真正的利率市場化并不是簡單的貸款或存款利率的市場化，這其中包含了利率決定的市場化，利率傳導(dǎo)的市場化，利率形成機(jī)制的市場化；中央銀行基準(zhǔn)利率的市場化，金融機(jī)構(gòu)法定存貸款的市場化，銀行間利率市場化和債券利率市場化，只有以上全部實(shí)現(xiàn)了市場化，才算是真正完成了利率市場化。

　　——付 鵬

　　■付 鵬

　　利率和匯率作為決定社會(huì)要素成本的對(duì)內(nèi)對(duì)外的兩個(gè)核心金融因子，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響可以說是至關(guān)重要的。而利率和匯率人為管制下的非市場化運(yùn)作，雖然在中國經(jīng)濟(jì)早期發(fā)展過程中起到了一定的積極作用，但隨著經(jīng)濟(jì)體制市場化的深入發(fā)展，利率和匯率的改革普遍滯后于整體經(jīng)濟(jì)改革的步伐，使得利率和匯率的決策機(jī)制和方法所而形成的利率水平和結(jié)構(gòu)錯(cuò)配都引發(fā)了嚴(yán)重的問題，而管制性的利率水平對(duì)于國有企業(yè)和整體經(jīng)濟(jì)帶來的各種好處也在日益遞減。

　　利率市場化

　　已到最后攻堅(jiān)階段

　　這兩種對(duì)于全社會(huì)資本要素起到關(guān)鍵定價(jià)職能的金融要素，其市場化和非市場化的錯(cuò)配關(guān)系逐步地對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的儲(chǔ)蓄和投資的正常運(yùn)行形成了干擾。例如從市場化角度來看產(chǎn)能過剩問題，當(dāng)資本投資回報(bào)率低于存款利率時(shí)，投資自然就會(huì)停止或者轉(zhuǎn)變方向，但是在中國一方面由于融資渠道過于單一，貸款利率非市場化情況下銀行和金融機(jī)構(gòu)的效率損失嚴(yán)重，大量的貸款投放是按非市場化條件運(yùn)行的；另一方面由于存款利率的非市場化，存款一直處于以前管制狀態(tài)下的存款利率時(shí)代，導(dǎo)致投資扭曲，因此綜合性的產(chǎn)生了資源配置效率損失的結(jié)果，即產(chǎn)能過剩的現(xiàn)象。生產(chǎn)要素錯(cuò)配對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長和效率來說影響巨大，因此只有通過利率和匯率的改革，配合經(jīng)濟(jì)體制市場化的大環(huán)境，以利率和匯率為主要內(nèi)容的金融要素自由化，進(jìn)一步的消除金融抑制才能夠進(jìn)一步的促進(jìn)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，修正這兩個(gè)對(duì)于全社會(huì)資本要素起到關(guān)鍵定價(jià)職能的金融要素進(jìn)行體制性改革對(duì)于中國來說意義深遠(yuǎn)。

　　而與大多數(shù)發(fā)展中國家金融改革不同，中國把利率體制改革放到了金融改革的最后階段，這里面主要是來自于政策制定層面對(duì)于利率體制改革的具體步驟和風(fēng)險(xiǎn)存在不同的判斷，而更為主要的是利率體制的內(nèi)生性使得其改革所牽扯的關(guān)系面既廣且復(fù)雜。

　　在這種前提下，其實(shí)綜合各方面的利弊關(guān)系，中國經(jīng)濟(jì)決策層從1995年開始，逐步開始了金融要素自由化改革進(jìn)程，例如利率市場化改革就提出了“逐步實(shí)現(xiàn)正利率，協(xié)調(diào)配套，循序漸進(jìn)，逐步與國際管理接軌的利率改革原則，選擇了先外后內(nèi)，先貸后存，先商業(yè)銀行后政策性銀行，先放開同業(yè)拆借市場后擴(kuò)大商業(yè)銀行決定利率自主權(quán)的改革路徑”。始于1978年的中國利率市場化過程，1996年真正揭開了利率市場化改革的第一步：放開銀行間同業(yè)拆借市場利率；2000年9月21日邁出實(shí)質(zhì)性一步實(shí)現(xiàn)外幣貸款利率市場化；到上周五才走到了最后的攻堅(jiān)和破解階段。

　　放開貸款利率管制

　　短期或提高融資成本

　　這次貸款利率下限的取消是否真的能夠?qū)崿F(xiàn)降低社會(huì)融資水平的目的，筆者認(rèn)為可能從短期來看，結(jié)果是恰恰相反的，即短期社會(huì)融資成本反倒會(huì)快速的推高甚至形成“利率闖關(guān)”現(xiàn)象。

　　諸多評(píng)論都說根據(jù)目前國家政策導(dǎo)向，銀行將降低大企業(yè)貸款比例，增加對(duì)可以接受更高利率的小微企業(yè)貸款的投放。并且在目前市場資金如此偏緊的情況下，銀行本身毫無疑問愿意將有限的資源投向收益高的小微企業(yè)，但從實(shí)際的情況來看，真實(shí)的情況可能正好相反，對(duì)于政策性銀行來講，正如我們所說的從利率市場化改革的路線來看，先商業(yè)銀行后政策性銀行。因此，政策性銀行尤其是當(dāng)前的國有銀行，主要還是將貸款集中在政策性扶持的貸款項(xiàng)目，尤其是國企和大企業(yè)客戶等資本風(fēng)險(xiǎn)值比較低的優(yōu)質(zhì)企業(yè)客戶。

　　由于這些企業(yè)和客戶的議價(jià)能力比較強(qiáng)，這部分貸款的利率在正常情況下都是利率下浮，一旦放開了利率市場化后，利率一定會(huì)下降很多，這對(duì)于很多國有銀行和政策性銀行來說就意味著利潤率的下降，雖然很多人預(yù)計(jì)銀行可能為了利潤會(huì)轉(zhuǎn)向?qū)τ诶麧櫬瘦^高的中小微企業(yè)的資金支持業(yè)務(wù)，但實(shí)際的情況是，由于目前貸款實(shí)行的是終身責(zé)任制度，利潤率是銀行的，風(fēng)險(xiǎn)卻是個(gè)人的職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，尤其是在政策性銀行和國有四大行內(nèi)部，無為即是有為的想法或許并不會(huì)導(dǎo)致他們對(duì)于中小微信貸太過于感冒。

　　反倒是商業(yè)銀行處于金融自由化改革進(jìn)程的前沿，相比較國有銀行和政策性銀行來說，商業(yè)銀行對(duì)于利潤率的考核和要求比較高，同時(shí)商業(yè)銀行和四大國有銀行和政策性銀行競爭的過程中由于其本身關(guān)系的劣勢，導(dǎo)致對(duì)于大客戶和優(yōu)質(zhì)客戶的競爭中并不一定能夠勝過國有政策性銀行，這就意味著商業(yè)銀行在貸款利率改革的過程中將真正地去擴(kuò)展利潤率較高的中小微客戶。

　　金改有利于

　　市場化定價(jià)機(jī)制形成

　　從下一步金融市場改革來看，政策上放開金融領(lǐng)域設(shè)立的諸多門檻將會(huì)吸引大量的民間資本投入，通過放開市場的模式，讓更多的資本參與到金融市場中來，將過去很多影子銀行和票據(jù)銀行等非正式金融活動(dòng)轉(zhuǎn)入到合法和正式的金融活動(dòng)中來，通過加大金融供應(yīng)的方式來加大資金的供應(yīng)，而中小微企業(yè)多元化融資渠道的完善會(huì)穩(wěn)定融資需求，隨著資本供應(yīng)加大和需求的穩(wěn)定，貸款利率的市場化決定機(jī)制的根本，即供需決定價(jià)格就真正能夠形成，并逐步地通過市場化的定價(jià)機(jī)制來降低整體的融資水平。

　　而只有通過這種差異化的分步發(fā)展模式，通過金融市場向廣度和深度發(fā)展來逐步地消除資金配置上中小微企業(yè)和大型企業(yè)之間的信用歧視，通過“先商業(yè)后政策”才能夠使所有的金融機(jī)構(gòu)完全融入到一個(gè)市場定價(jià)機(jī)制體系。

　　可以推測貸款利率市場化之后的發(fā)展重點(diǎn)將是逐步的推進(jìn)存款利率嘗試性市場化，由于存款利率是與匯率焊接在一起的調(diào)整匯率的工具。在匯率不自由的情況下，存款利率市場化就不能單獨(dú)實(shí)現(xiàn)。因此單純的存款利率市場化在人民幣升值的情況下會(huì)有一定的難度，因?yàn)橛欣�差和熱錢。這意味著未來存款利率市場化一定會(huì)伴隨著人民幣結(jié)束單邊升值進(jìn)入雙向波動(dòng)的配合下進(jìn)行。

　　利率市場化

　　應(yīng)配合風(fēng)險(xiǎn)管理工具

　　利率市場化背后的利率風(fēng)險(xiǎn)的波動(dòng)將必須有相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)管理工具出臺(tái)，之前一直在測試的國債期貨相信在此次貸款利率市場化之后不久將迅速推出上市，為各大金融機(jī)構(gòu)提供利率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，以應(yīng)對(duì)利率市場化的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　另外，由于與中國經(jīng)濟(jì)改革相符合的金融產(chǎn)權(quán)制度約束的弱化，金融市場機(jī)制與結(jié)構(gòu)的不完善，中國企業(yè)與銀行的不完全市場化，金融救援機(jī)制不健全等障礙的存在，不可避免的給利率市場化攻堅(jiān)階段的改革增添了變數(shù)和難度。希望我們在利率市場化的同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)以上相關(guān)障礙的同步推進(jìn)。

　　真正的利率市場化并不是簡單的貸款或存款利率的市場化，這其中包含了利率決定的市場化，利率傳導(dǎo)的市場化，利率形成機(jī)制的市場化；中央銀行基準(zhǔn)利率的市場化，金融機(jī)構(gòu)法定存貸款的市場化，銀行間利率市場化和債券利率市場化，只有以上全部實(shí)現(xiàn)了市場化，才算是真正完成了利率市場化。因此，中國利率市場化之路依舊任重道遠(yuǎn)。