由“增長有沒有破底、增質(zhì)在不在提升、點(diǎn)位會不會太高、政策有沒有余力、監(jiān)管層想不想調(diào)控、資金有沒有收緊、活力會不會下降、主流有沒有轉(zhuǎn)向、勢能有沒有衰竭”這十問來研判接連下挫后的股市，結(jié)合美國股市過往105年歷史數(shù)據(jù)的分析，有足夠的理由相信，大跌沒有改變牛市基調(diào)。理解滬深股市，需從中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展大格局著眼，不以漲喜，不以跌悲，看淡投機(jī)欲望和短期得失，才能在股市風(fēng)云中讀懂“詩和遠(yuǎn)方”。

　　□程 實(shí)

　　股市有句俗話：“一根陰線改變信仰”。那么，如果三根陰線呢，豈不是要失去信仰？周二至周四，A股就拉出了三根大陰線，不僅“調(diào)整將至”的預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)，甚至對牛市信心造成了巨大打擊。轉(zhuǎn)瞬之間，喜大普奔的氛圍變成了擔(dān)心：撲朔迷離的滬深股市會不會還未收復(fù)危機(jī)失地就要再度重回窘境？

　　歷史，總是最好的老師。一個有趣且值得思考的問題是，類似的極端情形下，市場曾有過怎樣的選擇？滬深市場數(shù)據(jù)還不夠長，所以，筆者帶著這個問題對1910年至2015年總計(jì)26376個交易日的美國股指作了有目的的數(shù)據(jù)測算。結(jié)果顯示：有127個交易日，道指連續(xù)三天總跌幅超過7%，這些跌幅很大的時(shí)點(diǎn)大多處于熊市階段，只有34個時(shí)點(diǎn)在之前半年里經(jīng)歷了上漲。也就是說，牛市發(fā)生連續(xù)大跌，即便在百年美國股市也是罕見的。

　　更進(jìn)一步，在這34個時(shí)點(diǎn)中，只有18個時(shí)點(diǎn)在過去半年實(shí)現(xiàn)了10%以上的指數(shù)上漲；這18個時(shí)點(diǎn)，又有14個處于1928年至1933年的大蕭條期間，而大蕭條年代久遠(yuǎn)且情況特殊。那么，剔除大蕭條的數(shù)據(jù)，26376個交易日，只剩下4個交易日和本周A股“牛市大跌”情景類似，分別是1987年10月16日、1989年10月13日、1997年10月17日、2000年4月14日，道指連續(xù)三天跌幅分別為10.42%、7.76%、10.87%和8.69%。不用刻意去臆想當(dāng)時(shí)美國發(fā)生了什么，真正值得了解的是，這四個時(shí)點(diǎn)之后，美國股市又經(jīng)歷了什么？

　　大數(shù)據(jù)說明一切：這四個類似時(shí)點(diǎn)之后的三個月內(nèi)，道指分別上漲了11.36%、1.33%、6.33%和1.49%；之后半年內(nèi)，道指分別上漲了12.21%、6.11%、18.99%和0.93%；之后一年內(nèi)，情況略有不同，道指的變化分別是22.69%、-9.76%、11.57%和-5.38%（注意，這兩個跌幅都低于該時(shí)點(diǎn)之前半年累計(jì)漲幅）。結(jié)論很簡單：牛市里的大跌，往往都是行情中轉(zhuǎn)站，牛市沒有因大跌而終結(jié)。大跌后的半年，股市全都保持了慣性上漲。大跌后的一年，有半數(shù)情況實(shí)現(xiàn)了大幅度后續(xù)上漲；另外半數(shù)股市回調(diào)也未吞噬之前牛市的漲幅。

　　一句話，從美股大數(shù)據(jù)看A股，大跌改變牛市基調(diào)沒有先例。當(dāng)然，可能有人認(rèn)為這種歷史分析無關(guān)痛癢，美國和中國股市也大相徑庭。微信里就流傳《大時(shí)代》里的一張劇照，鄭少秋飾演的丁蟹滿臉惶恐，自言自語：“不要怕，只是技術(shù)性調(diào)整，不要怕”。在我看來，這張圖片不僅非常形象地反映了市場恐慌時(shí)的心理，而且提出了非常好的問題：連續(xù)大跌究竟是技術(shù)性調(diào)整，還是趨勢性反轉(zhuǎn)？

　　回答這個問題，僅有歷史大數(shù)據(jù)分析是不夠的。站在宏觀立場，探討趨勢可持續(xù)問題，筆者以為，可以“十問大跌”來判斷“是不是技術(shù)性調(diào)整”：

　　第一，增長有沒有破底？當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)，雖然三期疊加壓力很大，但增速始終維持在中高速底線上，且改革紅利的釋放和短期投資的上升都將給未來增長提供支撐。增長沒破底，短跌就有底。

　　第二，增質(zhì)在不在提升？經(jīng)濟(jì)增長質(zhì)量是股市長周期繁榮的保障，只有經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化、內(nèi)生增長動力不斷增強(qiáng)、微觀經(jīng)濟(jì)實(shí)力愈發(fā)雄厚、金融市場持續(xù)活化，牛市才具備長期維系的物質(zhì)基礎(chǔ)。當(dāng)前，中國經(jīng)濟(jì)增質(zhì)的確在潛在提升，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)則有望提振長期全要素生產(chǎn)力。增質(zhì)有保障，短跌就無妨。

　　第三，點(diǎn)位會不會太高？點(diǎn)位高不高，不看絕對水平，要看相對水平。一看相對國際的水平，畢竟資本是在全球范圍內(nèi)配置，美歐股市早已收復(fù)危機(jī)失地，中國還沒有。二看相對經(jīng)濟(jì)基本面，筆者之前曾比較過滬深股市與全球主要市場的宏觀市盈率，A股相對危機(jī)后的強(qiáng)勢經(jīng)濟(jì)崛起而言，漲得并不多。點(diǎn)位不算高，拐點(diǎn)就沒到。

　　第四，政策有沒有余力？市場趨勢很大程度上反映了市場對后續(xù)政策余力的預(yù)期。預(yù)期余力大，市場信心就強(qiáng)，反之則相背。從全球比較看，無論是財(cái)政政策還是貨幣政策，中國都尚有余力，在綜合權(quán)衡保增長、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生和防風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上完全有能力有所作為。政策有余力，牛市就給力。

　　第五，監(jiān)管層想不想調(diào)控？滬深股市年后這一波持續(xù)上漲激活了市場人氣，帶來了可喜的鯰魚效應(yīng)，也暴露了杠桿風(fēng)險(xiǎn)較大、投機(jī)氛圍漸濃等問題。為保障牛市健康成長，監(jiān)管層提示風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)都是有益無害的，但少數(shù)人有意或無意曲解監(jiān)管意圖，制造市場恐慌，造成了巨大波動，這與監(jiān)管層維系市場理性發(fā)展的初衷完全相左。監(jiān)管被曲解，短跌就激烈。

　　第六，資金有沒有收緊？這波急跌很大程度上和打新潮帶來的資金供給短期下降有一定關(guān)聯(lián)，但將其視作長期資金收緊就不合時(shí)宜了。貨幣政策并不存在收緊傾向，相反，降息、降準(zhǔn)和定向?qū)捤傻氖袌鲱A(yù)期始終較強(qiáng)，貨幣政策工具也日趨豐富。作為全球表現(xiàn)搶眼的市場，滬深股市正吸引國際資本的更大關(guān)注。資金沒收緊，人心就有定。

　　第七，活力會不會下降？本輪牛市，市場活化是最大亮點(diǎn)。有活力的市場，任何波動都不會改變大趨勢。盡管連續(xù)三天大跌打擊了士氣，但牛市心氣還沒被徹底擊垮，只要政策層注意預(yù)期引導(dǎo)，市場活力就不會迅速消退�；盍Σ幌陆担�市場就能強(qiáng)。

　　第八，主流有沒有轉(zhuǎn)向？連續(xù)三天下跌后，有人很恐慌，但在大多數(shù)理性投資者看來，短期調(diào)整反而有利于長期繁榮。主流沒轉(zhuǎn)向，牛市就有量。

　　第九，想象有沒有空間？只要發(fā)展還有想象空間，牛市就不會停步。中國經(jīng)濟(jì)恰處于最具想象力的時(shí)段，萬眾創(chuàng)新、大眾創(chuàng)業(yè)如火如荼，一帶一路等國家戰(zhàn)略也穩(wěn)健推進(jìn)。想象有空間，牛市就不變。

　　第十，勢能有沒有衰竭？與之前不一樣，中國多層次資本市場建設(shè)正處于關(guān)鍵時(shí)期，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型也急需資本市場的結(jié)構(gòu)化助力，如此背景下的股市理性繁榮和增量擴(kuò)容對中國發(fā)展大趨勢至關(guān)重要，只有股市好，經(jīng)濟(jì)才會好。勢能沒衰竭，牛市花不謝。

　　歸納十問，一言以蔽之，大跌本身不會改變牛市基調(diào)。沒有只漲不跌的市場，股市起伏實(shí)屬正常。理解滬深股市，需從中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展大格局著眼，不以漲喜，不以跌悲，看淡投機(jī)欲望和短期得失，才能在股市風(fēng)云中讀懂“詩和遠(yuǎn)方”。