股市并不是“經(jīng)濟增速”的晴雨表，而是“經(jīng)濟增質”的晴雨表。對美國股市兩個長周期繁榮階段的特征分析表明，增長質量的提高、國際地位的提升和適宜的貨幣環(huán)境是資本市場長周期繁榮的三大基石，也是股市作為經(jīng)濟晴雨表的聯(lián)系紐帶。伴隨著制度改進和發(fā)展轉型，中國資本市場正在悄悄迎來長周期繁榮前的拐點。

　　市場是有個性的，因為它經(jīng)常不按常理出牌。2015年2月4日晚間，央行突然宣布降準，敏感的市場普遍將其視作利好，但2月5日，A股高開低走，上證指數(shù)收盤下跌1.18%。略超預期的貨幣寬松竟然沒有帶來市場提振，這讓短期內本就觸高下行的A股市場更加壓力山大，市場對A股長期趨勢的擔憂則進一步加重。筆者以為，風物長宜放眼量，短期變化和長期趨勢是截然不同的兩個概念。遠離短期噪音，品味長期趨勢，我們需要一個新視角。

　　本文試圖提供的，就是這樣一種基于長周期的國際分析視角。

　　歷史總是不經(jīng)意間就表現(xiàn)出一種充滿巧合性和協(xié)調性的美感�？v觀美國股市，百年沉浮中的長周期軌跡清晰、自然：1922-2002年間，道瓊斯指數(shù)呈現(xiàn)出四個長周期的平滑接續(xù)，而這四個長周期恰巧對應著四個長度整齊、特征不一、內涵深刻的20年。

　　經(jīng)濟學常識告訴我們，繁榮和停滯南轅北轍，而經(jīng)濟現(xiàn)實和金融歷史則進一步揭示，停滯和停滯、繁榮和繁榮也各有不同。

　　就美國股市的兩個長周期停滯而言，周期特征的差異較為明顯：1922-1942年資本市場的長周期停滯是大起大落型，對應著第一個十年美國經(jīng)濟的“沸騰年代”和第二個十年美國經(jīng)濟的大蕭條沖擊；1962-1982年資本市場的長周期停滯則是平穩(wěn)過渡型，對應著期間美國經(jīng)濟的平穩(wěn)發(fā)展和美國股市波瀾不驚的五起五伏。

　　就美國股市的兩個長周期繁榮而言，表面上的差異同樣十分明顯：1942-1962年，美國經(jīng)濟高速增長，20年平均增速為4.025%，不僅高于隨后的1962-1982年平均的3.73%，也高于1930-2011年歷史平均的3.38%；而1982-2002年，美國經(jīng)濟明顯降溫，20年平均增速為3.275%，不僅低于前一個股市長周期停滯階段的經(jīng)濟增長率，也低于1930-2011年的美國經(jīng)濟平均增速。這種差異同樣表現(xiàn)在1942年和1982年兩個股市長周期繁榮起始年的對比上，1942年，美國經(jīng)濟增長18.5%，失業(yè)率僅為4.7%，1982年，美國經(jīng)濟卻是衰退1.9%，失業(yè)率高達9.7%。

　　美國股市兩個長周期繁榮階段的這種差異，似乎印證了一個在坊間頗為流行的論斷：在股市面前，經(jīng)濟學家和經(jīng)濟學理論都是死板和無能的。所謂的“晴雨表”，只是理論上邏輯充分，現(xiàn)實里卻不堪一擊的偽命題。

　　在筆者看來，美國股市兩個長周期繁榮階段的上述特征差異，僅僅表明，股市的表現(xiàn)和經(jīng)濟增速的絕對值高低并無關聯(lián)，股市并不是“經(jīng)濟增速”的晴雨表。那么，股市和經(jīng)濟之間究竟有沒有或明或暗的關系？筆者以為，有。這種關系，并不是表面上的關系，而是深層的聯(lián)系。這種聯(lián)系從美國股市兩個長周期繁榮階段的相似之處中可見一斑。

　　首先，美國股市兩個長周期繁榮階段都是伴隨著經(jīng)濟增長質量的提高。1942-1962年，美國經(jīng)濟迎來了二戰(zhàn)拐點形成后的黃金年代，其增長的高質量體現(xiàn)在其超出歷史平均水平的高速增長和現(xiàn)代工業(yè)的蓬勃發(fā)展之中。更值得強調的是，1982-2002年，美國經(jīng)濟增速雖然放緩，但增長質量的提高體現(xiàn)在兩個方面：一方面，民生水平提升，美國家庭更好地分享了經(jīng)濟增長的果實，1982-2002年，美國個人可支配收入月均增長0.895%，高于此前1962-1982年長周期停滯階段的0.765%；另一方面，內生增長動力提升，1982-2002年，美國個人消費對經(jīng)濟增長的季均貢獻率為2.38個百分點，高于此前1962-1982年長周期停滯階段的1.89個百分點，而且，互聯(lián)網(wǎng)等新興產(chǎn)業(yè)的飛速發(fā)展也進一步增強了美國內生增長的活力。這一相似性表明，股市并不是“經(jīng)濟增速”的晴雨表，而是“經(jīng)濟增質”的晴雨表，集約、高質、可持續(xù)的長期增長才是股市長周期繁榮的物質基礎。

　　其次，美國股市兩個長周期繁榮階段都伴隨著美國國際地位的鞏固和提升。1942年開啟第一個美國股市長周期繁榮階段之時，恰逢美國贏得中途島海戰(zhàn)、扭轉太平洋戰(zhàn)場局勢，且整個二戰(zhàn)勝利天平向美國所屬陣營轉變之際，而隨后20年，美國由于戰(zhàn)爭的勝利和戰(zhàn)后的黃金期發(fā)展，在全球政治、經(jīng)濟領域的地位不斷提升。1982年開啟第二個美國股市長周期繁榮之后，美國經(jīng)濟在全球經(jīng)濟中的領頭羊地位也不斷鞏固。根據(jù)IMF的數(shù)據(jù) ，1982年，美國GDP的全球占比為24.13%，數(shù)年后升至25.22%的歷史最高點，2002年依舊維持在23.06%的高位。

　　此外，美國股市兩個長周期繁榮階段還伴隨著適宜的貨幣環(huán)境。所謂適宜，體現(xiàn)在三個方面：一是通脹較為溫和，1942-1962年，美國通脹率平均為3.45%，1982-2002年，美國通脹率平均為3.205%，均低于1962-1982年長周期停滯階段平均的5.94%。二是民間投資發(fā)展迅速，1982-2002年間，美國民間投資季均增長6.92%，大大高于此前1962-1982年長周期停滯階段的1.02%。三是貨幣活期化現(xiàn)象較為明顯，1982-2002年，美國M1-M2平均同比增速的剪刀差為-0.575%，絕對值明顯小于此前1962-1982年長周期停滯階段的-2.97%。適宜的通脹為貨幣政策維持整體寬松奠定了基礎，活躍的民間融資為經(jīng)濟增長和股市發(fā)展注入了新鮮血液，貨幣活期化則增加了股市的資金推動力，三者共同為股市長期繁榮創(chuàng)造了條件。

　　最后，讓我們回到當下中國。長周期的國際分析表明，增長質量的提高、國際地位的提升和適宜的貨幣環(huán)境是資本市場長周期繁榮的三大基石，也是股市作為經(jīng)濟晴雨表的聯(lián)系紐帶。從這個角度看，筆者以為，中國的2015年和美國的1942年、1982年頗有相似之處：中國經(jīng)濟增速雖在放緩，但正在進入一個增質提升的新常態(tài)，經(jīng)濟結構調整正不斷深入、內生增長動力不斷增強，次貸危機和主權債務危機加速了國際貨幣體系多元化的進程，中國經(jīng)濟的全球占比和市場地位不斷提升，而伴隨著降息、降準的輪番上陣，貨幣環(huán)境也正趨于適宜，民間金融市場也正趕上政策規(guī)范并激勵的大好時期。也許，在經(jīng)歷了喧鬧、紛爭、調整、停滯和滯后急漲之后，伴隨著制度改進和發(fā)展轉型，中國資本市場正在悄悄迎來長周期繁榮前的拐點。

　　雖然短期壓力驟顯，但A股的長周期表現(xiàn)，依舊值得我們拭目以待。