從幾個(gè)月前虧損轉(zhuǎn)賣，到反悔不賣，再到大比例收購(gòu)和并表

　　⊙記者 邵好 黃蕾 ○編輯 全澤源

　　喊話“牛市來(lái)了”后不久，劉益謙就在A股上演了一出資本運(yùn)作大戲。

　　今日，劉益謙在A股的上市公司天茂集團(tuán)宣布，擬向劉益謙等定增98.5億元收購(gòu)國(guó)華人壽43.86%股權(quán)，并進(jìn)行增資，最終實(shí)現(xiàn)對(duì)國(guó)華人壽的絕對(duì)控股。天茂集團(tuán)也借此一躍變身為近期炙手可熱的金融股，公司股票將于1月16日開市起復(fù)牌。

　　回顧此前幾月，從虧損轉(zhuǎn)賣，到反悔不賣，再到大比例收購(gòu)和并表，天茂集團(tuán)在國(guó)華人壽股權(quán)交易一事上，著實(shí)上演了一出反轉(zhuǎn)劇。其間折射了劉益謙對(duì)A股牛市確實(shí)看好。

　　定增近百億變身類保險(xiǎn)股

　　天茂集團(tuán)今日公告稱，公司擬以3.39元/股的價(jià)格向控股股東新理益集團(tuán)、實(shí)際控制人劉益謙及其配偶王薇定向增發(fā)不超過29.05億股，募集不超過98.5億元。

　　所募集資金在扣除發(fā)行費(fèi)用后，將用于收購(gòu)上海日興康、上海合邦投資和上海漢晟信持有的國(guó)華人壽43.86%的股權(quán)及后續(xù)增資。其中，國(guó)華人壽43.86%股權(quán)的預(yù)估值約為72.37億元，增資額則為25.5億元。

　　由于新理益集團(tuán)為天茂集團(tuán)的控股股東，劉益謙為實(shí)際控制人，王薇為劉益謙之配偶，三者構(gòu)成一致行動(dòng)人，所以，此次發(fā)行構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。發(fā)行完成后，劉益謙直接和間接控制公司的股份比例合計(jì)為75.78%，仍為天茂集團(tuán)的實(shí)際控制人。

　　“此前，天茂集團(tuán)持有國(guó)華人壽7.14%股權(quán)，在收購(gòu)?fù)瓿珊螅�其持股比例將增�?1%，變身為類保險(xiǎn)公司�！庇蟹治鋈耸勘硎�，劉益謙選此時(shí)點(diǎn)進(jìn)行定增，可謂頗為精準(zhǔn)。

　　公告顯示，國(guó)華人壽2014年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)14.27億元。而在此前的2011、2012、2013三個(gè)年份，國(guó)華人壽分別虧損約3.96億元、3.43億元和2億元。對(duì)天茂集團(tuán)而言，國(guó)華人壽幾乎是一夜翻身成為香餑餑。

　　就在2014年4月，天茂集團(tuán)還一度決定出售所持不多的國(guó)華人壽股權(quán)，但到了11月，天茂集團(tuán)決定反悔，放棄股權(quán)出售行為。就在彼時(shí)，誰(shuí)也不會(huì)想到，時(shí)隔兩月之后，天茂集團(tuán)成為國(guó)華人壽的控股股東。

　　事實(shí)上，如此選擇與天茂集團(tuán)主業(yè)不振頗有關(guān)系，近年來(lái)，受宏觀經(jīng)濟(jì)下行和產(chǎn)能過剩的影響，公司醫(yī)藥和化工業(yè)務(wù)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)日趨困難，2011年至2013 年，天茂集團(tuán)歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)分別為-1.02億元、1182.49萬(wàn)元和-1.01億元。

　　國(guó)華人壽“暴利”藏玄機(jī)

　　如果說(shuō)此前國(guó)華人壽是非上市公司，盈虧影響較為有限，而此次控股權(quán)置入上市公司后，其能否保持長(zhǎng)久盈利能力就成了市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　事實(shí)上，國(guó)華人壽2014年的扭虧為盈，得益于股債市場(chǎng)的雙牛，以及其在非標(biāo)市場(chǎng)配置力度的加大。相比傳統(tǒng)的老牌保險(xiǎn)公司，包括國(guó)華、華夏等在內(nèi)的一批中小保險(xiǎn)公司，其利潤(rùn)來(lái)源主要來(lái)自于“利差”。

　　表現(xiàn)在產(chǎn)品端，它們主要在銀保、互聯(lián)網(wǎng)渠道銷售保險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品，國(guó)華人壽就是因在淘寶上“三天一個(gè)億”的銷售額而一夜成名；表現(xiàn)在投資端，他們參與定增、爭(zhēng)相舉牌、收購(gòu)動(dòng)作頻頻，通過將投資做大、賺取利差，從而反哺承保。一直以來(lái)，國(guó)內(nèi)壽險(xiǎn)市場(chǎng)遵循著“負(fù)債驅(qū)動(dòng)資產(chǎn)”的戰(zhàn)略，而他們反其道而行，走的是“資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)負(fù)債”新路。

　　如果產(chǎn)品端的保費(fèi)收入可以持續(xù)滾動(dòng)，并且可以找到與之相匹配的投資渠道和品種，那么，這種賺“利差”的盈利模式就可持續(xù)。反之，如果資本市場(chǎng)大起大落或遇到極端行情，那么業(yè)績(jī)就會(huì)產(chǎn)生波動(dòng)性。

　　盡管業(yè)內(nèi)對(duì)此新盈利模式有爭(zhēng)議，但在最終“成績(jī)單”未見分曉之前，很難預(yù)判這種新模式，成敗究竟幾何？從天茂集團(tuán)公告中透露出的信號(hào)可以看出，在保險(xiǎn)新“國(guó)十條”背景下，政策紅利不斷釋放，其似乎對(duì)國(guó)華人壽今后的業(yè)績(jī)表現(xiàn)信心滿滿。而據(jù)記者了解，國(guó)華人壽已經(jīng)開始漸漸向“財(cái)富管理和風(fēng)險(xiǎn)保障并舉”轉(zhuǎn)型，逐漸減少對(duì)保險(xiǎn)理財(cái)產(chǎn)品的依賴。

　　而于國(guó)華人壽而言，能夠被天茂集團(tuán)并表，利遠(yuǎn)大于弊。一來(lái)，國(guó)華人壽原本的股東結(jié)構(gòu)相當(dāng)分散，除上市公司天茂集團(tuán)外，其余均為民營(yíng)企業(yè)，大多實(shí)力不強(qiáng)，顯然在資本補(bǔ)充和公司治理方面都不能滿足發(fā)展需要；二來(lái)，國(guó)華人壽仍處于擴(kuò)張布局期，需要持續(xù)補(bǔ)充資本金，此次被并購(gòu)將有利于國(guó)華人壽拓寬資本補(bǔ)充渠道，未來(lái)可間接從資本市場(chǎng)上募集資金。

　　“蛇吞象”的操作邏輯

　　按照劉益謙的操作風(fēng)格，此次定增應(yīng)屬意料之中，不過，在如此短時(shí)間內(nèi)導(dǎo)演出一場(chǎng)“蛇吞象”的大戲也著實(shí)讓市場(chǎng)感嘆。

　　截至2014年三季度末，天茂集團(tuán)的資產(chǎn)總額為23億元，而國(guó)華人壽2014年未經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，其截至2014年末的資產(chǎn)總額高達(dá)519億元，是天茂集團(tuán)的20多倍。

　　在業(yè)績(jī)方面，天茂集團(tuán)2014年前三季度營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為6.16億元和1.47億元，同樣遠(yuǎn)低于國(guó)華人壽的同期表現(xiàn)。

　　顯然，此次置入國(guó)華人壽資產(chǎn)對(duì)天茂集團(tuán)來(lái)說(shuō)無(wú)疑是改頭換面，可是，這樣一筆交易卻不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

　　天茂集團(tuán)表示，此次定增發(fā)行對(duì)象為新理益集團(tuán)、劉益謙和王薇，均以現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)股份，募集資金則主要用于收購(gòu)上海日興康、上海合邦投資和上海漢晟信分別持有的國(guó)華人壽20%、20%和3.86%股權(quán)。

　　根據(jù)公告表述，上海日興康、上海合邦投資和上海漢晟信與新理益集團(tuán)、劉益謙和王薇不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，即定增認(rèn)購(gòu)方與收購(gòu)股權(quán)的交易對(duì)手方不屬于同一特定對(duì)象。所以，此次定增不適用于《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》。

　　“劉益謙在資本市場(chǎng)長(zhǎng)袖善舞，其在方案設(shè)計(jì)時(shí)應(yīng)該就是考慮的走非公開發(fā)行通道，一般而言，相對(duì)重大資產(chǎn)重組審核這樣相對(duì)容易�！鄙鲜龇治鋈耸糠Q。

　　值得一提的是，公告中除了明確上海日興康、上海合邦投資和上海漢晟信三家公司股東情況外，并未提供更為詳細(xì)的信息。而記者也未能在其他公開渠道找到上述三家公司近期的投資身影。