導(dǎo)語：作者總結(jié)股市歷程，化繁為簡，認(rèn)為投資有三層境界：第一層境界，把股票當(dāng)作籌碼；第二層境界，把股票當(dāng)作企業(yè)；第三層境界，把股票當(dāng)作債券；我的總結(jié)恐怕是對(duì)牛彈琴，大部分人不懂的還是不懂。

　　投資也有三境界

　　王國維《人間詞話》說，古今之成大事業(yè)、大學(xué)問者，必經(jīng)過三種之境界：“昨夜西風(fēng)凋碧樹。獨(dú)上高樓，望盡天涯路�！贝说谝痪骋��！耙聨�漸寬終不悔，為伊消得人憔悴�！贝说诙�境也�！氨娎飳に�千百度，驀然回首，那人卻在燈火闌珊處�！贝说谌�境也。

　　而總結(jié)股市歷程，化繁為簡，投資也有三境界。

　　一、第一層境界，把股票當(dāng)作籌碼

　　在這些人眼里，股票只是一個(gè)代碼，600XXX、000XXX，不看股票所對(duì)應(yīng)的公司，只看股價(jià)的波動(dòng)，買入就是為了賣出，盈利依靠買賣之間的差價(jià)，投資的依據(jù)是K線圖、成交量，因此股票只是博弈的籌碼。籌碼論是把股票的流通屬性發(fā)揮到極致，股票不是持有的，而是炒來炒去的。

　　作為整體，必然虧錢，這是毋庸置疑的。因?yàn)榻灰渍咦鳛橐粋�(gè)整體是零和博弈，賺的是交易的錢，有人賺就意味著有人虧，再加上手續(xù)費(fèi)等摩擦成本，決定了把股票當(dāng)籌碼的股民整體必然虧錢。這也符合A股20年來“一賺二平七虧”的鐵律。

　　作為個(gè)體，交易者也很難長期不虧錢。因?yàn)槟愕挠�利是建立在買賣差價(jià)基礎(chǔ)上的，差價(jià)是建立在對(duì)未來股價(jià)的正確預(yù)測之上的。而我們都知道，未來不可預(yù)測，股價(jià)是典型的布朗運(yùn)動(dòng)，什么預(yù)測工具也沒用，再高大上的量化交易系統(tǒng)捕捉的也只是市場歷史的走勢，用來指導(dǎo)未來的方向不是瞎扯淡嘛！根據(jù)概率論，預(yù)測正確一次很正確，次次都預(yù)測正確的只有兩種人：一種是上帝，一種是騙子。

　　為什么大多數(shù)股民執(zhí)迷不悟呢？這個(gè)是中學(xué)生都明白的常識(shí)，就不解釋了，因?yàn)槟憧吹降亩际敲蓪?duì)的，蒙錯(cuò)的你自動(dòng)忽略掉了。有心人查一查，這一波半年多的行情，雪球組合中竟然50%是虧損的，98%沒有跑贏指數(shù)，股民的臆想和真相是多么的諷刺��！

　　人物代表

　　四大神棍及其腦殘粉兒，還有大多數(shù)賭民

　　X叔，來點(diǎn)干貨唄！

　　X神，300XXX后市如何？

　　二、第二層境界，把股票當(dāng)作企業(yè)

　　在這些人眼里，股票是公司的一部分，股票對(duì)應(yīng)的是企業(yè)的實(shí)體資產(chǎn)，買了股票就是股東，而不是股民，股東是公司的合伙人，賺的是企業(yè)利潤增長的錢。這是投資的常識(shí)，正統(tǒng)的投資觀念，也符合股票的性質(zhì)，股票本來就是公司資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)證書。因此，把股票作為企業(yè)的產(chǎn)權(quán)證，Buy &Hold，買入股票，長期持有，不考慮二級(jí)市場的價(jià)格波動(dòng)，耐心等待企業(yè)的成長和分紅。這個(gè)境界的投資者去除了股票的流通屬性，強(qiáng)調(diào)的是股票的產(chǎn)權(quán)屬性。

　　道瓊斯百年來的長期年化回報(bào)率在12%，美股歷史上最偉大的長跑冠軍、長期收益率排名第一的是煙草公司菲利普.莫里斯，年化回報(bào)為19%。這就意味著，Buy &Hold策略，即便投資者祖墳冒青煙，幸運(yùn)地選擇了最牛逼的那家冠軍，長期持有的回報(bào)率也不會(huì)超過19%。股民想一夜暴富？做夢去吧！那么，股神巴菲特年化29%的逆天收益是怎么來的？很簡單，一是靠交易，低吸高拋賺了市場的錢；二是靠杠桿，用浮存金獲得超額收益。

　　第二層境界的投資者懂得股票的本質(zhì)是資產(chǎn)，卻不懂得資產(chǎn)的本質(zhì)是什么。他們最容易犯的錯(cuò)誤是忽視買入價(jià)格和盲目長期持有。偉大的公司！時(shí)間的玫瑰！恐怕在投資界沒有比這兩句話更坑爹的啦！漂亮50、納斯達(dá)克等每一次股市泡沫都狠狠教訓(xùn)了這類投資者。當(dāng)2007年投資者48元買了“亞洲最賺錢的公司”中石油的時(shí)候，當(dāng)投資者高唱股民之歌《死了都不賣》的時(shí)候，巴菲特卻在二級(jí)市場上以12港元的價(jià)格拋光了他在2003年以1.1~1.6港元囤的中石油H股。我清楚的記得，當(dāng)時(shí)就該事件，某私募大佬接受央視采訪時(shí)略帶羞澀地說，老巴可能是不太懂中國股市……我都快笑噴了！

　　把股票看做企業(yè)資產(chǎn)的投資者，還容易犯一些低級(jí)錯(cuò)誤，例如對(duì)資產(chǎn)的誤解。有些企業(yè)表面上看是資產(chǎn)，實(shí)際上是負(fù)資產(chǎn)，一個(gè)鋼鐵廠0.5PB、甚至白送便不便宜？答案是不一定便宜。即便清算，有清算成本，討債有訴訟成本，員工有遣散成本，設(shè)備有搬遷成本，土地重整有環(huán)保成本……國外很多工廠、礦山都是這種低價(jià)陷阱，中國人貪便宜收購后才發(fā)現(xiàn)是個(gè)燙手山芋，勞工、環(huán)保成本比天朝高百倍。重資產(chǎn)、高負(fù)債，不產(chǎn)生自由現(xiàn)金流，這是資產(chǎn)呢，還是包袱呢？特別是在這些資產(chǎn)對(duì)抗通脹的時(shí)候，投資者就開始腦子進(jìn)水，很多人都以為，股票能抗通脹，因?yàn)槠髽I(yè)的實(shí)體資產(chǎn)會(huì)因?yàn)橥�脹而升值。可惜巴菲特�(zé)o情地批駁了這種謬論，1977年，巴菲特寫了一篇文章《通脹是如何欺騙股票投資者的》，固定資產(chǎn)重置成本因?yàn)橥�脹而上升，它們很快發(fā)現(xiàn)自己要因?yàn)橹刂贸杀旧仙�而增加資本支出，通脹還導(dǎo)致人力、原材料、資金成本不斷上升，導(dǎo)致投資者回報(bào)減少，從而“通脹無牛市”。為什么巴菲特的洞察力能超越第二層級(jí)？因?yàn)樵谒�眼里，股票就是一張“永續(xù)債券”，投資者的收益被通脹偷走了。

　　但斌

　　偉大的公司，時(shí)間的玫瑰，復(fù)利的奇跡，十年十倍！

　　三、第三層境界，把股票當(dāng)作債券

　　股票的本質(zhì)是企業(yè)，企業(yè)的本質(zhì)是什么？這個(gè)問題困惑了人類幾百年，仁者見仁，智者見智，不同的角度有不同的答案。在創(chuàng)業(yè)者看來，企業(yè)就是自己的嬰兒；在職業(yè)經(jīng)理人看來，企業(yè)就是施展才能的舞臺(tái)；在員工看來，企業(yè)就是糊口的飯碗；在主管官員看來，企業(yè)就是唐僧肉……盲人摸象，可以說都對(duì)，也都不對(duì)。企業(yè)的本質(zhì)沒有統(tǒng)一的定義，直到1937年，石破天驚，人類有史以來最偉大的經(jīng)濟(jì)學(xué)家之一——科斯，寫了篇文章《企業(yè)的性質(zhì)》，運(yùn)用交易成本的方法分析企業(yè)的性質(zhì)。企業(yè)是市場的替代品，企業(yè)不是主體，而是工具，這種工具的價(jià)值在于降低交易成本，企業(yè)和市場的邊界依賴于市場定價(jià)成本與企業(yè)組織成本之間的均衡。

　　因此，企業(yè)沒有什么偉大不偉大的，企業(yè)就是一種工具。為什么巴菲特說，股票其實(shí)也是債券，是一張永續(xù)浮息債券？在投資者眼里，企業(yè)的本質(zhì)就是現(xiàn)在和未來全部現(xiàn)金流的折現(xiàn)總和。這一思想簡單而深刻！這一思想決定了巴氏投資為什么最注重ROE（Return on Equity），其中最重要是R（回報(bào)），而不是E（資產(chǎn)），如果E不能R，E是沒有意義的，是無效資產(chǎn)。像雪球等很多互聯(lián)網(wǎng)公司，Equity的商業(yè)模式設(shè)計(jì)得無比牛逼，但就產(chǎn)生不了現(xiàn)金流Return，估值全靠風(fēng)口的風(fēng)夠不夠大？有沒有下家接盤？

　　ROE的思維方式體現(xiàn)在：

　　第一，R最重要。（1）R必須是自由現(xiàn)金流，需要不斷進(jìn)行資本支出才能發(fā)展的重資產(chǎn)企業(yè)實(shí)際留給投資者的現(xiàn)金流是可憐的。（2）R必須是依靠E的盈利能力獲得的，而不是因?yàn)橘彶�、非主營收入、借助杠桿等因素。（3）R必須穩(wěn)定持續(xù)的獲得，需要E有護(hù)城河的保護(hù)，所以巴菲特長期持有的是現(xiàn)金流比較穩(wěn)定、可以預(yù)期的公司，主要就是金融、消費(fèi)、醫(yī)藥等。

　　第二，折現(xiàn)率不同，最后的結(jié)果不同，一般是按無風(fēng)險(xiǎn)資金成本來定，比如國債收益率。

　　第三，投資者要想獲得超額回報(bào)，必須注重買入價(jià)格，即便股票ROE再高，如果以幾倍的PB買入，投資者實(shí)際獲得的收益也是悲催的。

　　我們看看巴菲特對(duì)股票的定義：“對(duì)股權(quán)投資者來說，股票不過就是一張債券，只是它的期限是永遠(yuǎn)。在二戰(zhàn)以后的30多年，盡管美國的經(jīng)濟(jì)變化很大，但所有公司的平均股本收益率相當(dāng)?shù)姆�(wěn)定：10％~13％之間，平均數(shù)大約12％。實(shí)際上，這就好比‘股息’，當(dāng)然一小部分股息用現(xiàn)金分掉了，大部分留存在公司繼續(xù)賺取那12％。雖然股民的換手進(jìn)行了利益再分配，但作為一個(gè)整體，他們的回報(bào)率超級(jí)穩(wěn)定，并不因?yàn)橥�脹而改善�！保ò头铺兀骸锻�脹是如何欺騙股票投資者的》）

　　我們再回過頭看看，債券是什么？債券不就是還本付息的債權(quán)憑證么？錯(cuò)，在投資者的眼里，債券的本質(zhì)也是未來本息所有現(xiàn)金流的折現(xiàn)總和。于是，股與債的界限被打通了，本質(zhì)上是一回事兒！當(dāng)悟透了企業(yè)的本質(zhì)是現(xiàn)金流之后，投資者如同庖丁解牛，目無全牛，在這個(gè)境界的視角下，股票的股性已經(jīng)消失殆盡，企業(yè)就是一堆現(xiàn)金流，股票就是一張永續(xù)浮息債券。

　　第三層境界的投資者，眼中的企業(yè)就是個(gè)工具，沒有任何值得崇拜的光環(huán)；眼中的股票也是個(gè)工具，和債券就是一回事兒。他們很大程度上不是在炒股，也不是在投資，而是在做資產(chǎn)配置。

　　當(dāng)覺悟了股債一體的大道之后，不是能保證收益有多高，而是能調(diào)低投資者的心理預(yù)期，從而收獲的不是暴利，而是心安和命長。我對(duì)股市的預(yù)期不高，年化15%就知足，慶幸的是，自入市以來，哪怕算上最早的摸索期間，年化收益率也超額完成目標(biāo)，蕓蕓眾生在股市殺進(jìn)殺出，騙來騙去，眼見他起高樓，眼見他宴賓客，眼見他樓塌了……于我如浮云。因此，我做投資，夜夜安枕，日日開心！

　　巴菲特

　　人生就像滾雪球，重要的是找到很濕的雪和很長的坡。

　　我的征途是星辰大海。

　　（作者系雪球人氣嘉賓）