外匯占款成為中國巨量M2的源頭

中國光大銀行信貸審批部副總經(jīng)理楊文化把工業(yè)化、城市化和出口導向，比喻為驅動中國M2增長的“三個高速輪子”。

工業(yè)化和城市化，使各地進行大規(guī)模基礎項目建設、商品生產和造城活動，新增貸款尤其是長期貸款需求巨大，這大大增加了貨幣需求。這些貸款本身還款周期比較長，周轉速度慢，容易沉淀在銀行存款賬戶上，形成M2。

相對而言，美國等發(fā)達國家早已完成工業(yè)化和城市化，經(jīng)濟中服務業(yè)占比高，發(fā)展服務業(yè)不需要太多貸款支持。

農業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家向松祚曾說，中國經(jīng)濟增長模式是“三依靠”：經(jīng)濟增長依靠投資拉動；投資拉動依靠信貸增長；信貸增長則依靠貨幣擴張。這是M2增加的重要原因。

另外，中國的出口導向產生持續(xù)大量的貿易順差。企業(yè)出口收到的外匯賣給銀行來“結匯”，這直接增加人民幣存款；銀行再將外匯轉賣給央行，形成央行的外匯儲備，銀行頭寸也會增加；銀行頭寸增加后，通過放貸和貨幣乘數(shù)，都會擴大M2。

據(jù)統(tǒng)計，2012年之前的10年，外匯占款已經(jīng)成為中國基礎貨幣投放的主要渠道之一。有測算稱，外匯占款占基礎貨幣的比例，已經(jīng)從1994年的25%上升到2010年第三季度的94%。

2012年年底，中國基礎貨幣余額是25.2萬億元人民幣，是2001年4萬億元的6.3倍，是8年前2005年6.4萬億元的3.94倍。

同時，2005年匯率改革之后，我國的外匯儲備已經(jīng)從8000多億美元，上漲到2012年年末的33115.89億美元，折合人民幣超20萬億元。

按照一般計算方法，M2總量等于基礎貨幣乘以貨幣乘數(shù)，25萬億元基礎貨幣，乘以大約4～5倍的貨幣乘數(shù)，得出M2總量在100萬億元上下，與央行統(tǒng)計口徑基本一致。

這說明出口導向形成的外匯占款，已經(jīng)成了中國巨量M2的源頭。

“外匯占款意味什么？中國人生產，出口給外國人消費，換來了紙票子，只能再去購買人家的債券”，李才元稱，出口實物、進口鈔票，中國人的勞動財富轉移出去了，而國內貨幣存量又增加了，再加上貨幣配置方向不平衡，才造成當下貨幣“毛了”的現(xiàn)象。

他說：“這其實是多年來外向型經(jīng)濟發(fā)展的必然結果”。

“貨幣戰(zhàn)爭”來襲怎么辦

巨量M2實際上反映了中國內部經(jīng)濟轉型難度加大，而外部環(huán)境更不樂觀。不久前，日本央行步美聯(lián)儲后塵，推出“無限量”貨幣寬松措施。當今世界的前四大經(jīng)濟體紛紛打開貨幣水龍頭“放水”。一場以“競爭性貨幣貶值”為特征的“貨幣戰(zhàn)爭”已在所難免。

“將鄰國當做垃圾桶，發(fā)動一場貨幣戰(zhàn)不僅是危險的，而且最終將危害自身�！敝型豆�司總經(jīng)理高西慶最近公開發(fā)出警告：“作為一個負責任的國家，希望日本不要這樣做�！�

央行副行長易綱則在兩會期間暗示，針對越來越多的國家加入貶值陣營，中國貨幣政策已做好準備，會“予以穩(wěn)妥的應對”。

不過，在中國經(jīng)濟的外向型局面短時間無法扭轉的情況下，外匯占款推動著基礎貨幣投放，央行應對外部“貨幣洪水”的辦法也有限。

分析人士稱，目前來看，央行靠發(fā)行央票和提高存款準備金率這兩個“閥門”，來對沖和調配貨幣，這是比較“被動”的措施。

“主動”的貨幣政策，必須有針對性地規(guī)避投資過熱，看緊通脹，并能有效遏制房價大幅反彈。這正是周小川行長兩會期間所說的“結構性政策”。

也就是說，要針對不同的產業(yè)部門，實施不同的信貸政策，資金流向要能扶助和促進實業(yè)，尤其要支持科技類工業(yè)企業(yè)發(fā)展，減少投向房地產等資源類產業(yè)。

另外，M2/GDP比值持續(xù)攀高的確在警示，我國金融體系整體運行績效較低，“健康指標有問題”。因而，加快債券市場、股票市場等直接融資工具的發(fā)展，進一步放松金融管制，并適時發(fā)展民營銀行，激活民間融資，推進利率市場化，拓寬企業(yè)和居民的金融資產運用渠道等，這都是給中國經(jīng)濟肌體“舒筋活絡”、“補中益氣”，既治標也治本的政策方向。

人民幣“走出去”要一步一個腳印

經(jīng)濟學家李才元提醒，目前中國經(jīng)濟要防止“急病亂投醫(yī)”。

他發(fā)現(xiàn)，有些人一邊批評中國貨幣“超發(fā)”，一邊鼓吹人民幣盡快“走出去”，在離岸人民幣市場上“大干快上”，甚至要求中國放開資本項目管制，讓人民幣迅速成為國際投資和交易貨幣。

“這是一種激進而危險的傾向”，李才元說，貨幣只是實體經(jīng)濟的影子，中國實體經(jīng)濟的健康狀況是人民幣國際化的基礎，在經(jīng)濟轉型、產業(yè)升級、科技創(chuàng)新這些本質問題沒解決好之前，人民幣“走出去”要一步一個腳印，否則會掉到陷阱里。

在中國貨幣“超發(fā)”的批評聲中隱含著一種強烈的暗示，似乎只要把人民幣“引出國門，流到海外”，就能解決問題。從新加坡到倫敦，不少人士都在積極鼓吹人民幣的“離岸交易”。

高連奎表示，這種思路很可能導致人民幣定價權“外移”。“離岸中心要建在中國能夠管理和監(jiān)控的地方，其功能要有利于人民幣回流，主要是服務于走出去的中國企業(yè)海外融資”。

李才元提出，人民幣遇到的暫時困境并不可怕，關鍵要結合中國經(jīng)濟實情，穩(wěn)妥推進“實業(yè)換資源”的戰(zhàn)略。中國是實業(yè)大國，要同資源國家形成有效的經(jīng)濟交流，幫助人家建立實業(yè)體系，解決當?shù)鼐蜆I(yè)和勞動力培訓，這樣才會真正促進全球經(jīng)濟復蘇，有利于中國也有利于世界。

“人民幣要服務于這個戰(zhàn)略，可以與這些國家加強雙邊貨幣互換，增加人民幣結算和交易空間，讓更多國家感受到持有人民幣的好處”，他強調，從這個意義上說，人民幣在國際上的品質和信用，是由中國實體經(jīng)濟的數(shù)量和質量決定的，切不可操之過急。

在“貨幣戰(zhàn)爭”叫囂格外激烈的時候，扎緊籬笆、練好內功、適時出擊，是人民幣由弱轉強的原則。李才元說：“人民幣獨立自主，要走自己的路�！�