12月18日，專欄作家葉檀在回答媒體“A股牛市到來(lái)了嗎”的提問(wèn)時(shí)，回答道：“是不是牛市取決于上市公司的盈利與分紅情況，個(gè)人認(rèn)為這波行情是人造牛市”。筆者十分敬佩葉女士的學(xué)識(shí)和孜孜不倦精神，但是對(duì)于她的這個(gè)觀點(diǎn)，實(shí)在不能贊同，認(rèn)為很有說(shuō)明的必要。

第一， 關(guān)于中國(guó)上市公司的盈利情況。

2014年上半年，滬市公司整體延續(xù)去年的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，共實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約1.1萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)9.34%，平均每股收益0.33元，同比增長(zhǎng)5.04%。滬市公司共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.89萬(wàn)億元，同比上升5.72%。股東權(quán)益穩(wěn)步提升，平均每股凈資產(chǎn)3.78元，同比增長(zhǎng)10.31%。但是受增速換檔的影響，公司股東盈利能力有所減弱，凈資產(chǎn)收益率為7.45%，同比下降2.70%。總計(jì)有492家公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)，其中156家公司增長(zhǎng)50%以上，略高于以往年度。

2014年上半年，上證50、上證180指數(shù)成份股的平均營(yíng)業(yè)收入在460億元以上，平均凈利潤(rùn)高于56億元，平均每股收益0.41元以上，凈資產(chǎn)收益率達(dá)到8.50%以上，高于滬市整體水平。四大國(guó)有銀行及中國(guó)石油、中國(guó)石化合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)近0.5萬(wàn)億元，占滬市公司整體凈利潤(rùn)的45.88%，與往年同期基本持平。

可見，無(wú)論是主板公司的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)情況，還是收益率水平，均處于上升趨勢(shì)中。雖然中國(guó)上市公司包括藍(lán)籌公司的凈利潤(rùn)絕對(duì)水平不能達(dá)到美國(guó)優(yōu)秀藍(lán)籌公司的水平，但與我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段相一致。不值得大驚小怪。

美國(guó)大型上市公司的利潤(rùn)收入確實(shí)十分驚人，但美國(guó)大型企業(yè)對(duì)世界市場(chǎng)形成了壟斷（標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)公司40%的收入來(lái)自美國(guó)以外的地區(qū)），這種“優(yōu)越情況”并非一日兩日所能夠形成。中國(guó)上市公司不具備對(duì)世界市場(chǎng)的壟斷，不具備與美國(guó)大型企業(yè)同樣的利潤(rùn)源泉。美國(guó)上市公司很多是世界同行業(yè)中最優(yōu)秀的企業(yè)，如蘋果、微軟等，這是中國(guó)所不能比擬的。如果說(shuō)中國(guó)上市公司達(dá)不到美國(guó)上市公司的利潤(rùn)水平，中國(guó)股市就不能有牛市，那就只好長(zhǎng)期等下去，是過(guò)于形而上學(xué)了。

第二， 關(guān)于中國(guó)上市公司的分紅情況。

2013年度滬市派現(xiàn)上市公司總數(shù)和累積派現(xiàn)金額都創(chuàng)造歷史新高。其中，共有674家公司提出派現(xiàn)方案，占公司總數(shù)的70.43%，同比上漲3.22%；合計(jì)分配現(xiàn)金紅利達(dá)6707億元，較2012年增長(zhǎng)748億元，增幅為12.55%。

2013年深市共有1171家公司推出現(xiàn)金分紅預(yù)案，較2012年增加16家，分紅公司占比74.30%，較上年增加1.02個(gè)百分點(diǎn)；涉及分紅金額933.48億元，同比增加2.23%；剔除虧損公司，有233家公司股利支付率超過(guò)50%；885家公司連續(xù)3年以上分紅。

2014年上半年，滬深上市公司中期派現(xiàn)487.69億元，共有46家公司轉(zhuǎn)增股份。當(dāng)前32家市值超過(guò)100億元的公司中，有6家非銀行金融機(jī)構(gòu)和5家采掘業(yè)公司實(shí)施了中期分紅送轉(zhuǎn)。

很多人拿美國(guó)公司分紅情況與中國(guó)公司分紅情況作對(duì)比，進(jìn)而得出中國(guó)不具備牛市基礎(chǔ)的結(jié)論，筆者認(rèn)為這種比較太生硬，結(jié)論也太草率，因?yàn)橹忻澜?jīng)濟(jì)、中美上市公司所處的階段存在十分現(xiàn)實(shí)的差距。

的確，美國(guó)上市公司的現(xiàn)金分紅情況優(yōu)異，其分紅占公司凈收入的比例在上個(gè)世紀(jì)70年代就達(dá)到了30％—40％；80年代更提高到40％—50％。到現(xiàn)在，不少美國(guó)上市公司稅后利潤(rùn)的50％—70％用于支付紅利。今年10月份的數(shù)據(jù)顯示，納入標(biāo)普500指數(shù)的上市公司當(dāng)年共花費(fèi)9140億美元，用于分紅派息及回購(gòu)股票，相當(dāng)于其凈利潤(rùn)的95%。

但筆者要指出，美國(guó)大型企業(yè)分紅比例高，與其擴(kuò)張余地極其有限相關(guān)，它們的主要任務(wù)就是為股東利益服務(wù)（爭(zhēng)取股價(jià)利益最大化）。而中國(guó)上市公司多數(shù)處于擴(kuò)張期，需要資金用于開疆拓土，向全球搶市場(chǎng)、爭(zhēng)飯碗。中國(guó)上市公司利潤(rùn)所得有限，而擴(kuò)張需求旺盛，這與美國(guó)大型公司完全不可同日而語(yǔ)。

中國(guó)滬深兩市現(xiàn)金分紅家數(shù)均超過(guò)七成，滬市公司分紅同比增幅超過(guò)12%，已是個(gè)不小的成績(jī)。無(wú)論從利潤(rùn)來(lái)看，還是從分紅來(lái)看，把一個(gè)發(fā)展中的市場(chǎng)和一個(gè)高度發(fā)達(dá)的市場(chǎng)進(jìn)行對(duì)比，是不科學(xué)的。

第三，關(guān)于藍(lán)籌股的市盈率情況。

截至2014年12月19日，上證A股平均市盈率為15.32倍。截至12月17日，上證180平均市盈率12.21倍；上證50平均市盈率10.73倍。截至12月19日，滬深300指數(shù)平均市盈率為14.15倍。截至12月19日，深證A股平均市盈率為35.9倍，主板市盈率約30倍�？傮w看來(lái)，主板市場(chǎng)主要股指均在投資價(jià)值區(qū)域，只是因深圳股市中小板（市盈率42.13倍）、創(chuàng)業(yè)板（市盈率67.53倍）股票估值偏高，導(dǎo)致深證A股估值偏高。

截至12月18日，港交所主板市盈率為10.59倍。道瓊斯指數(shù)市盈率約為16倍，標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)的市盈率約為18倍，納斯達(dá)克指數(shù)的市盈率約為25倍。比較而言，中國(guó)滬深主板市場(chǎng)特別是藍(lán)籌股板塊的市盈率均與發(fā)達(dá)市場(chǎng)水平接近，上證180、上證50、滬深300的市盈率低于發(fā)達(dá)市場(chǎng)藍(lán)籌股的市盈率水平。

現(xiàn)在值得警惕的不是藍(lán)籌股行情，而恰恰是中小板、創(chuàng)業(yè)板的虛高。藍(lán)籌股行情來(lái)臨是本輪牛市的定海神針。

第三， 關(guān)于二級(jí)市場(chǎng)交易杠桿率的情況。

對(duì)于此輪牛市，一些人認(rèn)為是杠桿交易所致，理由是不但場(chǎng)內(nèi)融資交易比例高，而且私募基金的配資比例也高達(dá)70%—80%。對(duì)此，筆者有不同看法：目前，滬深股市的融資融券余額為總市值的2%多一點(diǎn)，比例并不高。從國(guó)際成熟市場(chǎng)來(lái)看，融資融券余額占總市值的比重一般在2%—3%左右，如美國(guó)兩融余額穩(wěn)定在市值的2%；我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)牛市時(shí)期的兩融余額為市值的3%至5.5%。當(dāng)然，個(gè)別的板塊，比如券商股板塊的融資量接近風(fēng)險(xiǎn)的臨界點(diǎn)，值得警惕，但總體風(fēng)險(xiǎn)和個(gè)別板塊風(fēng)險(xiǎn)不是一回事。

再說(shuō)私募基金的客戶資金與配資問(wèn)題。配資并不完全等于信貸資金，其中有的具有民間貸款性質(zhì)，有的則是低收益訴求的民間理財(cái)資金，即富裕資金。因此，筆者認(rèn)為，不能把所有私募的配資部分等同于融資業(yè)務(wù)，其中有相當(dāng)部分屬于合作資金，是跟投性質(zhì)。關(guān)鍵要看這些配資是不是合法資金；只要是合法資金，就無(wú)需過(guò)多的焦慮。

綜上所述，所謂中國(guó)上市公司盈利和分紅水平不支持牛市的說(shuō)法，是對(duì)發(fā)達(dá)股市模式的生搬硬套，是對(duì)中國(guó)股市現(xiàn)狀的過(guò)度貶低。中國(guó)藍(lán)籌上市公司雖不能與優(yōu)秀的全球性公司相比，但在現(xiàn)階段具備與其相近的投資價(jià)值，市盈率是一個(gè)重要的比對(duì)指標(biāo)，應(yīng)該受到尊重。

目前，中國(guó)股市市場(chǎng)化程度日益加深，投資者主體已經(jīng)多元化；在滬港通開通之后，國(guó)際資本對(duì)中國(guó)藍(lán)籌公司的投資有所增加；從市場(chǎng)拓展和持續(xù)經(jīng)營(yíng)角度來(lái)看，藍(lán)籌公司具有廣闊想象空間。所以，藍(lán)籌股市盈率在現(xiàn)在基礎(chǔ)上繼續(xù)有所抬升，完全在情理之中。這一基本邏輯決定了，所謂人造牛市的說(shuō)法是十分虛弱的。

盡管筆者不贊同葉檀女士所謂人造牛市的說(shuō)法，但也希望各方遵循法治思維、按照法律規(guī)定辦事，防止“看得見的手”干預(yù)市場(chǎng)、介入市場(chǎng)，讓市場(chǎng)按照其固有的規(guī)律前進(jìn)。