國企改革不是雞犬升天

　　平安證券研究所：對于國企改革，我們認(rèn)為有機(jī)會就必然有風(fēng)險。基于實地調(diào)研所得，建議關(guān)注競爭性行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)國企平臺，資產(chǎn)整合和治理改善將提升其長期價值；對公共性行業(yè)的國企則需要耐心觀察，從中選擇未來的現(xiàn)金流品種；那些融資類或質(zhì)地差的公司則可能成為美麗的“陷阱”。

　　當(dāng)前市場對國企改革給予了無限遐想，一則因為國退民進(jìn)往往是市場化改革的最好注腳；二則企業(yè)層面的改革才能真正提供改革與轉(zhuǎn)型的微觀支撐。雖然從大邏輯看，國企改革勢在必行，應(yīng)可寄予厚望，但落實到投資層面，市場還是一頭霧水。賣什么、買什么、哪些是機(jī)會、哪些是陷阱，都需要仔細(xì)甄別，細(xì)致論證。我們近期組織的合肥、重慶、貴州三地的草根調(diào)研可以為國企投資提供指引。

　　三地調(diào)研的結(jié)論迥異。我們認(rèn)為，合肥有可能再次成為改革的急先鋒，其政府從2007年開始即已試水新的國有企業(yè)經(jīng)營模式。大致做法是：依據(jù)行業(yè)屬性將麾下國企劃分為競爭類、公共類、平臺類三種類型。競爭性國企主要考核凈利潤，改革從債權(quán)轉(zhuǎn)向股權(quán)，因勢調(diào)整國資產(chǎn)業(yè)布局；拒絕采取簡單的股權(quán)激勵，并積極引入戰(zhàn)略投資者。另外，公共事業(yè)類國企主要考核民生，經(jīng)營以穩(wěn)健可持續(xù)為方向；平臺類國企則主要考核融資功能。鑒于當(dāng)前國有企業(yè)分布廣泛而復(fù)雜，區(qū)分屬性并分而治之可能是未來改革的大方向。

　　與合肥相比，重慶和貴州的國企質(zhì)量則實在難有亮點。重慶絕大多數(shù)國企都可歸為平臺類公司；而貴州安順的國企基本屬于煤電等公共類企業(yè)，且多數(shù)屬于大國企的子公司，不僅地方?jīng)]有管轄權(quán)，還經(jīng)常因為種種原因而被迫讓渡利益。這類企業(yè)至多在短期主題投資熱情中分一杯羹，而很難成為長期投資標(biāo)的。相對而言，國有資產(chǎn)質(zhì)量較高的東部地區(qū)無疑更值得關(guān)注。

　　行業(yè)維度看，競爭性行業(yè)的優(yōu)質(zhì)國企最值得關(guān)注；公共類國企次之；平臺類國企最差。區(qū)域維度看，國企質(zhì)量更高的東部更可關(guān)注，而國企質(zhì)量較低的中西部至多是聊勝于無的主題投資。

　　總體而言，在可能的國企改革熱潮中，我們更建議關(guān)注國有企業(yè)分布優(yōu)勢地區(qū)的優(yōu)質(zhì)公司。區(qū)域角度，建議圍繞上海、廣東、山東、江蘇、安徽等國企質(zhì)量相對較好的地區(qū)挖掘投資機(jī)會；行業(yè)角度，建議圍繞汽車、家電、醫(yī)藥、文化等消費類的競爭性行業(yè)篩選投資標(biāo)的。而對于那些夾雜于國企改革投資主題中的公共類和平臺類企業(yè)，則建議相對謹(jǐn)慎。公共類企業(yè)如果改革得當(dāng)，還有一定可能成為未來的現(xiàn)金流品種；而那些平臺類企業(yè)則只可能成為甩包袱的集中地。另外，即使在競爭性行業(yè)中，對那些國企質(zhì)量欠佳的內(nèi)地省市和經(jīng)營環(huán)境不好的過剩性領(lǐng)域也需要抱有足夠的警惕。

　　長期影響看政策落實

　　信達(dá)證券：市場對三中全會《決定》的解讀普遍偏正面，這對短期的A 股市場起到一定的正面推動。雖然11月、12月財政資金投放量會較多，但由于央行采取偏緊的政策以及機(jī)構(gòu)與企業(yè)年底資金結(jié)算的需求上升，資金面整體上偏緊。目前經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)溫和，四季度經(jīng)濟(jì)增速將略有下滑。綜合看，我們認(rèn)為后兩方面的因素將部分對沖市場對改革的樂觀預(yù)期，短期內(nèi)A股市場將溫和修正10月下旬以來的下跌。

　　主板市場或周期性行業(yè)既受到市場樂觀情緒的推動，也受制于國企改革（因主板市場或周期性行業(yè)中國企占主導(dǎo)）的羈絆，短期行情可能變化不大；市場短期的機(jī)會將集中在受益于政策推動的二胎、自貿(mào)區(qū)和土地改革等前期調(diào)整幅度較大的板塊，以及傳媒、計算機(jī)和軍工等行業(yè)（這幾個行業(yè)前期的調(diào)整幅度也較大）。不過，我們認(rèn)為三中全會對A股市場行情的推動難以持久，因為7月份以來市場對全會的預(yù)期不斷在強(qiáng)化、修正、完善，時間上較為充分，因而不會對A股的中期走勢（明年）構(gòu)成關(guān)鍵性影響。三中全會對A股長期的影響如何，要看文件落實的情況，目前難以判斷。