周三早盤，兩市雙雙高開，盤中大幅震蕩，滬指一度沖擊4000點(diǎn)未果，隨后大盤回落，滬指一度跌1.5%；午后金融股集體爆發(fā)，帶領(lǐng)大盤再度走高，滬指突破4000點(diǎn)大關(guān)，創(chuàng)2008年3月14日以來(lái)新高；截至收盤，滬指報(bào)3994.81點(diǎn)，漲0.84%；深成指報(bào)13841.72點(diǎn)，漲0.53%；創(chuàng)業(yè)板報(bào)2488.16點(diǎn)，跌2.68%。成交量方面，滬指成交8392億元，深市成交7152億元，兩市共成交15544億元，創(chuàng)出歷史新高。

大盤時(shí)隔7年首次重回4000點(diǎn)，但是這一路的上漲，卻制造出了很多不幸福的人。

首先是那些關(guān)注股市但卻一直沒動(dòng)手的人。他們擔(dān)心股市上漲的持續(xù)性，因此選擇了“看一看再說(shuō)”。他們總是在猶豫和觀望中一再失去機(jī)會(huì)。

第二類，是原本是不關(guān)注股市的人，看到周圍許多人因投資而獲利，想入場(chǎng)卻怕又遇到股市下跌而虧錢，因而倍感煎熬。

第三類，是踏錯(cuò)節(jié)奏的人。去年11月份藍(lán)籌行情爆發(fā)，那些拿著成長(zhǎng)股的投資者，到了今年初，當(dāng)他們把成長(zhǎng)拋了投入藍(lán)籌懷抱的時(shí)候，藍(lán)籌卻開始了調(diào)整，成長(zhǎng)股再啟動(dòng)……

第四類，是早期被套的人。一直被套牢，看到股市不斷上漲、賬戶情況不斷改善，就開始糾結(jié)是否該賣掉。

第五類，是雖然也受益，但是不斷比較的人�？吹街車�有些人收益率更高，有的甚至已經(jīng)翻了兩三倍，頓時(shí)沒了幸福感。

無(wú)論你是上面哪一類，你近期可能或多或少也在思考這樣一個(gè)問題: 站上4000點(diǎn)的A股，未來(lái)到底還該不該買入？

顯然，我們首先需要明確影響股市上漲或下跌主要的因素包括哪些。一般的，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)基本面、政策面、資金面、市場(chǎng)估值水平和投資者信心等因素，是股市走向的最重要影響因素。讓我們以量化指標(biāo)估值水平開始分析。

1. 估值

由于近幾年股市長(zhǎng)期在2000-2500點(diǎn)區(qū)間，因現(xiàn)許多被此區(qū)間折磨過的投資者，對(duì)于后來(lái)出現(xiàn)的3000點(diǎn)、3300點(diǎn)和3600，之前可能連做夢(mèng)都不敢相信。所以當(dāng)這些點(diǎn)位真的出現(xiàn)的時(shí)候，大家往往會(huì)覺得好高：3000比2500高好多，3300又比3000高好多，這種簡(jiǎn)單的數(shù)字比大小，自然是輕松完成，然后得出了“目前的點(diǎn)位真的很高了，并蘊(yùn)含巨大的潛在下跌風(fēng)險(xiǎn)”這樣的結(jié)論，并以此指導(dǎo)自己的實(shí)踐。

但是，一個(gè)稍微專業(yè)的一些的投資者，是拿最常見的“市盈率”、“市凈率”來(lái)作為股市到底是高還是低的判斷依據(jù)。截止3月20日，上證指數(shù)市盈率15.56倍，市凈率2.06倍。2008年10月底上證指數(shù)1728點(diǎn)對(duì)應(yīng)的市盈率為16.69、市凈率為2.58倍，因此目前的指數(shù)點(diǎn)位所對(duì)應(yīng)的估值水平比2008年底部水平還要分別低7%(市盈率)和20%(市凈率)。

2009年7月底指數(shù)3412點(diǎn)時(shí)，市盈率29.72、市凈率3.36倍。因此目前的指數(shù)點(diǎn)位所對(duì)應(yīng)的估值水平比2009年的高點(diǎn)3412點(diǎn)分別低48%(市盈率)和39%(市凈率)。換種表達(dá)就是：如果估值水平重新回到3412點(diǎn)，那么指數(shù)市盈率從目前的15.56倍上漲到29.72倍還有91%的空間，從目前的市凈率2.06倍上漲到3.36倍還有63%的空間。

所以，僅就估值角度來(lái)看，假設(shè)盈利水平保持不變，那么未來(lái)估值水平要回到2009年對(duì)應(yīng)的高位，則指數(shù)在目前基礎(chǔ)上市盈率角度還有91%的空間，對(duì)應(yīng)指數(shù)點(diǎn)位則是6908點(diǎn)；從市凈率角度還有63%的空間，則對(duì)應(yīng)5895點(diǎn)。取兩者均值，為6401點(diǎn)。 而如果我們以2008年的1728點(diǎn)估值水平作為目標(biāo)，則未來(lái)指數(shù)點(diǎn)位分別應(yīng)該為：市盈率角度3879點(diǎn)，市凈率角度4530點(diǎn)，均值4204點(diǎn)。

翻譯過來(lái)就是：按照2008年股市底部、2009年股市頂部的股價(jià)水平，以目前上市公司的盈利水平估算未來(lái)股市底部和頂部的點(diǎn)位分別為底部4204點(diǎn)、頂部6401點(diǎn)。 顯然，從2008到2015年，7年過去已經(jīng)物是人非。中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增速已經(jīng)下一個(gè)臺(tái)階，因此整個(gè)市場(chǎng)的估值水平也理應(yīng)下移。所以如果我們打個(gè)八折，則對(duì)應(yīng)3363點(diǎn)和5120點(diǎn)。所以，綜合考慮2008年、2009年的估值水平以及目前估值中樞下行的情況，未來(lái)幾年上證指數(shù)合理的運(yùn)行區(qū)間應(yīng)該為[3363—5120]。

上證指數(shù)及其市盈率、市凈率走勢(shì)圖 (2002年8月30日-2015年3月20日)

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

2.經(jīng)濟(jì)面

目前的經(jīng)濟(jì)面顯然不甚理想，GDP一直處于下行態(tài)勢(shì)，CPI也逐步下行，面臨一定程度通縮風(fēng)險(xiǎn)：

企業(yè)景氣指數(shù)也不斷下行：

如果按照經(jīng)濟(jì)基本面是股市走勢(shì)的最終決定力量的理論，是不是目前在經(jīng)濟(jì)沒有企穩(wěn)前股市就大幅上漲，就代表這種上漲是“不合理的”、“野蠻的”呢？可能不一定對(duì)。因?yàn)�，我們�?jīng)常說(shuō)“股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表“，股市往往領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)1年左右。近期的股市上漲，可以理解為先于經(jīng)濟(jì)面提前啟動(dòng)。

就目前來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)在預(yù)期改革可以推動(dòng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升、改善企業(yè)盈利狀況的背景下，這種提前上漲有其合理性。只是經(jīng)濟(jì)是否真的企穩(wěn)、改革是否真的能夠改善企業(yè)盈利狀況，這還需要時(shí)間來(lái)最終驗(yàn)證。但在結(jié)果出來(lái)前，市場(chǎng)認(rèn)為自己有理由可以想得更美好一些。當(dāng)市場(chǎng)還處于“臆想”和“陶醉”狀態(tài)時(shí)，你卻非要“眾人皆醉我獨(dú)醒”，那顯然市場(chǎng)如果在樂觀的預(yù)期下上漲，那將和你毫無(wú)關(guān)系。

3.政策面

都說(shuō)中國(guó)股市是政策市，所以政策如何，顯然是我們非常關(guān)心的。所謂的政策市，其實(shí)并不是說(shuō)國(guó)家出臺(tái)許多政策刺激股市上漲、或者是出臺(tái)政策打壓過于狂熱的股市。這種情況雖然也有，比如印花稅政策、或者IPO節(jié)奏的暫停、供給量控制等政策，但更多還是在說(shuō)政府的許多間接影響股市的政策。比如央行的貨幣政策、政府的財(cái)政政策，以及政府對(duì)具體行業(yè)的發(fā)展政策等。這些政策的出發(fā)點(diǎn)并非就是要搞起股市，可能只是為了盤活經(jīng)濟(jì)、優(yōu)化資源配置，但是往往會(huì)間接導(dǎo)致對(duì)股市的影響。

總體來(lái)說(shuō)，黨的十八大以來(lái)，國(guó)家的各方面政策，對(duì)股市起了相當(dāng)大的刺激作用�？梢哉f(shuō)，這一輪股市的上漲，是國(guó)家意志的體現(xiàn)：政府希望也需要股市上漲，所以直接、間接放出了很多大招，導(dǎo)致了股市從冰冷的狀態(tài)，進(jìn)入了現(xiàn)在的亢奮狀態(tài)。讓我們?cè)賮?lái)疏離一下已經(jīng)發(fā)生的事件，梳理這背后的邏輯：

(1)黨的十八屆三中全會(huì)明確提出了大力發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，加快推進(jìn)注冊(cè)制；成立深化改革領(lǐng)導(dǎo)小組，全面推進(jìn)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)政治體制改革；明確大力推動(dòng)國(guó)企改革；簡(jiǎn)政放權(quán)，激發(fā)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)活力；推進(jìn)利率市場(chǎng)化；大力反腐，老虎、蒼蠅紛紛落馬。

(2)今年兩會(huì)期間再次強(qiáng)調(diào)了發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，推進(jìn)注冊(cè)制；李克強(qiáng)總理提“大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”是中國(guó)經(jīng)濟(jì)新發(fā)動(dòng)機(jī)，高手在民間；央行行長(zhǎng)周小川表示資金流入股市也是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)；證監(jiān)會(huì)主席肖剛表示“這輪股市上漲是對(duì)改革開放紅利預(yù)期的反映，是各項(xiàng)利好政策疊加的結(jié)果，有其必然性和合理性。

如果我們把所有以上的信息全部放到一起去思考，再結(jié)合目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)所處的階段，你也許就知道已經(jīng)發(fā)生的一切到底是怎么回事，同時(shí)也會(huì)對(duì)未來(lái)會(huì)發(fā)生什么有自己的看法。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)過過去30年的快速發(fā)展，取得了世界矚目的成就，GDP總量?jī)H次于美國(guó)，居民收入、生活水平都有了顯著提升。然而，人口老齡化、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)在全球分工中的中低端角色日顯尷尬，經(jīng)濟(jì)增速的顯著降低，破7%已迫在眉睫。經(jīng)濟(jì)發(fā)展無(wú)疑是政府的首要工作。習(xí)李非常清楚如果繼續(xù)按照老的玩法，經(jīng)濟(jì)下行將毫無(wú)懸念地繼續(xù)下去，然后緊接著就是人口老齡化帶來(lái)的巨大的社會(huì)養(yǎng)老壓力，以及失業(yè)率上升，然后傳達(dá)到社會(huì)穩(wěn)定的層面。怎么破？只有改革，只有變革才有出路。要重新激發(fā)經(jīng)濟(jì)活力，必須改變現(xiàn)有的經(jīng)濟(jì)、政治體制，同時(shí)至關(guān)重要的就是要在金融市場(chǎng)這個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的血液環(huán)節(jié)做文章：資金作為最為社會(huì)生產(chǎn)活動(dòng)的必備要素之一，在資源優(yōu)化配置中扮演至關(guān)重要的角色。某種程度上來(lái)說(shuō)，資金流向就是一個(gè)經(jīng)濟(jì)體、一個(gè)行業(yè)、一個(gè)企業(yè)的命脈。世界上任何一個(gè)發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)體，都是建立在一個(gè)成熟、繁榮的資本市場(chǎng)之上，沒有資本市場(chǎng)提供彈藥，那么創(chuàng)新和發(fā)展就無(wú)從談起。

所以，改革的方向必須直指兩個(gè)方向：一個(gè)是提升企業(yè)的效率，需要變革目前占據(jù)重要地位但效率低下的國(guó)企。實(shí)踐已經(jīng)證明國(guó)企是自己無(wú)法管好自己的，那么就探索混合所有制，引入民間資本，從而提升企業(yè)的效益。另一個(gè)更重要的是要打通金融市場(chǎng)的任督二脈，讓金融市場(chǎng)真正為大眾創(chuàng)業(yè)提供資金支持。這樣大眾才可能去創(chuàng)業(yè)，才可能為社會(huì)生產(chǎn)力的發(fā)展做出貢獻(xiàn)，才能為社會(huì)創(chuàng)造更多勞動(dòng)就業(yè)機(jī)會(huì)。所以，注冊(cè)制的推出，就顯得非常有必要。而證監(jiān)會(huì)主席肖鋼前段時(shí)間的講話更印證了注冊(cè)制的包容性：沒有實(shí)現(xiàn)盈利的企業(yè)也可以上市。創(chuàng)新型企業(yè)一般開始都是虧損的，那個(gè)時(shí)候最需要資金的時(shí)候，只有那個(gè)時(shí)候的上市融資，才是最解決企業(yè)融資困難的“雪中送炭”。 所以，無(wú)論是存量經(jīng)濟(jì)的國(guó)企改革，還是要重新激發(fā)經(jīng)濟(jì)活力，讓李克強(qiáng)總理提的“中國(guó)經(jīng)濟(jì)新發(fā)動(dòng)機(jī)”大眾創(chuàng)新真正走起來(lái)，都需要一個(gè)活躍的資本市場(chǎng)：一個(gè)死氣沉沉的股市，可能推動(dòng)注冊(cè)制嗎？一個(gè)不斷下跌的市場(chǎng)，能有人買單嗎？所以，注冊(cè)制既是最大的利空（他大幅增加了股票的供給），但是也正是最大的利好。為了注冊(cè)制的推動(dòng)，股市需要火起來(lái)。為了讓一級(jí)市場(chǎng)的IPO可以發(fā)行，二級(jí)市場(chǎng)必須給力。

這一輪上漲，是改革預(yù)期推動(dòng)下的牛市。即黨中央成立深化改革領(lǐng)導(dǎo)小組大力推進(jìn)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)、政治體制改革，推動(dòng)國(guó)企改革，大力發(fā)展資本市場(chǎng)，推動(dòng)大眾創(chuàng)新。這些舉措會(huì)重新激發(fā)經(jīng)濟(jì)活力、改善企業(yè)盈利狀況，所以股市上漲是合理的，股市應(yīng)該漲，大家應(yīng)該對(duì)改革充滿信心。

4.資金面

股價(jià)的上漲，其實(shí)最直觀的原因就是資金大量涌入推高了股價(jià)。在經(jīng)濟(jì)下行、通貨緊縮壓力上升的背景下，貨幣寬松將成為常態(tài)，降息、降準(zhǔn)仍有較大空間，市場(chǎng)利率未來(lái)將長(zhǎng)期持續(xù)下行。另一方面，過去幾年房地產(chǎn)市場(chǎng)、銀行理財(cái)和信托產(chǎn)品成為居民財(cái)富的大蓄水池，都有可能成為股市資金的來(lái)源，尤其是當(dāng)股價(jià)持續(xù)上漲時(shí)，財(cái)富效應(yīng)將會(huì)體現(xiàn)，居民理財(cái)、信托搬家的可能性和幅度會(huì)越來(lái)越大。

這一輪股市的上漲，一方面主要被定義為“改革�！�，另一方面被定義為“杠桿牛”。肖鋼主席首先認(rèn)為主要是改革牛的前提下，另一方面也不否認(rèn)“杠桿�！�。這個(gè)杠桿牛，是本輪市場(chǎng)和以往A股歷史上都不同的，之前從來(lái)就沒有過“杠桿�！钡恼f(shuō)法。因?yàn)?009年以前，A股就沒有融資融券業(yè)務(wù)。所以融資融券業(yè)務(wù)，實(shí)際上也成了股市上漲的重要力量。肖鋼表示目前的融資融券業(yè)務(wù)仍然在合理范圍內(nèi)，同時(shí)也要做好一些風(fēng)險(xiǎn)管理工作。

以目前的整體情況來(lái)看，實(shí)際上多數(shù)普通老百姓并沒有出現(xiàn)明顯的跑步入場(chǎng)的情況，多數(shù)人在2007年、2009年高位入市被傷害后，就對(duì)股市缺乏信心，即使近期的暴漲，也沒有完全打動(dòng)心有余悸的這些老投資者。目前進(jìn)場(chǎng)投資者，還是以有豐富投資經(jīng)驗(yàn)和一些沒有被傷害過的投資者為主。所以，如果普通老百姓真的進(jìn)來(lái)后，資金規(guī)�？赡芊浅？植�。

5.投資者信心

當(dāng)投資者信心越來(lái)越足的時(shí)候，他們顯然更傾向于買入股票資產(chǎn)，因此投資者信心是一個(gè)非常重要的指標(biāo)。但是投資者信心指數(shù)又是一個(gè)非常情緒化的指標(biāo)，且易波動(dòng)。評(píng)估投資者信心的高低，一個(gè)是價(jià)格上漲，一個(gè)是成交量活躍。從目前情況來(lái)看，兩者都具備，說(shuō)明目前投資者信心較為高漲。我們更關(guān)心的是投資者信心受什么因素影響，從而去分析投資者信心指數(shù)的走勢(shì)。實(shí)際上，上漲、不斷地上漲是投資者信心最有力的推動(dòng)器。一個(gè)不斷震蕩或下行的市場(chǎng)會(huì)不斷破壞投資者的信心。而一個(gè)持續(xù)創(chuàng)新高的市場(chǎng)，才會(huì)不斷給投資者帶去信心。

綜合以上五方面，我們認(rèn)為目前的A股估值水平來(lái)看并不高，降息降準(zhǔn)背景下資金面將日趨充裕，投資者信心處在高位，而改革將可能成為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要力量，因此這幾個(gè)關(guān)鍵要素疊加后對(duì)股市構(gòu)成助推的概率較大。

風(fēng)險(xiǎn)是有的，但是我們還是認(rèn)為機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)。所以整體方向上，做多股市應(yīng)該是沒問題的，當(dāng)然前提是你愿意承擔(dān)那個(gè)10%左右的失敗概率。

所以，敬畏風(fēng)險(xiǎn)，但是又不懼怕風(fēng)險(xiǎn)，該勇敢的時(shí)候勇敢一點(diǎn)，才可能獲得市場(chǎng)的超額回報(bào)。 

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