xiàn)。雖然這只年輕的股票指數(shù)在當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)認(rèn)知度并不高，但頗受機(jī)構(gòu)投資者青睞，而且期貨交易有力地推廣了標(biāo)普500指數(shù)的知名度。道瓊斯公司對(duì)期貨的偏見，使道指錯(cuò)失了成為第一只股指期貨標(biāo)的的機(jī)會(huì)，卻使市場(chǎng)開始逐步認(rèn)識(shí)和了解標(biāo)普500指數(shù)作為投資和交易指數(shù)所具備的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。實(shí)際上，以套期保值的對(duì)沖效果而言，標(biāo)普500指數(shù)期貨要比道指期貨好得多，這也是標(biāo)普500指數(shù)期貨的影響力遠(yuǎn)勝于道指期貨的原因所在。

很快，股指期貨便風(fēng)靡美國，各大交易所均紛紛推出股指期貨。隨著美國股票市場(chǎng)的發(fā)展，股指期貨也在逐漸發(fā)生著演變，不斷適應(yīng)新的市場(chǎng)需求。在美國股市90年代大牛市之后，標(biāo)普指數(shù)已上漲了大約5倍，標(biāo)普500指數(shù)期貨的面值也相應(yīng)提升了5倍，交易標(biāo)普500指數(shù)期貨的資金成本也大大增加。1997年，CME在原始合約的基礎(chǔ)上推出了一個(gè)新合約，合約乘數(shù)降低至每個(gè)指數(shù)點(diǎn)50美元，也就是后來的迷你標(biāo)普500指數(shù)期貨。從1982年到2012年的數(shù)據(jù)看，標(biāo)普500指數(shù)期貨的存在并未影響標(biāo)普500指數(shù)走勢(shì)，尤其在上世紀(jì)九十年代美國股市大牛市階段，股指期貨成交平穩(wěn)。但在2000年新經(jīng)濟(jì)泡沫破裂之后，股市進(jìn)入劇烈震蕩期，迷你標(biāo)普500指數(shù)期貨開始變得廣受歡迎，2001年起就在成交量上遙遙領(lǐng)先于原始標(biāo)普500指數(shù)期貨合約，目前是全世界成交最活躍的股票指數(shù)期貨。

二、社會(huì)對(duì)股指期貨的認(rèn)識(shí)逐步深化

股指期貨誕生之初，市場(chǎng)各方對(duì)于其在金融系統(tǒng)中到底起到什么作用褒貶不一。但是隨著時(shí)間的推移，股指期貨對(duì)金融市場(chǎng)所起到的積極作用已經(jīng)被越來越多的人所認(rèn)可。這一演變過程，大致可以分為嶄露頭角、飽受指責(zé)、重新認(rèn)識(shí)與積極發(fā)展四個(gè)階段。

（一）應(yīng)需而生、嶄露頭角——股指期貨發(fā)育的初級(jí)階段（1982-1986年）

股指期貨產(chǎn)生初期，受到廣大投資者的熱烈歡迎，人們?cè)诔醪礁惺芷湟?guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)能帶來的益處時(shí)，對(duì)更多的金融創(chuàng)新工具充滿了期待。但由于股指期貨作為新興事物及其本身所具有的專業(yè)性，參與的機(jī)構(gòu)有限，因此股指期貨對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響程度也無法體現(xiàn)，除了當(dāng)作一種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具外，人們很難把它與整個(gè)金融體系安全聯(lián)系起來。

（二）飽受指責(zé)與批評(píng)——股指期貨成為1987年股災(zāi)的“替罪羊”（1987-1989年）

1987年10月美國爆發(fā)了嚴(yán)重的股災(zāi),隨后人們潛意識(shí)中對(duì)衍生品市場(chǎng)的害怕與不信任占據(jù)了主導(dǎo)地位。美國政府成立了以當(dāng)時(shí)的財(cái)政部長(zhǎng)布雷迪為首的總統(tǒng)工作小組，對(duì)這次股災(zāi)進(jìn)行研究與反思，這一小組于1988年發(fā)布的《布雷迪報(bào)告》提出了對(duì)股指期貨的質(zhì)疑。報(bào)告認(rèn)為，1987年的股市崩潰主要是由指數(shù)套利和組合保險(xiǎn)這兩類交易在股票指數(shù)期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)相繼推動(dòng)而造成的。

1987至1989年間，美國政府還對(duì)期貨交易所進(jìn)行了秘密調(diào)查，F(xiàn)BI在CME和CBOT的交易大廳都派出了聯(lián)邦密探。這些密探記錄下交易商們?cè)诮灰紫�位上、酒吧、餐館、健身房甚至在家中的談話。許多交易商被指控參與了范圍甚廣的欺詐客戶、操縱市場(chǎng)等犯罪行為，但在最終審判結(jié)束之后，都被證明是捕風(fēng)捉影。美國司法部對(duì)股指期貨交易的調(diào)查給期貨行業(yè)蒙上了一層陰影，也催生了更為嚴(yán)格的交易法規(guī)和執(zhí)行條例，股指期貨的發(fā)展遭遇了瓶頸期。

（三）再認(rèn)識(shí)與新態(tài)度——股指期貨不是導(dǎo)致金融危機(jī)的原因（1990-2000年）

隨著時(shí)間的推移和研究的深入，大家逐步認(rèn)識(shí)到股指期貨和金融危機(jī)之間并沒有因果關(guān)系。金融衍生品本身并沒有錯(cuò)，關(guān)鍵是如何進(jìn)行合理使用和有效監(jiān)管。多次風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)生使人們感受到了衍生品交易的巨大破壞力，但商業(yè)機(jī)構(gòu)本身缺乏有效的內(nèi)控機(jī)制才是使其遭遇災(zāi)難的主要原因。

1991年，以諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主莫頓?米勒（Merton Miller）為首的工作小組經(jīng)過大量詳實(shí)的調(diào)查，否定了《布雷迪報(bào)告》中關(guān)于股指期貨引致股災(zāi)的結(jié)論，認(rèn)為1987年的股災(zāi)和1929年的股市“崩盤”并沒有本質(zhì)區(qū)別，都是宏觀經(jīng)濟(jì)問題累積以及股票市場(chǎng)本身問題導(dǎo)致，不是由股指期貨市場(chǎng)引起。事實(shí)上，全球股市在1987年股災(zāi)那天都出現(xiàn)了下跌，而跌幅最大的一些股市恰恰是在那些沒有股指期貨的國家，如墨西哥。同時(shí)學(xué)術(shù)研究一致認(rèn)為沒有找到波動(dòng)性和程序交易之間有什么必然聯(lián)系，指數(shù)套利程序交易無需對(duì)混亂的市場(chǎng)情況負(fù)責(zé)。股指期貨是標(biāo)準(zhǔn)化的風(fēng)險(xiǎn)管理工具且由交易所或清算所充當(dāng)所有買方和賣方的中央對(duì)手方，透明度高、流動(dòng)性好、信用風(fēng)險(xiǎn)極低、監(jiān)管嚴(yán)格，難以成為欺詐的工具，股指期貨更不是導(dǎo)致股災(zāi)發(fā)生的罪魁禍?zhǔn)祝?/p>

前美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘在美國眾議院關(guān)于1987年股災(zāi)的一次演講中曾發(fā)表講話：“……許多股票衍生產(chǎn)品的批評(píng)者所沒有認(rèn)識(shí)到的是，衍生市場(chǎng)發(fā)展到如此之大，并不是因?yàn)槠涮厥獾耐其N手段，而是因?yàn)榻o衍生產(chǎn)品的使用者提供了經(jīng)濟(jì)價(jià)值。這些工具使得養(yǎng)老基金和其他機(jī)構(gòu)投資者可以進(jìn)行套期保值，并迅速與低成本地調(diào)節(jié)頭寸，因此在資產(chǎn)組合管理中衍生工具起了重要的作用。”

（四）肯定認(rèn)同與積極發(fā)展——股指期貨是風(fēng)險(xiǎn)管理的有效工具并對(duì)穩(wěn)定金融市場(chǎng)、化解金融危機(jī)發(fā)揮了積極作用（2001年至今）

2001年發(fā)生的“9?11”事件極大地促使人們轉(zhuǎn)變了對(duì)金融衍生品的認(rèn)識(shí)。面對(duì)這樣一場(chǎng)突如其來的災(zāi)難，全世界都陷入了巨大的恐慌之中，而衍生品的風(fēng)險(xiǎn)管理功能越發(fā)顯現(xiàn)出重大的現(xiàn)實(shí)意義，有效運(yùn)用衍生品與積極防范風(fēng)險(xiǎn)成為人們的共識(shí)�！�9?11”事件之后的一個(gè)星期，NYSE股票交易停止，CME的標(biāo)普500指數(shù)期貨也暫停交易。但在周一恢復(fù)開盤之后，股市由于恐慌因素而難以成交，但同時(shí)標(biāo)普500指數(shù)期貨交易量與持倉量均大幅度增加，說明在極端條件下市場(chǎng)參與者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理工具需求強(qiáng)烈。

同樣的情況還發(fā)生在2008年的“次貸危機(jī)”中。雷曼兄弟申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)的消息傳出后的9月15日，芝加哥期貨市場(chǎng)迷你標(biāo)普500指數(shù)期貨主力合約交易量從前一交易日的256萬張激增至399萬張，至9月18日達(dá)到601萬張，相當(dāng)于承載了大約3,600億元的拋盤，對(duì)于分流股市拋壓、緩解美國股市崩盤式下跌作用十分明顯，客觀上起到了穩(wěn)定市場(chǎng)的重要作用。同時(shí)，該合約持倉量也隨之大增，9月12日的持倉量約為109萬張，9月15日增至155萬張，9月18日則達(dá)到了238萬張。同樣，個(gè)股期權(quán)和股指期權(quán)合約的交易也呈現(xiàn)了交易量和持倉量在短期內(nèi)急劇增長(zhǎng)的現(xiàn)象。2008年金融危機(jī)中，全球股指期貨市場(chǎng)表現(xiàn)尤為出色，不但自身運(yùn)行平穩(wěn)，還保持充沛流動(dòng)性，充分發(fā)揮避險(xiǎn)功能，承接大量股市拋壓，成為風(fēng)暴中難得的避風(fēng)港。事實(shí)勝于雄辯，每當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)極端系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，股指期貨市場(chǎng)都成為了股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)泄洪渠和投資者首要的避險(xiǎn)逃生通道。2008年金融危機(jī)由次級(jí)貸款及不受監(jiān)管的場(chǎng)外衍生品引發(fā)，但以股指期貨為代表的場(chǎng)內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)化衍生品卻充分體現(xiàn)了在風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖、穩(wěn)定市場(chǎng)等方面的積極作用。

股指期貨之所以能成為避風(fēng)港和逃生艙，是因?yàn)槎鄶?shù)股票市場(chǎng)都上市有多達(dá)幾千只股票，一旦發(fā)生系統(tǒng)性的恐慌，個(gè)股極易發(fā)生流動(dòng)性枯竭的現(xiàn)象。而股指期貨是以市場(chǎng)指數(shù)為標(biāo)的的標(biāo)準(zhǔn)化合約，既有廣泛的市場(chǎng)代表性，又采用保證金制度、具備杠桿屬性，這使得參與各方得以用有限的資金維持一個(gè)有高度流動(dòng)性的市場(chǎng)，在極端行情發(fā)生時(shí)，為避險(xiǎn)對(duì)沖提供寶貴的平臺(tái)。這恰恰就是股指期貨的魅力所在。

美國前財(cái)長(zhǎng)薩默斯在2000年3月17日第25屆國際期貨業(yè)年會(huì)的演說中指出：“在美國經(jīng)濟(jì)過去十年的成功發(fā)展中，期貨業(yè)發(fā)揮了關(guān)鍵的作用……作為廣義金融市場(chǎng)的核心，金融衍生品市場(chǎng)在促進(jìn)價(jià)格的有效發(fā)現(xiàn)和分散風(fēng)險(xiǎn)方面發(fā)揮著關(guān)鍵的作用。金融衍生品市場(chǎng)是改革的一個(gè)重要標(biāo)志，是促進(jìn)美國金融體系健全的有力工具�！�

格林斯潘曾高度評(píng)價(jià)金融衍生品：“金融衍生品市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖功不可沒。金融期貨具有一種與生俱來的化解各種風(fēng)險(xiǎn)的能力，并將這些風(fēng)險(xiǎn)分配給那些最具有能力且又愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的投資者。這種化解和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的過程改善了市場(chǎng)形成各種金融產(chǎn)品價(jià)格和資產(chǎn)價(jià)格的機(jī)制……合理的、非扭曲的金融產(chǎn)品和資產(chǎn)價(jià)格信號(hào)將有利于促進(jìn)企業(yè)家更合理地分配實(shí)物資產(chǎn)資源，從而創(chuàng)造出在消費(fèi)者看來最有價(jià)值的產(chǎn)品和服務(wù)。毫無疑問，這一過程提高了生產(chǎn)力，改善了人們的生活水平，金融衍生市場(chǎng)本身的附加值來自提升財(cái)富創(chuàng)造過程的能力。因此，不僅單個(gè)金融機(jī)構(gòu)對(duì)抗內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)因素的打擊能力加強(qiáng)，而且，風(fēng)險(xiǎn)的承受面也將拓展，既有銀行業(yè)系統(tǒng)，又有其他種類的中介單位和機(jī)構(gòu)投資者，整個(gè)金融系統(tǒng)也變得更加具有彈性�！�

20世紀(jì)90年代以來，美國為什么能夠成功實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，引領(lǐng)全球新經(jīng)濟(jì)發(fā)展并始終保持創(chuàng)新領(lǐng)域的核心競(jìng)爭(zhēng)力？關(guān)鍵因素在于金融市場(chǎng)的強(qiáng)大支撐和造血功能。美國已經(jīng)形成了三大金融中心：紐約是以股票、債券、大型銀行為主的傳統(tǒng)金融中心；舊金山灣區(qū)是孵化科技創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)資本中心；而芝加哥憑借世界級(jí)的大宗商品和金融期貨市場(chǎng)成為美元資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)管理中心。這三大中心攜手并舉，為企業(yè)創(chuàng)新提供融資平臺(tái)和風(fēng)險(xiǎn)管理平臺(tái)。美國經(jīng)驗(yàn)充分表明，融資與風(fēng)險(xiǎn)管理并駕齊驅(qū)，才能成為金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的重要制度保障。

三、股指期貨在全球生根并蓬勃發(fā)展

經(jīng)過多年的發(fā)展，美國市場(chǎng)上的股指期貨品種豐富，已經(jīng)建立了以標(biāo)普500為代表的大盤藍(lán)籌指數(shù)期貨、以標(biāo)普400為代表的中盤股指數(shù)期貨、以羅素2000為代表的小盤股指數(shù)期貨，以及以納斯達(dá)克100為代表的新興產(chǎn)業(yè)指數(shù)期貨等完善的股指期貨與期權(quán)產(chǎn)品體系。以美國為起點(diǎn)，股指期貨在全球范圍內(nèi)得到了蓬勃發(fā)展，發(fā)達(dá)地區(qū)股指期貨交易的迅猛發(fā)展，引發(fā)了新興市場(chǎng)的競(jìng)相效仿，從而形成了上世紀(jì)八、九十年代以來世界性的股指期貨交易熱潮。截止至2012年底，全球范圍內(nèi)在交易所掛牌上市的股指期貨合約達(dá)到三百余種，總成交量26.72億張。這一龐大的股票衍生品家族為股票市場(chǎng)提供了多樣化的投資標(biāo)的與避險(xiǎn)工具，成為全球金融衍生品市場(chǎng)的重要組成部分。

（一）發(fā)達(dá)市場(chǎng)的股指期貨

CME的迷你標(biāo)普500指數(shù)期貨2012年成交量為4.74億張合約，排名全球第一。歐洲各主要國家也均有自己的股指期貨產(chǎn)品系列，包括英國富時(shí)100指數(shù)期貨、法國CAC40指數(shù)期貨、德國DAX指數(shù)期貨、意大利MIB30指數(shù)期貨等等，但最具代表性、成交最活躍的股指期貨是德意志交易所集團(tuán)子公司歐洲期貨交易所（Eurex）的歐元區(qū)Stoxx 50（Euro Stoxx 50）指數(shù)期貨。該指數(shù)為在歐員區(qū)的多國資本市場(chǎng)上市的50只超級(jí)藍(lán)籌股組成的市值加權(quán)平均指數(shù)。這一指數(shù)的推出和發(fā)展與歐元區(qū)的建立息息相關(guān)。在歐元區(qū)成立前，德國作為歐洲經(jīng)濟(jì)大國，德國股票在國際市場(chǎng)中廣受歡迎。德國在1988年推出了DAX指數(shù)期貨，該指數(shù)選擇德國30只藍(lán)籌股作為成分股，具有很高的市場(chǎng)代表性,DAX指數(shù)期貨也一直是歐洲最具影響力的股指期貨合約之一。然而隨著歐元區(qū)的建立，在國際市場(chǎng)上，歐元區(qū)越來越多地被看作是一個(gè)經(jīng)濟(jì)共同體，人們的投資偏好也隨之發(fā)生了轉(zhuǎn)換。Stoxx 50指數(shù)期貨逐漸取代了DAX指數(shù)期貨，成為整個(gè)歐元區(qū)股票市場(chǎng)最重要的股指期貨品種。2012年， Stoxx 50指數(shù)期貨的成交量全球排名第三，達(dá)到3.15億張，而DAX指數(shù)期貨全球排名第十二位，成交3700萬手，僅是Stoxx 50指數(shù)期貨的約十分之一。

在日本，大阪證券交易所（OSE）1988年上市日經(jīng)225指數(shù)期貨，同時(shí)東京證券交易所上市TOPIX指數(shù)期貨。日經(jīng)225指數(shù)和TOPIX指數(shù)的重大差別在于，前者是成份股價(jià)格算數(shù)平均指數(shù)，而后者是成份股市值加權(quán)平均指數(shù)，這導(dǎo)致了以二者為標(biāo)的的期貨交易在參與者結(jié)構(gòu)方面的較大差異。目前，日本最受歡迎的股指期貨是小型日經(jīng)225指數(shù)期貨，2012年總成交量高達(dá)1.3億張，全球排名第四。

（二）新興市場(chǎng)的股指期貨

新興市場(chǎng)在金融期貨的發(fā)展路徑上，體現(xiàn)出與發(fā)達(dá)國家不同的鮮明特點(diǎn)，優(yōu)先推出股指期貨、重點(diǎn)發(fā)展股指期貨成為新興市場(chǎng)的普遍規(guī)律。上世紀(jì)80年代以來，為適應(yīng)國際金融自由化和資本市場(chǎng)一體化的趨勢(shì)，增強(qiáng)本地區(qū)資本市場(chǎng)對(duì)境內(nèi)外投資者的吸引力，香港、新加坡、巴西、韓國、南非、墨西哥、印度、俄羅斯、土耳其陸續(xù)上市了股指期貨，逐漸形成各具特色的股票衍生品市場(chǎng)體系，推出了在全球范圍內(nèi)具有影響力的成功產(chǎn)品。

香港期貨交易所于1986年5月6日推出了著名的恒生指數(shù)期貨交易，為了適應(yīng)不斷發(fā)展的市場(chǎng)需求，香港交易所后來又推出了恒生100期貨、恒生分類指數(shù)期貨、H股指數(shù)期貨、紅籌指數(shù)期貨、股票期貨、股票期權(quán)等品種。香港股指期貨市場(chǎng)發(fā)展較早，經(jīng)歷了1987年股災(zāi)、1998年亞洲金融危機(jī)和香港金融保衛(wèi)戰(zhàn)及2008年金融危機(jī)的洗禮，也經(jīng)受了多次波折。目前成交最活躍的仍然是恒生指數(shù)期貨，2012年總成交量2000萬張，躋身全球股指期貨成交量排名前三十。

韓國的金融衍生品創(chuàng)新起步晚但發(fā)展快，韓國交易所（KRX）于1996年推出KOSPI 200股指期貨，短短1年后就上市了KOSPI 200的指數(shù)期權(quán)，均獲得了很大的成功。2012年，KOSPI 200指數(shù)期權(quán)交易量保持了長(zhǎng)達(dá)十年全球排名第一的金融衍生品地位，成交量為15.75億張；在全球股指期貨成交量排名中，KOSPI 200指數(shù)期貨位列第八，年成交量達(dá)6.2億張。

股指期貨在新加坡的發(fā)展歷程，鮮明地體現(xiàn)出這一產(chǎn)品獨(dú)特的“非專屬性”。在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，以新加坡交易所為代表，許多國家和地區(qū)的交易所以增大市場(chǎng)份額、提升國際影響力為目的，爭(zhēng)相上市周邊地區(qū)的股指期貨合約。新加坡交易所（SGX）將上市以周邊市場(chǎng)股票指數(shù)為標(biāo)的的期貨、期權(quán)合約作為自己的發(fā)展戰(zhàn)略，以鞏固新加坡的金融中心地位。目前在新加坡交易所上市交易的股指期貨系列中，大多數(shù)是以其他國家或經(jīng)濟(jì)體的股票指數(shù)作為標(biāo)的。包括：標(biāo)普CNX Nifty印度股指期貨、歐元區(qū)Stoxx 50股指期貨、富時(shí)中國A50指數(shù)期貨、日經(jīng)225股指期貨、 MSCI臺(tái)灣股指期貨、MSCI香港股指期貨、道瓊斯泰國股指期貨、馬來西亞股指期貨及菲律賓股指期貨，另外還有反映整個(gè)亞洲股票市場(chǎng)的MSCI亞洲APEX 50指數(shù)期貨。其中日經(jīng)225股指期貨是新加坡交易所最成功的股指期貨合約，2012年成交量達(dá)2800萬張，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過新交所上市的其他股指期貨品種。

股指期貨在各新興經(jīng)濟(jì)體中的發(fā)展道路各不相同，但在金融市場(chǎng)的創(chuàng)新與發(fā)展道路中，不同程度地發(fā)揮著完善產(chǎn)品體系、提升股票市場(chǎng)運(yùn)行質(zhì)量、增加市場(chǎng)的深度與承載力等功能，同時(shí)在日益復(fù)雜的國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，也是各發(fā)展中國家保障金融安全的重要戰(zhàn)略。股指期貨作為基礎(chǔ)性的金融衍生產(chǎn)品，已經(jīng)成為一個(gè)產(chǎn)品體系完善、市場(chǎng)功能完備的金融市場(chǎng)不可或缺的重要組成部分。推出股指期貨，是金融市場(chǎng)走向開放與創(chuàng)新之路的必然選擇，也是走向成熟的必由之路。

（作者簡(jiǎn)介：中國金融期貨交易所副總經(jīng)理 陳晗）