農(nóng)產(chǎn)品：經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)小幅拐點；公告成立電子商務(wù)公司

　　來源：海通證券

　　公司8月28日發(fā)布2013半年報。報告期內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入11.18億元，同比增長29.93%；利潤總額1.36億元，同比下降25.37%；歸屬凈利潤3691萬元，同比下降59.52%，扣非凈利潤3605萬元，同比增長28.35%。2013上半年公司攤薄每股收益0.022元，凈資產(chǎn)收益率 0.8%；每股經(jīng)營性現(xiàn)金流0.02元。

　　公司同時公告：由下屬兩家全資子公司--深圳前海農(nóng)產(chǎn)品交易所有限公司和深圳市海吉星投資管理股份有限公司分別出資3800萬元和200萬元(分占95 %和5%股權(quán))，投資成立深圳市農(nóng)產(chǎn)品電子商務(wù)有限公司，以開拓公司旗下農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場經(jīng)營戶線上、線下發(fā)展渠道，打造聯(lián)接農(nóng)產(chǎn)品交易批發(fā)商與中下游零售商和終端消費者的網(wǎng)上交易平臺。

　　簡評和投資建議。

　　公司2013上半年收入增長29.93%，其中農(nóng)批市場收入增長44.43%。從利潤構(gòu)成來看，公司上半年歸屬凈利潤為3691萬元，同比下降 59.92%，主要由于：(1)上海農(nóng)批市場發(fā)生火災(zāi)確認(rèn)經(jīng)濟(jì)損失約2700萬元；(2)深圳農(nóng)牧公司比2012年同期增加虧損額2686萬元，公司正在積極推動農(nóng)牧公司分立工作；(3)公司2012年一季度轉(zhuǎn)讓青島青聯(lián)33.98%股權(quán)實現(xiàn)稅前收益1288萬元，拉高基數(shù)。但剔除上述非經(jīng)常因素影響，公司上半年扣非凈利潤為3605萬元，凈利已主要由主業(yè)貢獻(xiàn)(這其中也存在商鋪銷售的業(yè)績貢獻(xiàn))，且由于收入較快增長，毛利率同比提升3個百分點及費用率下降5.3個百分點，扣非凈利潤增長28.35%，經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)小幅拐點，雖凈利潤額仍較小，但趨勢的持續(xù)性值得期待。

　　我們此處進(jìn)一步闡述對農(nóng)產(chǎn)品公司價值判斷：(1)戰(zhàn)略升級，平臺型公司架構(gòu)已經(jīng)形成。2007年以來，公司先后推行“歸核化”(剝離非核心的虧損資產(chǎn))、 “網(wǎng)絡(luò)化”(加速布局實體市場并推進(jìn)電子結(jié)算，打造統(tǒng)一的后天體系)戰(zhàn)略，最終搭建完成“虛實結(jié)合、輕重平衡”的農(nóng)產(chǎn)品交易大平臺，戰(zhàn)略第次升級，尤其是 2012年底成立的深圳前海農(nóng)產(chǎn)品交易所有限公司，為公司未來盈利成長孕育了巨大空間。這使得公司在巨量交易額流轉(zhuǎn)情況下，其盈利不僅來源于交易本身，更因交易平臺上沉淀有大量的商流、物流、信息流、資金流等，從而孵化出各類潛力巨大的衍生業(yè)務(wù)。

　　(2)物業(yè)價值大，并有望形成持續(xù)出售部分商鋪兌現(xiàn)盈利，實體市場投入產(chǎn)出將趨向平衡。公司現(xiàn)在全國14個城市運營17家實體市場(另有7個在建或籌備開業(yè)市場)，擁有自有土地面積已達(dá)492萬平米，權(quán)益自有土地為358萬平米，其中權(quán)益商業(yè)用地為108萬平米。按公司當(dāng)前118億元市值計算，對應(yīng)每平米土地價值為3289元。未來而言，公司將會更加考慮實體市場的投入產(chǎn)出的期限配比，將在投建一個新市場的初期和中期(如二期市場)時，將非核心交易區(qū)域商鋪長租，一次性回收投資，另外開發(fā)沿街商鋪用于出售，將可較快回籠資金。比如公司近兩年開發(fā)的平湖市場、南昌市場二期、蚌埠市場一期等均有類似操作，考慮到公司仍有較多即將開業(yè)和在建市場，計算公司的物業(yè)價值有較大參考意義。

　　(3)公司當(dāng)前有價值，未來有潛力，但短期依然無法回避主業(yè)無業(yè)績的尷尬。2007年以來，由于剝離處理虧損的非核心業(yè)務(wù)，資本開支加大(集中開拓市場) 等，公司扣非凈利率一直在0附近，其中2008-2010以及2012年的扣非凈利潤均為負(fù)值�？鄯荝OE也呈現(xiàn)趨勢性下降，并自2004年以來持續(xù)徘徊在0上下，凈利潤及其增長更多依賴非經(jīng)常損益，從而也有明顯的波動。

　　我們判斷公司主業(yè)業(yè)績在2013-14年能否顯著增長仍有不確定性(主要由于新市場培育和總部費用控制)，能夠支撐業(yè)績有較好表現(xiàn)甚至超預(yù)期表現(xiàn)依然是非經(jīng)常損益(包括部分市場的商鋪處置等)。預(yù)測2013-2014年EPS為0.11元和0.14元，其中預(yù)計2013年主業(yè)盈虧平衡，2014年主業(yè)盈利 0.03元。按當(dāng)前6.93元的股價，對應(yīng)2013年總體業(yè)績的PE已達(dá)64倍，但對應(yīng)2.84元的每股凈資產(chǎn)，PB為2.44倍。

　　(4)投資建議。公司可能更適合看重資產(chǎn)價值和長期成長潛力的前瞻性投資者參與，并需更多時間去等待收獲。而中短期投資者則需跟蹤催化事件因素(如交易所經(jīng)營業(yè)務(wù)進(jìn)展等)，把握波動性收益機(jī)會，其中或許需要忍受不利業(yè)績的干擾。我們按公司2013年中期賬面凈資產(chǎn)，給予3倍目標(biāo)PB估值，長期目標(biāo)價8.5 元，維持“增持”評級。