20日，國內(nèi)股市以銀行股為首的權(quán)重板塊盤尾驟然暴跌。截至當(dāng)天收盤，銀行板塊重挫3.54%，上證大盤也下挫逾2%。巧合的是，滬深300股指期貨1312合約也于當(dāng)日交割，進(jìn)入交割環(huán)節(jié)的持倉量達(dá)到8100手。這引發(fā)了不少人想當(dāng)然式的聯(lián)想，有關(guān)資金操縱股指期貨交割的傳言也不脛而走。而從我們的分析研究來看，這種說法沒有任何事實(shí)根據(jù)。

首先，在IF1312合約交割當(dāng)日，期指各合約價(jià)格跌幅遠(yuǎn)不如現(xiàn)貨。一是期指各合約尾盤運(yùn)行較為平穩(wěn)。若真有資金操縱交割，股指期貨理應(yīng)在收盤前和現(xiàn)貨一起暴跌，但事實(shí)卻并非如此。例如，IF1312合約在最后1分鐘并沒有跟隨現(xiàn)貨下跌，在滬深300指數(shù)收盤之后的15分鐘里，IF1401合約走勢(shì)也相當(dāng)平穩(wěn)，并沒有延續(xù)滬深300指數(shù)的單邊下跌態(tài)勢(shì)。二是IF1312合約和IF1401合約價(jià)格的跌幅均小于現(xiàn)貨指數(shù)，且期指仍保持升水。

其次，股市暴跌對(duì)交割結(jié)算價(jià)影響有限。按《中國金融期貨交易所結(jié)算細(xì)則》的規(guī)定，股指期貨合約采用現(xiàn)金交割方式，交割結(jié)算價(jià)為最后交易日標(biāo)的指數(shù)最后2小時(shí)的算術(shù)平均價(jià)。滬深300指數(shù)在最后兩分鐘受權(quán)重股下跌影響而下跌，但因?yàn)樽詈髢煞昼姷某山涣肯鄬?duì)于最后2小時(shí)的成交量來說，占比很小，基本不影響期指交割結(jié)算價(jià)的計(jì)算。根據(jù)我們的測(cè)算，12月20日現(xiàn)貨市場(chǎng)尾盤的下挫對(duì)IF1312合約交割結(jié)算價(jià)的影響為0.04個(gè)點(diǎn)，可見要通過操縱股指期貨交割價(jià)來獲利是得不償失的。

再次，交割量的增加不能作為資金操縱的證據(jù)。雖然IF1312合約有8100手持倉進(jìn)入交割，但這與當(dāng)日股指期貨最高持倉152476手相比，占比只有5.31%，這個(gè)交割比例仍在合理范圍之內(nèi)。且從微觀層面來看，交割量高的主要原因在于IF1312合約交割前的持續(xù)正基差迫使套保套利交易頭寸進(jìn)入交割程序。

最后，作為當(dāng)日現(xiàn)貨下跌的“罪魁禍?zhǔn)住薄�—QFII并沒有參與最后兩分鐘的股指期貨交易，且QFII也不是股指期貨交易的主要參與機(jī)構(gòu)。截至2013年11月15日，股指期貨市場(chǎng)共有機(jī)構(gòu)客戶190家，機(jī)構(gòu)產(chǎn)品賬戶1359個(gè)，開設(shè)交易編碼1848個(gè)，涉及證券、期貨、基金、信托、QFII、保險(xiǎn)等六大類機(jī)構(gòu)。其中，QFII賬戶僅有16個(gè)，約僅占全部機(jī)構(gòu)賬戶數(shù)的1.1%；而券商自營及資管賬戶則有376個(gè)，基金賬戶更高達(dá)540個(gè)，分別占股指期貨機(jī)構(gòu)賬戶數(shù)的27.7%和39.7%。按照賬戶數(shù)計(jì)算，券商和基金才是股指期貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者的主力，而QFII的市場(chǎng)占比非常小，對(duì)市場(chǎng)影響相對(duì)有限。

市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)是難免的，特別是當(dāng)波動(dòng)比較大時(shí)，投資者都希望找到原因，以此作為操作上的借鑒。這本身無可非議，但是這應(yīng)該是建立在尊重事實(shí)的基礎(chǔ)上，隨意地將指數(shù)期貨拉來作為“替罪羊”，既不符合實(shí)際，對(duì)于調(diào)整今后的投資行為更是起不到正面作用。

(申銀萬國證券研究所研發(fā)總監(jiān) 桂浩明)