利益輸送鏈條：代持“服務(wù)費(fèi)”及“手續(xù)費(fèi)利差”

　　目前證券監(jiān)管部門(mén)比較默許的一種代持方式是付息代持，主要目的是用來(lái)避稅，指的是付息時(shí)，券商或基金可將持有的債券賣(mài)出去，付完息再將其買(mǎi)回。

　　知情人士告訴記者，“在券商、基金的固定收益部門(mén)，有一個(gè)算一個(gè)，幾乎百分百存在代持關(guān)系，由于缺少嚴(yán)格的法律規(guī)治，在中國(guó)這樣一個(gè)人情社會(huì)，代持關(guān)系之下利益輸送的存在幾乎同樣顯而易見(jiàn)�！�

　　對(duì)于這種利益輸送的機(jī)制，業(yè)內(nèi)人士李紅(化名)表示，“在債券市場(chǎng)上，存在三類(lèi)賬戶，甲類(lèi)賬戶主要由商業(yè)銀行持有，乙類(lèi)賬戶一般由信用社以及券商、基金等準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)持有，丙類(lèi)賬戶一般是公司或企業(yè)，主要是非金融機(jī)構(gòu)法人。其中，丙類(lèi)賬戶不能直接參與債券交易，只能通過(guò)甲類(lèi)賬戶代理交易結(jié)算�！�

　　“由于銀監(jiān)會(huì)對(duì)商業(yè)銀行下的甲類(lèi)賬戶管理較為規(guī)范，至少有操作后臺(tái)可以監(jiān)控，所以甲類(lèi)賬戶的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小一些。比較大的風(fēng)險(xiǎn)或利益輸送行為存在于乙類(lèi)賬戶和丙類(lèi)賬戶之中，即乙類(lèi)賬戶以放大杠桿頭寸和雪藏效益不好看的債券為由頭，將部分債券轉(zhuǎn)由丙類(lèi)賬戶進(jìn)行代持�！�

　　“頭寸大小對(duì)乙類(lèi)賬戶有著重大意義。舉例來(lái)說(shuō)，某券商的盤(pán)子有100個(gè)億，按照目前政策允許的40%杠桿率，那么它最多可持有140億的債券額度。有時(shí)券商為了應(yīng)付檢查，提供較好的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，會(huì)把一些表現(xiàn)差的債券轉(zhuǎn)出去由他人代持。而更多時(shí)候，為了放大頭寸，繼續(xù)買(mǎi)債，也會(huì)把部分債券轉(zhuǎn)出去由他人代持，而丙類(lèi)賬戶則是最好的選擇�！�

　　顯然，丙類(lèi)賬戶并不會(huì)無(wú)償做這樣的事情，這里面就存在一筆不菲的“代持服務(wù)費(fèi)”，而除了“代持服務(wù)費(fèi)”之外，丙類(lèi)賬戶通常還可以獲得一筆利率價(jià)差。

　　李紅告訴記者，“不要小看這利率價(jià)差，也許丙類(lèi)賬戶持有時(shí)間僅僅一個(gè)月或者幾天的時(shí)間，也是一筆巨額收益，因?yàn)閭�券的額度動(dòng)輒都是數(shù)十億上百億的。”

　　由此，能夠獲得“代持服務(wù)費(fèi)”和“利率價(jià)差”的丙類(lèi)賬戶身份也并不簡(jiǎn)單，“代持時(shí)不用真金白銀出錢(qián)，短短時(shí)間就能輕松獲取數(shù)百萬(wàn)元甚至千萬(wàn)元收益，可以想見(jiàn)他們與券商的關(guān)系。而事實(shí)上，不少丙類(lèi)賬戶的持有人通常是乙類(lèi)賬戶的親友，中信證券楊輝此番出事點(diǎn)，便是用親友之名開(kāi)設(shè)的賬戶�！崩罴t說(shuō)。

　　值得注意的是，目前證券監(jiān)管部門(mén)比較默許的一種代持方式是付息代持，主要目的是用來(lái)避稅，指的是付息時(shí)，券商或基金可將持有的債券賣(mài)出去，付完息再將其買(mǎi)回。但同時(shí)，對(duì)于監(jiān)管部門(mén)對(duì)于市場(chǎng)上“代持”潛在的利益黑洞問(wèn)題缺少足夠的重視。

　　“一般來(lái)說(shuō)，農(nóng)信社管得比較松，我們可以讓他們代持債券，約定時(shí)間、約定價(jià)格，高賣(mài)低買(mǎi)，賺取差價(jià)�！蹦橙�商債券交易員表示，“據(jù)我所知，同事基本都做過(guò)。沒(méi)做過(guò)，只能說(shuō)混得太差了。只要你能拿到券，找到錢(qián)，債券代持的利益空間很大。有一些交易員畢業(yè)3年，可以全款在北京買(mǎi)兩套房子，一輛50萬(wàn)元的車(chē)。基本沒(méi)有人查，合規(guī)部的人即便要檢查，大家也可以把他們糊弄過(guò)去�！�

　　“丙類(lèi)賬戶”懸疑：債券風(fēng)險(xiǎn)集散地

　　由于交易模式存在隱蔽性，現(xiàn)在市場(chǎng)上丙類(lèi)賬戶有相當(dāng)一部分比例的交易是通過(guò)代持等模式來(lái)進(jìn)行的。

　　丙類(lèi)賬戶是此次事件的關(guān)注焦點(diǎn)。劉升華提到了一個(gè)非常重要的數(shù)據(jù)，“截至2012年9月，我國(guó)債券市場(chǎng)債券托管量(含央行票據(jù)托管量)為25萬(wàn)億元，其中銀行間債券市場(chǎng)債券托管量為24.1萬(wàn)億元，占96.4%。銀行間市場(chǎng)中丙類(lèi)賬戶占比較大，非金融機(jī)構(gòu)投資者交易活躍。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，通過(guò)結(jié)算代理人進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)投資的債券托管類(lèi)賬戶共7899個(gè)，占銀行間債券市場(chǎng)全部投資者的71%;而非金融機(jī)構(gòu)投資者為6549個(gè)，占債券托管丙類(lèi)賬戶的83%，為銀行間債券市場(chǎng)的重要參與力量。”

　　對(duì)于丙類(lèi)賬戶的特點(diǎn)及其潛在的交易風(fēng)險(xiǎn)，劉升華指出：“為了投資更具有靈活性，規(guī)避更多的監(jiān)管限制，這些(債券市場(chǎng))資金大多是通過(guò)丙類(lèi)賬戶來(lái)運(yùn)作，丙類(lèi)賬戶的份額、規(guī)模及交易頻率越來(lái)越大�！�

　　同時(shí)，由于交易模式存在隱蔽性，現(xiàn)在市場(chǎng)上丙類(lèi)賬戶有相當(dāng)一部分比例的交易是通過(guò)代持等模式來(lái)進(jìn)行的，交易過(guò)程和結(jié)果在常規(guī)的債券交易系統(tǒng)上沒(méi)有體現(xiàn)，監(jiān)管部門(mén)也難于監(jiān)控這種情況，由此，對(duì)于丙類(lèi)賬戶交易因素、背景，以及是否伴隨不法行為等，外界不得而知。

　　此外，由于資金方面的壓力，丙類(lèi)賬戶的單批次購(gòu)入和賣(mài)出交易一般是短暫的投機(jī)行為，即以較少的資金在銀行間債券市場(chǎng)交易份額中分得相當(dāng)大的蛋糕。更多情況下，控制人直接或間接操縱幾個(gè)甚至幾十個(gè)丙類(lèi)賬戶進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易。通過(guò)操縱，從名稱上看不出直接聯(lián)系的關(guān)聯(lián)賬戶，丙類(lèi)賬戶對(duì)目標(biāo)債券進(jìn)行買(mǎi)進(jìn)和賣(mài)出，可以實(shí)現(xiàn)混淆交易對(duì)手視線、擾亂市場(chǎng)價(jià)格等目的。

　　正是這些特點(diǎn)存在，劉升華表示：“丙類(lèi)賬戶正導(dǎo)致以對(duì)敲等為主要交易方式的異常交易不斷增加，在一定程度上造成了市場(chǎng)失靈;交易雙方的代持行為屢禁不止，部分金融機(jī)構(gòu)以此逃避監(jiān)管，丙類(lèi)賬戶實(shí)現(xiàn)空手套白狼;內(nèi)幕交易時(shí)有發(fā)生，往往涉及非法利益輸送行為;違約率不斷增長(zhǎng)，2011年以來(lái)，我國(guó)債券市場(chǎng)波動(dòng)劇烈，收益率也瞬息萬(wàn)變，銀行間債券市場(chǎng)上丙類(lèi)賬戶的違約、毀約事件頻頻發(fā)生，涉及金融機(jī)構(gòu)的賬面公允價(jià)值損失動(dòng)輒數(shù)千萬(wàn)甚至上億元�！�

　　事實(shí)上，基于“丙類(lèi)賬戶”的潛在風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管部門(mén)曾經(jīng)有過(guò)叫停行為，但是由于從一開(kāi)始就沒(méi)有有效監(jiān)管，丙類(lèi)賬戶的存在以及消失也就不在監(jiān)管之列，2012年下半年，媒體爆出消息，稱“央行密召四大銀行閉門(mén)會(huì)議，丙類(lèi)賬戶或變身甲類(lèi)”，此后政策沒(méi)有下文，但丙類(lèi)賬戶之一債券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)卻一直存在，甚至如劉升華所說(shuō)，丙類(lèi)賬戶的監(jiān)管已可以上升到關(guān)乎整體監(jiān)管的成敗。

　　債市監(jiān)管：政策缺失成最大弊端

　　在不斷被強(qiáng)調(diào)的金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)之后，金融風(fēng)險(xiǎn)無(wú)疑被放大，及時(shí)出臺(tái)有效的監(jiān)管措施已經(jīng)越來(lái)越重要。

　　對(duì)于目前債市監(jiān)管過(guò)程中存在的問(wèn)題，上述接近證監(jiān)會(huì)人士表示：“真正原因是銀行間市場(chǎng)點(diǎn)對(duì)點(diǎn)交易的重大缺陷。債券交易，按照證監(jiān)會(huì)法規(guī)，超過(guò)公允價(jià)值上下50個(gè)BP(0.01%)算作違法犯規(guī)，在20~30個(gè)BP區(qū)間內(nèi)，由公司自定規(guī)則，予以警示。至于價(jià)格波動(dòng)5~10個(gè)BP，公允價(jià)格看不出來(lái)，因?yàn)殂y行間市場(chǎng)實(shí)行的是點(diǎn)對(duì)點(diǎn)交易，沒(méi)有連續(xù)交易機(jī)制，價(jià)格都是一對(duì)一談的，外人根本看不出價(jià)格是否公允合理。頂不住動(dòng)輒上億的交易量，日積月累的利益絕對(duì)比權(quán)益類(lèi)交易的老鼠倉(cāng)大且輕松�！�

　　一位不愿透露姓名的律師就表示：“當(dāng)前債券市場(chǎng)上的代持由于有監(jiān)管部門(mén)的默許，在治理時(shí)就會(huì)存在這樣那樣的問(wèn)題，對(duì)于代持關(guān)系下的利益輸送，是按照民法中的不當(dāng)?shù)美�處理，還是按照刑法中的公司財(cái)產(chǎn)侵占或是行賄受賄處理，可能很難標(biāo)出特別明確的界線�！�

　　不僅如此，即使將代持關(guān)系合法化，如果缺少有效的直接監(jiān)管，債券市場(chǎng)由于“代持”或“養(yǎng)券”(代持時(shí)間較長(zhǎng)的)，不斷被放大的杠桿頭寸就會(huì)成為引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)的源泉，一旦支付存在問(wèn)題，風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)爆發(fā)�！�

　　上述券商交易員也表示：“代持最關(guān)鍵的問(wèn)題在于要在規(guī)定時(shí)間買(mǎi)回去。買(mǎi)不回去有兩種情況：要么資金鏈斷了;要么市場(chǎng)波動(dòng)。買(mǎi)回去不合算想違約，導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)。”

　　由此，在不斷被強(qiáng)調(diào)的金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)之后，金融風(fēng)險(xiǎn)無(wú)疑被放大，及時(shí)出臺(tái)有效的監(jiān)管措施(無(wú)論是來(lái)自于政策法規(guī)的，還是來(lái)自于更為市場(chǎng)化的監(jiān)管手段)已經(jīng)越來(lái)越重要。

　　不過(guò)，也有業(yè)內(nèi)人士表示：“多部門(mén)聯(lián)手治理債市，調(diào)查的案件再多也只是一個(gè)個(gè)例，對(duì)市場(chǎng)在短時(shí)間內(nèi)可以起到一定的懲戒作用，但調(diào)查重點(diǎn)一旦轉(zhuǎn)移，缺少規(guī)制的市場(chǎng)，潛規(guī)則仍然會(huì)盛行，這也就是為什么影子銀行一再變種卻依然存在的原因。”

　　上述人士表示，要治理債市黑洞，監(jiān)管部門(mén)需要鐵腕治市。

　　對(duì)于鐵腕治市的有關(guān)政策，則可以由有關(guān)監(jiān)管部門(mén)實(shí)現(xiàn)對(duì)債券市場(chǎng)所有交易賬戶交易行為的直接在線監(jiān)管，減少監(jiān)管的中間環(huán)節(jié)，提高監(jiān)管的效率效果。公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，建立統(tǒng)一、有序的信息披露制度體系。對(duì)于不遵守在線監(jiān)管和信息披露的賬戶，給予嚴(yán)格的處罰措施。

　　記者 張麗，肖中潔 本報(bào)記者朱紫云對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)